Neuberger Berman: Die neue Fed-Spitze beeinflusst die Anleihenmärkte schon jetzt

Kevin Warshs Bestätigung als neuer Fed-Vorsitzender steht praktisch nichts mehr im Wege. Doch sein Vorgänger Jerome Powell sorgt mit der Ankündigung, dem Board weiter anzugehören, für Irritation. Für Ashok Bhatia und Olumide Owolabi von Neuberger Berman ist klar: Die Anleihenmärkte werden den Übergang zu spüren bekommen – und zwar deutlich früher, als viele erwarten.

Schon vor der jüngsten Sitzung des Offenmarktausschusses war absehbar, dass es weniger um die Zinsen als um Powells Vermächtnis gehen würde. Dass die Federal Funds Rate weiter bei 3,50 bis 3,75 Prozent verharrt, hat keinen Marktteilnehmer überrascht. Wohl aber Powells Entscheidung, dem Board auf unbestimmte Zeit erhalten zu bleiben. Erst müsse die Untersuchung des US-Justizministeriums «endgültig und transparent» abgeschlossen sein, hiess es zur Begründung. Offiziell läuft Powells Mandat im Vorstand bis Januar 2028 – bisher war es allerdings üblich, dass Notenbankchefs mit Ende ihrer Amtszeit als Vorsitzende auch ihren Sitz im Board räumten.

Diese für die Märkte überraschende Entwicklung erschwert den Übergang zusätzlich. Denn der Offenmarktausschuss präsentiert sich gespalten wie selten: Vier Mitglieder – Miran, Hammack, Kashkari und Logan – stimmten gegen die Mehrheit. Drei wandten sich gegen die Protokoll-Formulierung, wonach die Fed «irgendwann weiter senken» werde. «Für ein Gremium, das eigentlich erst einmal abwarten will, ist das ein bemerkenswerter Dissens», halten die Neuberger-Berman-Strategen fest.

Was von Warsh zu erwarten ist

Der Bankenausschuss des US-Senats votierte mit 13:11 Stimmen für Warshs Nominierung. Damit kann die Bestätigung im Plenum noch vor dem Ende von Powells Amtszeit am 15. Mai erfolgen. Da die Republikaner über eine knappe Mehrheit verfügen und nur eine einfache Mehrheit nötig ist, gilt die Bestätigung als Formsache.

Aus seinen Anhörungen lassen sich konkrete Hinweise auf seine geldpolitische Linie ableiten. So hält Warsh eine schrittweise Reduktion der Fed-Bilanz für nötig – ohne die Märkte mit abrupten Entscheidungen zu verschrecken. Zentral ist dabei seine Auffassung, dass sich Bilanzpolitik und Zinssteuerung ergänzen statt ausschliessen. «Denkbar wäre demnach eine leichte Bilanzsummenverringerung bei gleichzeitigen Zinssenkungen», schreiben Bhatia und Owolabi. Ein deutlich ausgewogenerer Kurs, als ihn die Falken im Ausschuss bevorzugen würden.

Beim Inflationsziel zeichnet sich ebenfalls eine Akzentverschiebung ab. Warsh kritisiert den 2020 vollzogenen Wechsel zum flexiblen Inflationsziel und plädiert für eine Rückkehr zum strikten 2-Prozent-Ziel – allerdings unter stärkerer Berücksichtigung alternativer Inflationsindikatoren. Seine Überzeugung, die tatsächliche Teuerung falle stärker als die klassischen Indikatoren signalisierten, könnte den Boden für weitere Zinssenkungen bereiten.

Markterwartungen sind «viel zu konservativ»

Powells Wortwahl in der vergangenen Woche war aufschlussreich: «Ich höre nicht, dass wir die Zinsen jetzt erhöhen sollen», sagte der scheidende Vorsitzende – für die Neuberger-Berman-Strategen weniger eine Bestätigung des Status quo als ein Hinweis auf Abwarten in unsicherem Umfeld.

Das Haus rechnet mit einem Rückgang der Federal Funds Rate auf 2,75 bis 3,25 Prozent – ein Niveau, das aus Notenbanksicht etwa neutral wäre. Voraussetzung wären ein schwächerer Arbeitsmarkt und ein wachsender Einfluss der Tauben unter Warsh. Die aktuell am Markt eingepreiste Erwartung von höchstens einer Zinssenkung in diesem Jahr halten die Strategen für «viel zu konservativ». Die Geldpolitik sei tendenziell noch immer sehr restriktiv, die jüngsten Korrekturen der Leitzinserwartungen entsprechend übertrieben.

Positionierung am Anleihenmarkt

Für die Portfolio-Positionierung ergeben sich daraus klare Konsequenzen. Bhatia und Owolabi setzen in den USA bevorzugt auf Kurzläufer, die ihrer Einschätzung nach am stärksten fehlbewertet sind. Bei 30-jährigen Anleihen bleiben sie hingegen vorsichtig: Steigendes Angebot, eine schwer einzuschätzende Fiskalpolitik und die wahrscheinliche Bilanzverkürzung der Fed seien in den Laufzeitprämien nur unvollständig eingepreist.

Das wichtigste Marktthema bleibe der Energiepreisschock und seine Folgen für die Preisstabilität. Eine drohende Konjunkturschwäche werde dagegen unterschätzt.

Wie wird Warsh das Verhältnis zum Weissen Haus gestalten? Sorgt Powells fortgesetzte Board-Mitgliedschaft für Spannungen? Und wie schnell findet der gespaltene Offenmarktausschuss unter neuer Führung wieder zusammen? Antworten auf diese Fragen wird es nicht über Nacht geben. Eines aber steht für die Neuberger-Berman-Strategen bereits fest: Der Wachwechsel an der Fed-Spitze entfaltet seine Wirkung an den Anleihenmärkten schon jetzt.