Umschichtungen von Anleihen in Aktien dauern an

Koen Maes, Leiter Asset Allocation Strategy bei Dexia AM
Koen Maes, Leiter Asset Allocation Strategy bei Dexia AM

Das Anlagejahr 2013 war geprägt durch eine steigende Risikobereitschaft der Investoren, insbesondere bei Aktien. Da die Zinssätze weiter steigen, dürften die Anleger auch 2014 verstärkt auf Dividendenpapiere setzen.

17.12.2013, 11:44 Uhr

Redaktion: jf

Das makroökonomische und geopolitische Umfeld, das durch eine anhaltende Normalisierung und eine globale wirtschaftliche Erholung geprägt ist, begünstigt weiterhin Aktien. Zwar wird die konjunkturelle Verbesserung bescheidener ausfallen als 2013, doch zeigen alle Aktivitätsindizes (PMI) nach wie vor nach oben. Ausserdem weisen unsere Wirtschaftswachstumsprognosen auf eine Verbesserung der Wirtschaftsdynamik hin, insbesondere in Europa.

Die Liquiditätsschwemme der Notenbanken hatte ebenfalls eine positive Wirkung auf Aktien. Die Ära der lockeren Geldmarktpolitik ist noch nicht vorüber und dürfte Anlagen in Dividendenpapieren weiterhin unterstützen. Seit September 2008 weist der MSCI World eine enge Korrelation zu den Bilanzen der wichtigsten Zentralbanken auf. Die Erwartung, dass die US-Notenbank ihre Wertpapierkäufe früher oder später drosselt, dürfte die EZB zu einer noch expansiveren Geldpolitik bewegen. Auch die Bank of Japan dürfte die „Abenomics“ genannte Wirtschaftspolitik durch eine Erweiterung ihrer Bilanz unterstützen.

Aktien mit viel Aufholpotential
Koen Maes, Leiter Asset Allocation Strategy, favorisiert deshalb weiterhin Aktien: “Die gute Performance der Aktienmärkte dürfte die Rotation von Anleihen zu Aktien weiterhin in Gang halten. 2013 war in der Tat das erste Jahr seit der grossen Rezession von 2008 und 2009, das deutliche Umschichtungen in Richtung Aktien aufwies. Angesichts der enormen Zuflüsse in Anleihen seit 2008 und der Abflüsse aus Aktienfonds bieten Aktien viel Aufholpotential.”

Die Aktienbewertungen sind nach wie vor recht attraktiv, insbesondere im Vergleich zu Anleihen. Sowohl in den Vereinigten Staaten, als auch in Europa ist die durchschnittliche Aktienrendite deutlich höher als die durchschnittliche Rendite von Staats- und Unternehmensanleihen. Ausserdem begünstigen die globale Konjunkturerholung, eine moderate Inflation und ein allmähliches Ansteigen der Zinssätze eine Expansion der Bewertungsmultiplikatoren. Die Zinsanspannungen korrelieren positiv zu den Bewertungsmultiplikatoren, solange die Inflation unter Kontrolle bleibt. Für das globale Aktiensegment antizipieren wir eine Performance von rund 10%. Dies vor allem aufgrund des Wachstumspotentials der Unternehmensgewinne. Dabei haben wir steigende Bewertungsmultiplikatoren vorsichtshalber nicht berücksichtigt.

Ein europäisches Comeback
Nach Einschätzung von Nadège Dufossé, Asset Allocation-Strategin von Dexia AM, bietet Europa derzeit attraktivere Anlagemöglichkeiten als die USA: “Europäische Anlagen weisen ein viel niedrigeres zyklisch bereinigtes Kurs-Gewinn-Verhältnis auf, da sie sich in einer anderen Phase des Zyklus befinden. Die Bewertung europäischer Aktien wird von der für 2014 erwarteten Gewinnerholung der Unternehmen profitieren. Nach einem Ergebnisrückgang von rund 5% in 2013 rechnen wir damit, dass sich die Unternehmensgewinne 2014 um mehr als 10% verbessern und dadurch die europäischen Aktienmärkte unterstützen werden.” Das Berechnungsmodell von Dexia AM ergibt für Europaaktien ein Kurspotential im Jahr 2014 von 12% und für US-Titel ein solches von 9%.

Anhaltende Underperformance in den Schwellenmärkten
Die Aktien von Schwellenmärkten hinkten im vergangenen Jahr hinter den Aktien entwickelter Märkte erheblich hinterher, eine Underperformance, die sich 2014 wahrscheinlich wiederholen wird. Während Wirtschaftswachstum und eine mögliche Gewinnerholung US-amerikanische und europäische Aktien unterstützen werden, erleben die Schwellenmärkte eine strukturelle Herabstufung. Der IWF korrigierte die Wirtschaftswachstumserwartungen (von 2011 bis 2013) für die wichtigsten Schwellenmärkte, wie Brasilien, China, Indien, Russland und Südafrika deutlich nach unten. Die Korrekturen nach unten sind teilweise mit einer tieferen Einschätzung des potentiellen langfristigen Wachstums verbunden. Der Rückgang der Bewertungen ist daher eine logische Konsequenz geringeren Wirtschaftswachstums und einer abnehmenden Rentabilität.

Betrachtet man die kurzfristigen Perspektiven, dürften sich die Erholung der US-Wirtschaft und die Aufwertung des US-Dollar weiterhin auf die relative Performance der Schwellenmärkte auswirken. Die Aktienströme haben sich umgekehrt und begünstigen nun die entwickelten Märkte. In diesem Kontext werden Anleger wahrscheinlich japanischen Aktien den Vorzug gegenüber Aktien von Schwellenmärkten geben, obwohl japanische Aktien derzeit nach der ausgeprägten Rallye von 2013 eine Pause einlegen. Die Anleger erwarten eine Fortsetzung der mit “Abenomics” einhergehenden Geldmarktpolitik und die Aktienbewertungen sind attraktiv genug, um investiert zu bleiben.

Zinssätze dürften anhaltend steigen und die Rohstoffmärkte weiterhin leiden
Nach den signifikanten Zinssteigerungen, welche die Anleiheanleger 2013 erlebten, werden die US-Zinsen weiter steigen, im Einklang mit dem Wirtschaftswachstum. US-Staatsanleihen scheinen derzeit am teuersten bewertet zu sein, während in Europa die Zinssätze weniger stark steigen dürften als in den USA. Wir antizipieren bei Staatsanleihen in den USA für 2014 Zinserhöhungen auf 3,5% und in Europa auf 2,5%. Die damit verbundenen Kurskorrekturen schätzen wir in den USA auf rund 2% und in Europa auf rund 0,5%. Demgegenüber sind jedoch die Zinssätze europäischer Peripheriestaaten immer noch zu hoch, wenn man das langfristige wirtschaftliche Wachstumspotential betrachtet. Das bietet Raum für eine weitere Senkung der Risikoprämie in den nächsten Jahren. Derweil sind Unternehmensanleihen weniger attraktiv als im vergangenen Jahr, da die Bewertung inzwischen recht hoch ist.

Die Rohstoffmärkte litten 2013 unter Befürchtungen, dass Chinas Wirtschaft eine harte Landung erfährt. Unsere Prognose zeigt, dass die Rohstoffmärkte in der Regel nach wie vor mit grossen Lagerbeständen zu kämpfen haben, die allmählich abgebaut werden müssen. Der erwartete Aufwärtstrend des USD-Dollars dürfte sich ebenfalls auf die Anlageklasse auswirken. Wir sind daher negativ gegenüber Basis-Metallen eingestellt. Wir bleiben ausserdem negativ gegenüber Edelmetallen eingestellt, da diese zu den steigenden Realzinsen in den USA negativ korrelieren. Gegenüber Erdöl bleiben wir neutral, da wir davon ausgehen, dass der Ölpreis um das derzeitige Niveau pendeln wird.

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