"Mit CoCo-Anleihen lässt sich gutes, sicheres Geld verdienen"

Julien de Saussure, Fondsmanager Financial Debt bei Edmond de Rothschild Asset Management.
Julien de Saussure, Fondsmanager Financial Debt bei Edmond de Rothschild Asset Management.

Als Sahnehäubchen in einem Portfolio machen CoCo-Bonds dank hoher Spreads und Renditen durchaus "Bella Figura". Aufgrund regulatorisch gewollter Distributionseinschränkungen ernten Privatanleger die Früchte dieser Anlageklasse vorzugsweise über spezifische Fonds, wie Julien de Saussure, Fondsmanager Financial Debt bei Edmond de Rothschild Asset Management, im Interview sagt.

15.07.2019, 09:13 Uhr

Redaktion: rem

CoCo-Bonds wurden im Nachgang der Finanzkrise 'erfunden'. Wie gut hat sich diese neue Anlageklasse eine Dekade nach ihrer Lancierung etabliert?

Julien de Saussure: Nach der Finanzkrise waren die Banken gezwungen, mehr Kapital und qualitativ hochwertige Kapitalinstrumente zu halten. In Europa, China und anderen Regionen wurden CoCo-Anleihen von den Aufsichtsbehörden als Form des besseren Kapitals gehalten, während sich die USA für Vorzugsaktien entschieden haben. Als neues Instrument wurden CoCo-Anleihen mit einer signifikanten neuen Emissionsprämie ausgegeben, die sich inzwischen normalisiert hat. So haben die Anleger von der Kreditverknappung profitiert, von einem signifikanten Übertrag in einem Umfeld mit niedrigen Renditen und einem insgesamt besseren Profil als eine Aktienanlage in einer Bank in einer zunehmend regulierten Welt.

In welchen Währungen werden CoCo-Bonds bevorzugt ausgegeben? Gibt es entsprechende Angebote in Schweizer Franken?

Wenn wir CoCo-Anleihen europäischer Emittenten betrachten - mit einem Volumen von rund 180 Milliarden Euro -, wird mit 55% die Mehrheit der Anleihen in US-Dollar ausgegeben, weil die Investorenbasis beim Greenback grösser ist. Nach dem US-Dollar sind der Euro und das Britische Pfund weitere wichtige Währungen bei der Ausgabe von CoCo-Bonds. Zur Diversifikation hat es auch schon Emissionen in australischen Dollars oder Singapur Dollar gegeben. Und es existieren tatsächlich lokale Märkte in nordischen Währungen sowie Schweizer Franken. In letzterem waren die beiden Grossbanken aktiv, gefolgt von kleineren Banken. In einem Markt mit extrem niedrigen Renditen wie der Schweiz erweisen sich CoCo-Anleihen als Segment mit überlegenen Spreads und Renditen.

Welche Rolle können CoCo-Bonds im aktuellen Portfolio eines institutionellen oder privaten Investors spielen?

Wie erwähnt, sind CoCo-Anleihen ein Segment, das überragende Spreads und Renditen in einem Niedrigzinsumfeld bietet. Ausserdem glauben wir, dass der Spread hauptsächlich dazu da ist, die Komplexität der Anlageklasse stärker zu kompensieren als das zugrunde liegende Risiko. Es ist möglich, ein diversifiziertes Portfolio von CoCo-Anleihen zu sichern, indem man nur in Emissionen grosser diversifizierter Banken investiert, die über viele Möglichkeiten verfügen, die negativen Auswirkungen niedriger Zinsen auf ihr Geschäftsprofil abzumildern. Allerdings haben die Regulierungsbehörden zwar Wert darauf gelegt, dass der Markt aus aufsichtsrechtlicher Sicht wächst. Doch sie haben im gleichen Zug sichergestellt, dass er sich auf Anleger beschränkt, welche die zugrunde liegenden Risiken und Optionen verstehen können. Es gibt somit gewisse Vertriebsbeschränkungen für Privatanleger, die sich mit dem CoCo-Anleihemarkt befassen.

Gibt es spezifische Auswahlkriterien für diese Anlageklasse?

Wir haben einen spezifischen Analyserahmen für unsere CoCo-Bond-Expertise entwickelt, der sich mit Länderrisiken, Emittentenrisiken und Emissionsrisiken befasst. Insbesondere sollte bei einer Emittentenanalyse die Nachhaltigkeit des Geschäftsprofils einer Bank berücksichtigt werden, das heisst das Gleichgewicht zwischen angemessener Rentabilität und ausreichender Solvenz für ein bestimmtes Risikoprofil. Insbesondere bei CoCo-Anleihen sollte sich unsere Analyse mit Verlängerungsrisiken befassen, das heisst mit den Risiken, dass der Emittent seine Call-Option nicht ausübt, die Couponaussetzungsrisiken und weitere Risiken auslösen, wobei letztere eng mit dem Solvenzniveau des Emittenten verbunden sind. Ausserdem prüfen wir sorgfältig potenzielle Emittenten und ob sich noch mögliche Risiken in den Finanzinstrumenten verstecken.

Inwieweit konnte Edmond de Rothschild seine Expertise im Bereich CoCo-Bonds kontinuierlich erweitern oder verbessern?

Edmond de Rothschild Asset Management ist seit Beginn dieses Marktsegments im CoCo-Bereich tätig, indem wir den Bestand an CoCo-Anleihen in unseren 2011 aufgelegten Flaggschifffonds EDR SICAV - Financial Bonds mit einem Volumen von 2 Mrd. EUR an AuM schrittweise erhöht haben. Das aktuelle Engagement in diesem Segment beträgt fast 50% der gesamten Portfolio-AuM, während unser Portfolio auch in Insurance Bonds, Bank Tier 2 und alte Tier 1 Bonds investiert, um ein breiteres und ausgewogeneres Risikoprofil in der gesamten Kapitalstruktur von Finanzemittenten zu bieten.

Ist der derzeitige Regulierungsrahmen für CoCo-Bonds angemessen oder sollten Anpassungen vorgenommen werden?

Wenn Anpassungen vorgenommen werden, bedeutet das wahrscheinlich, dass bereits ausgegebene Anleihen überflüssig werden. Dies reduziert das Verlängerungsrisiko und führt wahrscheinlich dazu, dass Investoren für Risiken auf Dauer bezahlt werden, während Anleihen nicht wirklich verlängert werden können. Das geschah mit Swiss Tier 2 und Low-Trigger Tier 1 nach dem Brunetti-Bericht 2015. Wir haben Stresstests mit dem Santander Non-Call und dem Zusammenbruch der Banco Popular gesehen. Es besteht jedoch nach wie vor die Überzeugung, dass der aktuelle Umwandlungsauslöser, der auf 5,125% der CET1-Ratio festgelegt ist, wahrscheinlich zu niedrig ist, um glaubwürdig zu sein. Doch als Investor bedeutet das, dass wir für ein Risiko bezahlt werden, das nicht eintreten kann!

Könnten Sie sich vorstellen, dass CoCo-Bonds in Sektoren zum Einsatz kommen, in denen man sie heute noch nicht kennt?

Wir investieren in CoCo-Anleihen von Banken und Versicherungen. Neu ist das so genannte RT1 auf der Versicherungsseite, obwohl der Schweizer SST ihnen keine Zusatzleistung gewährt und daher ist es unwahrscheinlich, dass die Schweizer Assekuranz sie in absehbarer Zeit ausgibt. Wir haben nicht die Absicht, aus den oben genannten, regulierten Geschäften herauszuwachsen. Denn wir glauben, dass ein fundiertes Verständnis der Rentabilitätsfaktoren immer eine Grundvoraussetzung bei Investitionen in CoCo-Anleihen sein sollte.

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