Insight Investment: «Die Kapitalnachfrage der Hyperscaler scheint unersättlich zu sein»

Hohe Staatsverschuldung, geopolitische Risiken und ein historischer Emissionsschub durch KI-Infrastruktur prägen die Anleihemärkte 2026. Adam Whiteley, Head of Global Credit bei Insight Investment, erklärt, weshalb Flexibilität und aktives Management wichtiger geworden sind.

Herr Whiteley, viele Anleger haben wieder verzinsliche Vermögenswerte in ihren Portfolios – aber nicht unbedingt Sicherheit. Werden Anleihen im Jahr 2026 eher eine Renditequelle, ein Risikopuffer oder wieder beides sein?

Hohe Staatsverschuldung und anhaltende Inflation führen zu erhöhter Volatilität bei Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten. Daher sind wir der Ansicht, dass Flexibilität und Widerstandsfähigkeit mittlerweile wichtiger sind als das blosse passive Halten von Duration als Risikopuffer. An den internationalen Anleihemärkten können Anleger den Schwerpunkt auf Anleihen höherer Bonität legen, jedoch mit kürzeren Laufzeiten oder im Rahmen von Absolute-Return-Strategien. Diese widerstandsfähigeren Ansätze sind in der Regel weniger anfällig für Renditevolatilität. Bei guter Verwaltung haben solche Strategien das Potenzial, selbst in Phasen hoher Volatilität attraktive risikobereinigte Renditen zu erzielen.

Die Märkte für Staatsanleihen stehen unter dem Druck hoher Neuemissionsvolumina und steigender Haushaltsdefizite. Inwieweit sollten Anleger heute noch auf fallende Renditen setzen – oder ist der Fokus auf den relativen Wert über verschiedene Märkte und Laufzeiten hinweg der bessere Ansatz?

Unserer Ansicht nach ist ein aktiver globaler Ansatz im aktuellen Umfeld von entscheidender Bedeutung, da wir grössere Divergenzen bei der Zentralbankpolitik sowie bei der Wachstums- und Inflationsdynamik beobachten. Ein globaler Ansatz verschafft Anlegern Zugang zu Märkten, die das Potenzial für künftige Zinserhöhungen möglicherweise überbewertet haben, was Gewinnchancen bietet, falls diese Zinserhöhungen ausbleiben und die Renditen sinken.

So erwarten die Märkte beispielsweise, dass die EZB den Leitzins noch einmal auf 2,5 Prozent anheben und ihn dann bis 2027 unverändert lassen wird. Wir teilen diese Einschätzung nicht. Angesichts des nachlassenden Wachstums und der bereits gefestigten Glaubwürdigkeit der EZB halten wir es für wahrscheinlicher, dass sie den vorübergehenden Inflationsschub ignoriert und die Zinsen früher als erwartet wieder in Richtung Neutralität zurückführt.

Der Konflikt zwischen dem Iran und den USA sowie die Unsicherheit rund um die Strasse von Hormus haben die Risiken für den Ölpreis und die Inflation wieder stärker in den Fokus gerückt. Was bedeutet dies für die Duration: Schutz vor Wachstumssorgen oder ein Risiko, falls die Inflationserwartungen wieder steigen?

Wir rechnen nicht mit einer regelrechten Ölknappheit, doch die Auswirkungen von Versorgungsengpässen sind auf den Märkten ungleichmässig zu spüren. Die Lagerbestände wurden rasch abgebaut, was eher zu Engpässen in bestimmten Ländern und bei bestimmten Produkten geführt hat als zu einem breit angelegten Schock. Für Anleger ist es entscheidend zu verstehen, wo diese Belastungen entstehen, da sie das Ausmass der Inflationsrisiken bestimmen werden.

Wenn sich die Ölströme wieder normalisieren, dürften die Inflationssorgen nachlassen. Die Märkte würden ihre Erwartungen hinsichtlich Zinserhöhungen wahrscheinlich zurückschrauben und sich wieder auf geldpolitische Lockerungen konzentrieren, was ein günstigeres Umfeld für Anleihen schaffen würde.

Wenn geopolitische Krisen auftreten, denken viele Schweizer Anleger zunächst an den Schweizer Franken, Gold oder Bargeld. Welche Rolle können globale Investment-Grade-Anleihen in einem solchen Umfeld spielen – insbesondere aus der Perspektive eines CHF-Anlegers?

Es ist schwer vorherzusagen, wie sich Vermögenswerte in einer Krise verhalten werden, wenn die Bewertungen an vielen Märkten hoch sind. Gold ist von seinen jüngsten Höchstständen zurückgegangen, hat aber dennoch eine massive Rally verzeichnet, während der US-Dollar, ein weiterer traditioneller sicherer Hafen, auf handelsgewichteter Basis überbewertet ist.

Kreditspreads könnten sich in einem risikoaversen Umfeld ausweiten, doch die derzeit höheren Renditen bieten langfristigen Anlegern ein wichtiges Polster. Eine Ausweitung der Spreads um 100 Basispunkte lässt sich beispielsweise in der Regel durch die Erträge eines Jahres ausgleichen. Anleger können das Abwärtsrisiko zudem durch Kreditstrategien mit kürzeren Laufzeiten verringern, die tendenziell weniger empfindlich auf Spreadausweitungen reagieren und dennoch einen Grossteil der verfügbaren Erträge abschöpfen.

Die Kreditspreads sind eng, doch die absoluten Renditen bleiben attraktiv. Ist dies ein Widerspruch – oder genau der Grund, warum Unternehmensanleihen für Anleger weiterhin interessant sind?

Dies ist für Anleiheinvestoren schon seit einiger Zeit ein Dilemma. Die Spreads von Investment-Grade-Anleihen befinden sich auf dem tiefsten Stand seit Jahrzehnten, doch die absoluten Renditen liegen nahe an ihren Höchstständen seit Jahrzehnten. Für viele Anleger ist das absolute Renditeniveau der wichtigere dieser beiden Faktoren, da selbst bei einer leichten Ausweitung der Spreads die erzielten Erträge ausreichen, um dies abzufedern. Es ist auch möglich, dass sich die Spreads ausweiten, ohne dass Verluste entstehen, wenn die Ausweitung durch eine Rallye bei Staatsanleihen getrieben wird und sich die Kreditmärkte nicht parallel dazu bewegen.

Sie haben gesagt, dass steigende Investitionsausgaben und M&A-Aktivitäten im Jahr 2026 zu mehr Neuemissionen führen könnten – insbesondere getrieben durch die KI-Infrastruktur. Bedeutet dies, dass sich der KI-Boom von einem Thema des Aktienmarkts zu einem Thema des Kreditmarkts verlagert?

Die Kapitalnachfrage der Hyperscaler scheint unersättlich zu sein, da diese Unternehmen weltweit Anleihen emittieren. Wenn sich dieses Tempo fortsetzt, dürfte der Technologiesektor zu einem wesentlich grösseren Bestandteil der wichtigsten Anleiheindizes werden. Während Aktienanleger weiterhin auf Bewertungen achten, geht es Kreditinvestoren in erster Linie um die Rückzahlung der Schulden. Die meisten Emittenten sind äusserst cash-generative Unternehmen mit starken Marktpositionen. Vorerst bleiben wir selektiv und bevorzugen Emissionen in US-Dollar, wo die Markttiefe grösser ist und das Risiko eines angebotsgetriebenen Spread-Drucks geringer ist.

Was ist das eigentliche Problem bei KI-finanzierten Anleihen: die Bonität der grossen Technologiekonglomerate, der Versorgungsunternehmen und Stromnetze, der Rechenzentren – oder Unternehmen, die zu spät und zu hohen Kosten investieren?

Anders als zur Zeit der Tech-Blase handelt es sich bei den heutigen Emittenten in der Regel um etablierte, hochprofitable Unternehmen mit starken zugrunde liegenden Cashflows. Dennoch wird das schiere Volumen der bevorstehenden Emissionen – in Verbindung mit der disruptiven Kraft der KI – unweigerlich klare Gewinner und Verlierer hervorbringen und damit ein fruchtbares Umfeld für aktive Manager bieten, die echte strukturelle Nutzniesser von Unternehmen unterscheiden können, die sich übernehmen oder mit Geschäftsmodellrisiken konfrontiert sind.

Der Boom bei der KI-Infrastruktur hält auch Einzug in die Verbriefungsmärkte. Wir sehen die Verbriefung von Rechenzentren als einen interessanten Trend, bei dem das Rechenzentrum selbst der der Anleihe zugrunde liegende Vermögenswert ist und die Mieter über ein AA-Rating verfügen und langfristige Mietverträge abgeschlossen haben.

Wenn eine grosse Anzahl von Unternehmen Kapital für KI, Energieinfrastruktur und Digitalisierung beschafft, wird dies den Kreditmarkt strukturell verändern – beispielsweise durch höhere Spreads, grössere Selektivität und grössere Unterschiede zwischen Gewinnern und Verlierern?

Die starke Emissionstätigkeit im Technologiesektor belastet die Spreads, wobei AA-Anleihen mittlerweile ähnlich bewertet sind wie A-Anleihen aus anderen Sektoren. Da das Emissionsvolumen voraussichtlich auf hohem Niveau bleiben wird, dürften die Spreads weiterhin breit sein, doch bieten lange Laufzeiten unserer Ansicht nach attraktive Gesamtrenditen für solide Anleihen, sodass diese Chance kaum zu ignorieren ist. Wir beobachten zudem zunehmende Streuung unter anderen Emittenten, da KI bestehende Geschäftsmodelle vor allem im Software-Sektor disruptiert.

Sie bevorzugen bereits seit einiger Zeit europäische Unternehmensanleihen gegenüber US-Anleihen. Trifft dies nach wie vor zu – und was spricht aus Schweizer Sicht stärker für auf Euro lautende Anleihen, auf US-Dollar lautende Anleihen oder globale Strategien mit Währungsabsicherung?

Wir hatten Euro-Anleihen übergewichtet, da die Spreads attraktiver waren als in den USA, haben die Position jedoch auf neutral reduziert, als sich diese Bewertungslücke verringerte. Europa ist gegenüber höheren Energiepreisen nach wie vor anfälliger als die USA, und die jüngsten Ereignisse dürften das Wachstum in Europa stärker belasten, was bei einer Abschwächung der Fundamentaldaten möglicherweise zu höheren Kreditspreads führen könnte. Dieses Risiko wird durch das inflationsorientierte Mandat der EZB verstärkt, das ihre Flexibilität im Vergleich zum ausgewogeneren Ansatz der Fed einschränkt.

Allgemeiner betrachtet bevorzugen wir grundsätzlich einen globalen Ansatz gegenüber einem inländischen. Politische Divergenzen, sich verändernde makroökonomische Rahmenbedingungen und geopolitische Risiken führen zu zunehmend unterschiedlichen Entwicklungen an den verschiedenen Märkten. Ein globales Chancenuniversum bietet Anlegern Zugang zu einem breiteren Spektrum an Rendite- und Spread-Chancen und trägt gleichzeitig zum Aufbau widerstandsfähigerer Portfolios bei.

Welche Fehler sollten Anleger im aktuellen Umfeld vermeiden: zu viel Bargeld zu halten, Anleihen mit zu langer Duration zu kaufen, sich nur auf die höchsten Renditen zu konzentrieren – oder die Bonität zu unterschätzen?

Jede Anlageklasse birgt im aktuellen Umfeld Risiken. Die Inflation kann die Renditen von Bargeld schmälern, langlaufende Anleihen bleiben anfällig für Volatilität, und die höchsten Renditen gehen oft mit den grössten Risiken einher. Private Kredite beispielsweise haben attraktive Renditen geboten, doch der jüngste Rücknahme-Druck hat Liquiditätsprobleme offenbart. Deshalb steht die Widerstandsfähigkeit weiterhin im Mittelpunkt unseres Ansatzes. Kurzfristige Kreditstrategien und Absolute-Return-Kreditstrategien können Renditen über dem Bargeldniveau anstreben und gleichzeitig das Engagement in Bezug auf Kreditrisiko, Durationsrisiko und Liquiditätsengpässe reduzieren.