Rothschild & Co: Zinsen korrigieren, Credit bleibt robust – Selektion wird zur zentralen Variable

Der Energieschock infolge des Irankonflikts hat die Zinserwartungen an den europäischen und amerikanischen Anleihemärkten deutlich verschoben. Die Fixed-Income-Experten von Rothschild & Co Asset Management halten die Marktreaktion in Teilen für überzogen – und sehen Opportunitäten am kurzen Kurvenende, in subordinierten Versicherungsanleihen und in ausgewählten KI-Emissionen.

Die «Interest-Rate-Korrektur» des ersten Quartals 2026 hat deutliche Spuren hinterlassen. Emmanuel Petit, General Partner und Head of Fixed Income bei Rothschild & Co Asset Management, sowie die Portfoliomanager Julien Boy (Govies & Inflation) und Samuel Gruen (Relative Value) halten in ihrer aktuellen «Fixed Income Quarterly Strategy» fest: Der Energieschock im Zuge des Konflikts mit dem Iran habe die Inflationsdynamik auf globaler Ebene neu entfacht und die Märkte zu einer rapiden Neubewertung der Geldpolitik gezwungen.

Vom Steilerwerden zum Flacherwerden

Noch Ende 2025 waren die Renditekurven diesseits und jenseits des Atlantiks markant steiler geworden, getrieben von einer steigenden Laufzeitprämie angesichts wachsender Staatsverschuldungen und des Rückzugs der Zentralbanken aus den Anleihemärkten. Die sich abzeichnende Inflationsstabilisierung erwies sich mit Ausbruch des Irankonflikts Anfang 2026 als trügerisch: Die Öl- und Gaspreise explodierten, die Märkte kapitulierten binnen Wochen vor dem neuen Preisdruck.

Die Folge war eine scharfe Kurvenverflachung mit differenzierter Dynamik. Die zweijährige Bundrendite kletterte von rund 2 auf 2,60 Prozent, die zehnjährige in Richtung 3 Prozent. In den USA stieg die zweijährige Rendite auf nahezu 4 Prozent, die zehnjährige erreichte im Hoch 4,50 Prozent.

Besonders bemerkenswert ist die Reaktion der Geldmarktfutures: Marktteilnehmer preisen inzwischen knapp drei Leitzinserhöhungen der EZB für 2026 ein, während die zuvor erwarteten zwei Zinssenkungen der Fed vollständig ausgepreist wurden. «Wir halten diese Interpretation im Licht der jüngsten Zentralbankkommunikation für übertrieben», betonen die Rothschild-Autoren. Sowohl EZB als auch Fed zeigten sich zurückhaltend, auf einen exogenen Schock mit unklarer Dauer und unklarem makroökonomischem Durchschlag voreilig zu reagieren.

Das eigentliche Risiko: Eine Entkopplung der Inflationserwartungen

Die EZB rechnet gemäss ihren im März publizierten Projektionen mit einem moderaten Wachstum von rund 1 Prozent im Jahr 2026 und einer graduellen Rückkehr der Inflation auf den Zielwert von 2 Prozent. Zwar sei eine temporäre Preisspitze durch höhere Energiekosten zu erwarten, ein nachhaltiger Anstieg der Kerninflation aber nicht.

Das kritische Szenario, das Petit, Boy und Gruen im Auge behalten, ist ein anderes: die Entankerung langfristiger Inflationserwartungen. Sie könnte über zwei Kanäle eintreten. Zum einen über eine Lohn-Preis-Spirale, falls anhaltend hohe Energiepreise in dauerhafte Lohnforderungen übersetzt werden. Zum anderen über eine zu expansive fiskalische Antwort, etwa über steuerliche Kompensationsmechanismen zur Abfederung des Energieschocks, die den Angebotsschock effektiv neutralisieren und gleichzeitig die Haushaltssalden weiter strapazieren würden. In einem solchen Szenario käme das lange Ende der Kurven erneut unter Druck.

Die aktuelle Volatilität bildet sich auch in den Staatsanleihenspreads ab: Der französische Spread gegenüber Bundesanleihen über zehn Jahre liegt derzeit bei rund 70 bis 75 Basispunkten, nach lediglich 55 Basispunkten zu Jahresbeginn. Der italienisch-deutsche Spread steht bei rund 90 Basispunkten, zwischenzeitlich war er bis auf 60 Basispunkte gefallen. Für die Rothschild-Experten bekräftigt dies die klare Präferenz für deutsche Staatsanleihen im Govie-Segment – die Wahrnehmung der relativen Sicherheit europäischer Emittenten werde in Stressphasen rasch neu kalibriert.

Credit: Resilient, aber nicht durchgängig

Im Gegensatz zu den Zinsmärkten zeigte sich der Kreditmarkt in der Korrekturphase bemerkenswert robust. Nach einem 2025 mit historisch engen Risikoprämien und Performance primär aus dem Carry führte die moderate Ausweitung zu Jahresbeginn zu wieder vertretbaren Bewertungen, ohne systemischen Stress auszulösen. Die Spannungen konzentrieren sich laut Rothschild auf spezifische Segmente – namentlich bestimmte B-geratete Emittenten und den Investment-Grade-Immobiliensektor.
Darüber hinaus bleibt der Markt funktionsfähig: Die Flüsse sind kontrolliert, die Primärmärkte bleiben offen. Ein pauschales Repositioning im Credit ist aus Sicht der Autoren deshalb nicht angezeigt. Ein Teil der Absicherungen wurde jedoch reduziert, um eine dosierte Wiederaufnahme von Risiko zu ermöglichen – bei unverändert diszipliniertem Gesamtrisikomanagement.

Die Wertschöpfung rückt damit in die Einzeltitelselektion und das Laufzeitenmanagement: Bevorzugt werden intermediäre Laufzeiten zwischen fünf und sieben Jahren, die Carry-Niveaus nahe an lang laufenden Anleihen bieten, jedoch mit deutlich gedämpfter Volatilität. Von sehr langen Laufzeiten halten sich die Portfoliomanager fern – das Risiko-Rendite-Profil erscheine dort unattraktiv. Im High-Yield-Bereich bleibt die Haltung selektiv und eher defensiv mit Fokus auf BB-Ratings und kurzen Laufzeiten.

Positionierung: Konvexität und taktische Arbitrage

Die Duration des Hauptportfolios wird nahe am neutralen Wert bei rund 4,65 gehalten. Die im März wichtigste Anpassung betraf das kurze Kurvenende, wo die Portfoliomanager ihr Engagement in zweijährigen Bundesanleihen ausgebaut haben – eine Positionierung, die ihre Einschätzung eines EZB-Status-quo reflektiert. Gleichzeitig wird die Position in zehnjährigen Bundesanleihen beibehalten, die im Rezessionsfall weiterhin eine protektive Funktion erfüllt. Im Credit wird qualitativ hochwertiges Investment Grade mit einem Durchschnittsrating von A– bis BBB+ bevorzugt, mit Schwerpunkt auf Laufzeiten zwischen 2028 und 2032.

Drei Themen mit Opportunitätscharakter

Neben der defensiven Grundausrichtung identifizieren Petit, Boy und Gruen drei Themen mit ausdrücklich opportunistischem Profil.

• Erstens: Private und nicht kotierte Kredite. Das systemische Risiko sei zum heutigen Zeitpunkt begrenzt, die Transparenz jedoch teils unzureichend. Die Anleihenpreise einzelner Emittenten spiegelten bereits stark negative Szenarien, die weder durch die Fundamentaldaten noch durch den Schutz für Gläubiger gerechtfertigt seien.
• Zweitens: Subordinierte Finanzanleihen. Nach dem seit 2023 laufenden Normalisierungsprozess und der kräftigen Erholung der AT1-Bankanleihen erscheinen deren Bewertungen heute weitgehend fair. Deutlich attraktiver stellen sich laut Rothschild die RT1-Instrumente von Versicherungen dar – sie bieten höhere Emissionsprämien bei geringerer Marktvertrautheit. Entsprechend verfolgen die Portfoliomanager opportunistische Umschichtungen von AT1 in RT1, gestützt auf eine sorgfältige Emittentenselektion.
• Drittens: Anleihen aus dem KI-Ausbauzyklus. Der Aufstieg der künstlichen Intelligenz beeinflusst die Bondmärkte über einen signifikanten Anstieg der Emissionsvolumina grosser Technologieunternehmen. Kurzfristig könne diese Dynamik auf den Credit-Spreads lasten, gleichzeitig schaffe sie jedoch Opportunitäten – insbesondere bei hochgerateten Neuemissionen. Die Analyse erfolgt fallweise, mit klarer Unterscheidung zwischen Emittenten, die ihre Investitionen in einen nachhaltigen Wettbewerbsvorteil überführen können, und solchen, bei denen diese Plausibilität nicht gegeben ist.

Fazit: Carry sichern, Risiken aktiv managen

Das Szenario von Rothschild & Co Asset Management für 2026 ist in seiner Grundrichtung klar: Die weiterhin attraktiven Carry-Niveaus sollen genutzt, die Portfolios zugleich aktiv gegen die Risiken eines volatilen makroökonomischen und geopolitischen Umfelds geschützt werden. «Selektivität, Vorsicht und Agilität bleiben die Eckpfeiler unseres Ansatzes», schreiben Petit, Boy und Gruen. In einem Markt, in dem Zins- und Kreditsegmente erstmals seit Längerem asymmetrisch korrigieren, wird die Selektion nach Qualität, Laufzeit und Emittent damit zur eigentlichen Renditequelle.