Unternehmensgewinne treiben US-Aktienmärkte

US-Aktien erklimmen neue Höchststände (Foto Anikin Denis, Shutterstock)
US-Aktien erklimmen neue Höchststände (Foto Anikin Denis, Shutterstock)

Die Bewertungen am US-Aktienmarkt sind wieder so hoch wie auf dem Höhepunkt der Technologieblase 2000. Im Unterschied zu damals dürften die Realzinsen in den nächsten Monaten aber niedrig bleiben und das Abwärtsrisiko beschränken, meint Peter van der Welle, Strategieexperte im Multi Asset-Team von Robeco.

17.11.2021, 11:34 Uhr

Redaktion: cwe

Der amerikanische Aktienindex S&P 500 erreichte im Oktober einen neuen Höchststand, nachdem 83% der darin enthaltenen Unternehmen die Erwartungen für die Gewinne im dritten Quartal übertrafen. Zum Anstieg kam es ungeachtet von Sorgen um die Beeinträchtigung der Kaufkraft der Verbraucher durch gestiegene Energiepreise, niedrigeres Wachstum in China und die Inversion des langen Endes der US-Renditekurve, die traditionell eine bevorstehende Konjunkturschwäche ankündigt.

Verwerfungen am Anleihenmarkt können ein schlechtes Omen für Wachstumsaktien sein, da diese hochsensibel auf Erwartungen steigender Leitzinsen, sich eintrübende Inflationsperspektiven und das Auslaufen geldpolitischer Anreizprogramme reagieren. Alle diese Szenarien wirken sich theoretisch negativ auf den diskontierten Wert zukünftiger Unternehmensgewinne aus. „Ende Oktober kam es zu einem Anstieg der kurzfristigen Zinsen und einer Abflachung der Renditekurve in den USA” , sagt Peter van der Welle, Strategieexperte im Multi Asset-Team von Robeco. „Am sehr langen Ende der Kurve kam es sogar zu einer Inversion. Dies deutet auf eine mögliche Eintrübung des Konjunkturzyklus in nächster Zeit hin.“

Die jüngst aufgekommenen Inflationssorgen gaben Erwartungen Nahrung, dass die Notenbanken ihre Leitzinsen erhöhen und den Umfang ihrer Asset-Käufe reduzieren. In der Vergangenheit bestand eine positive Korrelation zwischen der Struktur der Renditekurve und den künftigen Gewinnaussichten.

Drei Gründe für den Kursaufschwung

Peter van der Welle nennt drei Gründe, weshalb die Aktienmärkte davon weitgehend unberührt blieben und sich angeführt von der US-Börse aufwärtsbewegten. "Erstens hat die Gewinnberichterstattung für das dritte Quartal gezeigt, dass die Unternehmen steigende Inputkosten weitgehend verkraften. So sind die Gewinnmargen entgegen den Erwartungen im Schnitt auf 12,4% gestiegen“, sagt er. Im Unterschied zur vorangegangenen Berichtssaison kam es bei den 83% der Unternehmen im S&P 500, die die Erwartungen übertrafen, auch zu einer positiven Kursreaktion. Zweitens sind die Realzinsen in den USA trotz der Turbulenzen am Anleihenmarkt weiterhin stark negativ geblieben. Das trägt zu erhöhten Kurs/Gewinn-Verhältnissen bei Aktien bei. Drittens ist das Wachstumssignal, das von der jüngsten Abflachung der Renditekurve ausgeht, möglicherweise nur schwach. In der Entwicklung spiegeln sich technische Faktoren wider wie beispielsweise Deckungskäufe von Derivatehändler und umfangreiches Rebalancing am Monatsende.

Entscheidend ist die Konsumnachfrage

Ein Grossteil des Kursanstiegs bei Aktien resultierte aus der Erholung der Unternehmensgewinne infolge nachgeholten Konsums im Anschluss an die weitgehende Aufhebung der Lockdowns im Zuge der Coronavirus-Pandemie. Die Verbraucher verfügen über die Mittel dazu. „Die Perspektiven für den Konsum in den entwickelten Ländern stellen sich nach wie vor günstig dar. Dafür sprechen ein sich aufhellender Arbeitsmarktausblick, das erhöhte Ersparnisniveau und das im historischen Vergleich hohe Nettovermögen der Privathaushalte“, sagt Peter van der Welle. „Dies sollte das Umsatzwachstum der Unternehmen weiter stützen.“ Allerdings gibt es auch negative Faktoren. Dazu gehören vor allem die gestiegenen Energiepreise, die die Kaufkraft aufzehren, und die Probleme in China, das als zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt und Motor des globalen Wachstums, weiterhin von erheblicher Bedeutung ist.

Gestiegene Preise

„Die sich eintrübende Stimmung der Verbraucher deutet darauf hin, dass einige von den gestiegenen Preisen für Energie und Konsumgüter abgeschreckt zu werden beginnen“, sagt Peter van der Welle. „Hinzu kommt, dass die chinesische Wirtschaft, auf die 30% des globalen Wachstums entfallen, Zeichen einer zunehmenden Abschwächung zeigt. Bislang gibt es keine Hinweise darauf, dass mit einer deutlichen Lockerung der Geldpolitik der derzeitigen Wachstumsverlangsamung entgegengewirkt wird, welche sich aus verschärfte Regulierung in China und der Energiekrise ergibt. Dies bleibt daher für uns auf kurze Sicht ein Anlass zur Sorge.“

Die Finanzmärkte könnten dieses Risiko lauf van der Welle unterschätzen, da eine Schrumpfung des chinesischen Wirtschaftswachstums indirekt auch die globalen Aktienmärkte beeinträchtigen wird. Einige Aktiengesellschaften aus Schwellenländern erzielen 25-45% ihrer Umsätze in China. Doch selbst einige Sektoren der US-Wirtschaft seien nicht immun, da bei ihnen ebenfalls ein beträchtlicher Anteil der Erlöse aus China stammt.

Notenbanken im Blick behalten

Ein weiterer Punkt ist die seit langem erwartete Rücknahme der geldpolitischen Anreize, die die Volkswirtschaften während der Coronavirus-Pandemie gestützt haben. „Zwischen den Anleihenkäufen der Notenbanken und der Aktienmarktentwicklung gab es eine starke Korrelation, die von dem zugrundeliegenden Anstieg der Kurs/Gewinn-Verhältnisse in der letzten Dekade getrieben wurde“, sagt er.

„Wenn die US-Notenbank Mitte November damit beginnt, ihre Anleihenkäufe zu reduzieren, wird sich der fast unbegrenzte Zufluss an Liquidität allmählich zu verringern beginnen. Gleichzeitig beginnen die Notenbanken in anderen entwickelten Ländern bereits mit einem neuen Zinsanhebungszyklus.“ Alles in allem sollten die Anleger den Kursaufschwung geniessen, solange er anhält. Sie sollten allerdings auch darauf gefasst sein, dass negative Makroeinflüsse am Ende die Oberhand behalten werden, sagt er.

Realzinsen im Fokus

„Wir rechnen damit, dass die Aktienbewertungen in den nächsten 6-12 Monaten sensibler auf einen moderaten Anstieg der Realzinsen reagieren werden“, sagt Peter van der Welle. „Gemessen an den absoluten Bewertungen sind Aktien nach wie vor sehr teuer. So liegt das Shiller CAPE aktuell bei 39. Ein solches Niveau war nur auf dem Höhepunkt der Technologieblase im Jahr 2000 zu beobachten.“

„Im Unterschied zu damals dürften die Realzinsen aber niedrig bleiben, während die Aktienrisikoprämien weit höher sind als 2000, was das Abwärtsrisiko begrenzt. Dessen ungeachtet warten wir ab, bis wir mehr Klarheit haben hinsichtlich der US-Geldpolitik, des Erreichens der Talsohle bei der Kreditvergabe in China und wieder schwindenden Stagflations-Erwartungen am Anleihenmarkt, bevor wir unser Aktien-Engagement wieder erhöhen.“

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