Carmignac: Wer kontrolliert das lange Ende der Zinskurve?

Am Freitag, 28. August, um 16.00 Uhr Schweizer Zeit hält Fed-Chef Kevin Warsh seine erste Grundsatzrede als Notenbankchef. Laut Kevin Thozet, Mitglied des Investmentkomitees bei Carmignac, dreht sich dabei alles um die Frage, ob es im Herbst zu einer Zinserhöhung kommt.

Der viel erwartete Auftritt des Fed-Chef Kevin Warsh folgt auf eine Pressekonferenz im Juli, die bei den Märkten Unsicherheit über Warshs Haltung zur Inflationsbekämpfung hinterlassen hatte. Die Kern-PCE-Rate liegt weiterhin bei 3,3 Prozent im Jahresvergleich, während die Märkte einer Zinserhöhung um 25 Basispunkte im September derzeit eine Wahrscheinlichkeit von rund 40 Prozent beimessen – deutlich weniger als noch vor den jüngsten, schwächeren Arbeitsmarkt- und Inflationsdaten.

Zusätzliche Komplexität kommt laut Kevin Thozet, Mitglied des Investmentkomitees bei Carmignac, vom US-Finanzministerium: Finanzminister Scott Bessent versuche über Rückkäufe im Laufzeitenbereich von 10 bis 30 Jahren, die langfristigen Renditen zu drücken, finanziere das Haushaltsdefizit aber überwiegend über kurzfristige Kreditaufnahme. Je stärker das Finanzministerium den Druck auf das lange Ende zu begrenzen versuche, desto entscheidender werde das Niveau der kurzfristigen Zinsen – das Zusammenspiel von Fiskal-, Schulden- und Geldpolitik lasse sich von den Märkten kaum mehr ausblenden.

Drei offene Fragen für Anleger

Carmignac sieht drei zentrale Unsicherheiten:

• Bekräftigt Warsh, dass eine Zinserhöhung im September weiterhin möglich bleibt?
• Wie ordnet er seinen Kurs ein, nachdem die Marktreaktion auf seine Juli-Kommunikation die langfristigen Anleiherenditen um über 15 Basispunkte nach oben getrieben hatte?
• Und äussert er sich überhaupt zum Zusammenspiel von Geld- und Fiskalpolitik sowie den steigenden langfristigen Renditen?

Carmignacs Basisszenario geht davon aus, dass Warsh die Bedeutung der Inflationsbekämpfung und der Unabhängigkeit der Fed betonen, aber eine konkrete Zinsprognose vermeiden wird. Das diesjährige Symposiumsthema – «Finanzinnovation: Auswirkungen auf Zahlungsverkehr und Politik» – sowie die fünf Arbeitsgruppen der Fed böten reichlich Spielraum, um über Grundsätzliches statt über politische Signale zu sprechen. Auch zur Bilanzpolitik dürfte sich Warsh zurückhaltend äussern, obschon der jüngste Renditeanstieg bei Staatsanleihen bereits auf eine schwächelnde Nachfrage nach Duration hindeute.

Asymmetrisches Risiko

Thozet sieht das Risiko klar asymmetrisch verteilt: Eine «hawkishe» Überraschung mit expliziter Inflationssorge würde die kurzfristigen Renditen im Zuge einer Bear-Flattening-Bewegung sowie den US-Dollar nach oben treiben und die Aktienmärkte belasten. Eine «dovishe» Überraschung mit Fokus auf Wachstums- oder Arbeitsmarktrisiken würde dagegen tendenziell tiefere Realrenditen und einen schwächeren Dollar bringen – während Aktien angesichts robuster Gewinne und nachlassenden Bewertungsdrucks profitieren könnten. Bleibt die Rede vage und liefert sie den Märkten keine Orientierung, dürfte sich der Druck auf das lange Ende der Zinskurve weiter verschärfen.