05.09.2019, 06:00 Uhr
Grosskonzerne haben ihre Rentabilität in den vergangenen Jahrzehnten kräftig gesteigert, kleinere Unternehmen hinken deutlich hintennach. Doch die Gewichte könnten sich verändern, meint der US-Vermögensverwalter...
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Fatale Kombination von Fehlern
Überoptimismus und Selbstüberschätzung sind zwei psychologische Merkmale, welche laut James Montier von GMO in den späten Phasen eines Wirtschaftszyklus besonders gefährlich werden. Sie führen dazu, dass Investoren die Rendite überschätzen und das Risiko unterschätzen.
Entgegen dem allgemeinen Konsens über den aktuellen Gesundheitszustand der US-Wirtschaft erklärt James Montier, Mitglied des Asset Allocation Teams von GMO in seinem neusten White Paper, dass aktuell die langsamste und schwächste Erholung in der US-Nachkriegsgeschichte sei. "Während das BIP-Wachstum schwach war, war das Wachstum der Arbeitsproduktivität noch schwächer, und das Wachstum der Reallöhne am schwächsten", sagt er. Dahinter würden sich noch beunruhigendere Trends verstecken.
Tatsächlich erlebe die USA den Aufstieg der "Dual Economy", in der das Produktivitätswachstum in einigen Sektoren vernünftig sei und in anderen hingegen völlig fehle. Selbst in den Sektoren mit gutem Produktivitätswachstum würden die Reallöhne hinterherhinken. "Das gesamte Beschäftigungswachstum kommt aus den Sektoren mit niedriger Produktivität. Hinzu kommt, dass die dürftigen Lohnsteigerungen alle bei den 10% der Top-Verdiener anfallen. So sollte sich eine boomende Wirtschaft nicht anfühlen", meint Montier.
Aktienrückkäufe stützen den US-Markt
Das Wachstum der Realeinkommen im Unternehmenssektor liege auch nach den Impulsen durch die Aktienrückkäufe unter der Wachstumsrate des BIP. Erschreckende 25% bis 30% der Unternehmen im Russell 3000 schrieben Verluste. Dennoch blieben die Aktienbewertungen hoch. "Dieser Effekt stammt grösstenteils aus den Rückkäufen und Fusionen von USA Inc. selbst", erklärt der Experte. Allerdings seien die privaten Investoren zur "Party" zurückgekehrt für Montier kein gutes Zeichen. Andere Vorzeichen für eine Kapitulation im Spätzyklus seien globale Fondsmanager, die das Handtuch werfen und sich in US-Aktien einkaufen.
Auf Unternehmensseite laufe ein gewaltiger Tausch von Eigen- in Fremdkapital, wobei Unternehmen massive Mengen an Anleihen mit schlechter Qualität ausgeben und den Leverage stark erhöhen. Dies schaffe eine systemische Schwachstelle und möglicherweise entstehe gerade ein Minsky Moment, in dem sich Investoren in falscher Sicherheit wiegten, so Montier.
Performance mit Skepsis betrachten
Um anzunehmen, dass US-Aktien eine "normale" Rendite auf den heutigen extrem hohen Niveaus generieren werden, muss man laut Montier an einige ganz aussergewöhnliche Dinge glauben: dass die KGVs auf Niveaus steigen werden, die nicht einmal auf dem Höhepunkt der TMT-Blase zu sehen waren; dass die Rentabilität noch weiter steigen wird, so dass jedes Unternehmen in den USA wie eine FAANG-Aktie aussieht; oder dass das Wachstum schlicht ein noch nie gesehenes Niveau erreichen wird.
"Wenn Sie einem dieser Extremszenarien nicht glauben, sollten Sie skeptisch sein, was die Fähigkeit des US-Marktes betrifft, seine Performance fortzusetzen. Fragen Sie sich, was das Minimum ist, welches Sie in US-Aktien halten können", merkt Montier abschliessend an.
