Gold trotzt der Fed: Warum das Zinsmodell den Preis nicht mehr allein erklärt

Gold steigt am Montag um bis zu 1,6 Prozent auf rund 4'130 US-Dollar je Feinunze, obwohl der Markt eine Zinserhöhung der Fed im Dezember inzwischen für sehr wahrscheinlich hält. Kurzfristig helfen tiefere Ölpreise und ein schwächerer Dollar. Bemerkenswerter ist das Niveau: Die US-Realzinsen liegen so hoch wie seit Jahren nicht, und trotzdem kostet Gold mehr als doppelt so viel wie bei ähnlichen Realzinsen im Herbst 2023.

Eigentlich spricht alles gegen Gold. Die US-Wirtschaft schuf im Oktober 165'000 neue Stellen, mehr als doppelt so viele wie erwartet, die Arbeitslosenquote sank auf 4,1 Prozent. Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen stieg auf rund 4,87 Prozent. Am Terminmarkt kletterte die Wahrscheinlichkeit einer Fed-Zinserhöhung im Dezember laut CME FedWatch auf 81 Prozent, nach 71 Prozent vor den Arbeitsmarktdaten.

Doch Gold reagiert derzeit anders, als es das Lehrbuch nahelegt. Im frühen asiatischen Handel legte der Spotpreis am Montag zeitweise 1,6 Prozent auf 4'129.69 US-Dollar zu, um 04.28 Uhr GMT notierte er bei 4'123 US-Dollar. Bereits in der Vorwoche hatte das Edelmetall rund 5 Prozent gewonnen, nachdem es Anfang November unter 4'000 US-Dollar gefallen war. Silber stieg am Montag um 2,5 Prozent auf gut 53 US-Dollar.

Der kurzfristige Treiber: Öl, Iran und der Dollar

Für die Bewegung vom Montag gibt es eine naheliegende Erklärung. Präsident Donald Trump bezeichnete weitere Angriffe auf Iran als «höchst unwahrscheinlich», solange Gespräche zur Beendigung des Konflikts laufen. Das dämpfte die Sorgen um das Ölangebot, Brent gab auf unter 98 US-Dollar je Fass nach. «Trumps versöhnlicherer Ton gegenüber Iran hilft, die Ölpreise im Zaum zu halten», sagt Tim Waterer, Chief Market Analyst bei KCM Trade gegenüber den Medien. Zudem verlor der Dollar leicht an Wert, was Gold für Käufer ausserhalb des Dollarraums verbilligt.

Der Mechanismus ist allerdings subtiler, als er oft beschrieben wird. Tiefere Ölpreise senken den Inflationsdruck und damit den Druck auf die Fed, die Zinsen länger hoch zu halten. Das drückt die erwarteten künftigen Nominalzinsen. Es senkt aber nicht automatisch den Realzins. Dieser entspricht vereinfacht dem Nominalzins abzüglich der erwarteten Inflation. Fallen die Inflationserwartungen bei unveränderter Nominalrendite, steigt der Realzins sogar. Ob billigeres Öl Gold über den Zinskanal stützt, hängt also davon ab, welche der beiden Grössen stärker reagiert.

Die eigentliche Anomalie liegt im Niveau

Eine einzelne Tagesbewegung belegt also noch keinen Modellbruch. Aufschlussreicher ist der Blick auf die Grössenordnung. Die Rendite zehnjähriger inflationsgeschützter US-Staatsanleihen (TIPS), das gängige Mass für den Realzins, lag in der vergangenen Woche laut Federal Reserve zwischen 2,60 und 2,65 Prozent. Das ist für Gold ein ausgesprochen ungünstiges Umfeld: Wer sicher und real über 2,5 Prozent pro Jahr verdienen kann, hat hohe Opportunitätskosten, wenn er ein zinsloses Metall hält.

Im Oktober 2023 lagen die Realzinsen auf einem ähnlichen Niveau, Gold kostete damals weniger als 2'000 US-Dollar. Heute sind es über 4'100 US-Dollar, im Januar 2026 waren es auf dem Rekordhoch sogar mehr als 5'600 US-Dollar. Das klassische Modell, wonach steigende Realzinsen Gold unter sonst gleichen Bedingungen belasten, wurde damit nicht ausser Kraft gesetzt. Aber die Bewertung setzt auf einem völlig anderen Niveau an. Ein wachsender Teil der Nachfrage richtet sich nicht nach der Zinsrechnung.

Wer den Preis heute mitbestimmt

Den grössten Anteil an dieser Verschiebung haben derzeit die Zentralbanken. Nach Angaben des World Gold Council (WGC) kauften sie 2024 netto 1'045 Tonnen Gold. Es war das dritte Jahr in Folge mit Käufen von über 1'000 Tonnen, im Durchschnitt der Jahre 2010 bis 2021 waren es 473 Tonnen. Auch 2026 hält die Nachfrage an: Im dritten Quartal erhöhten die offiziellen Institutionen ihre Reserven um 321 Tonnen, den höchsten Wert seit Ende 2024. Seit Jahresbeginn summieren sich die Käufe auf 675 Tonnen. Zu den aktiven Käufern gehört die chinesische Zentralbank, deren offizielle Bestände 2'410 Tonnen erreicht haben. Und diese Tatsache verfälscht wohl den Blick – oder den Mechanismus.

Denn für diese Reservemanager zählen andere Kriterien als für einen Anleihenhändler: Diversifikation weg vom Dollar, Unabhängigkeit von westlichen Finanzinfrastrukturen und Krisenzugänglichkeit steht hier im Vordergrund.

Hinzu kommen institutionelle Anleger. Die weltweit in physisch hinterlegten Gold-ETF gehaltenen Bestände erreichten Ende September mit 4'256 Tonnen einen Rekord. «Geopolitische Risiken und Sorgen um die Budgetdisziplin stärkten das Interesse institutioneller Anleger», sagte WGC-Analystin Louise Street bei der Vorstellung der Quartalszahlen.

Kein Zentralbank-Put

Daraus folgt allerdings keine Preisgarantie. Seit dem Rekordhoch im Januar hat Gold rund ein Viertel an Wert verloren und liegt trotz der jüngsten Erholung weiterhin rund 4 Prozent unter dem Stand zu Jahresbeginn. Das zeigt, dass Zinsen, Dollar und die Positionierung spekulativer Anleger den Preis kurzfristig nach wie vor stark bewegen. Zudem ist die Zentralbanknachfrage nicht unbegrenzt preisunempfindlich. Der WGC weist selbst darauf hin, dass hohe Preise die Kaufentscheide beeinflussen, dass einzelne Notenbanken auch verkaufen und dass ein Teil der Käufe nicht offiziell gemeldet, sondern geschätzt wird.

Präziser als «Das Makro-Modell versagt» ist deshalb: Gold reagiert weiterhin auf Zinsen, aber die Zinsen sind nur noch ein Faktor unter mehreren. Die Reserve- und Krisenfunktion hat gegenüber der reinen Zinsbewertung an Gewicht gewonnen.

Die SNB kauft nicht, profitiert aber

Für die Schweiz lohnt eine Klarstellung. Die Schweizerische Nationalbank gehört nicht zu den laufenden Goldkäufern. Ihr Bestand liegt seit Jahren unverändert bei 1'040 Tonnen. Die SNB begründet die Goldhaltung mit Diversifikation und der Verfügbarkeit in Krisen. Vom Preisanstieg profitiert sie dennoch: Auf dem unveränderten Bestand verbuchte sie 2025 einen Bewertungsgewinn von 36,3 Milliarden Franken.

Was das für Schweizer Anleger bedeutet

Für die Allokation stellt sich vor allem eine Frage: Welche Funktion soll Gold im Portfolio erfüllen? Eine taktische Position, die auf sinkende Realzinsen setzt, hat eine andere Begründung als eine strategische Reservequote. Wer Gold als Diversifikations- und Krisenbaustein hält, muss eine Phase steigender Zinsen nicht zwingend mit Verkäufen beantworten. Wer Gold dagegen als Zinswette hält, sollte sich bewusst sein, dass die Preisreaktion auf Zinsdaten schwächer und unberechenbarer geworden ist.

Hinzu kommt die Währung. Die Rally findet in US-Dollar statt, für Schweizer Anleger zählt der Preis in Franken. Bei einem Dollarkurs von rund 0,82 Franken entspricht der aktuelle Goldpreis gut 3'370 Franken je Unze. Ein schwächerer Dollar, der den Goldpreis in US-Dollar stützt, kann den Gewinn in Franken teilweise wieder aufzehren.

Worauf es jetzt ankommt

Der nächste Test folgt bereits am Dienstag mit den US-Konsumentenpreisen für Oktober. Erwartet wird eine Jahresteuerung von 3,7 Prozent. Am Freitag folgen die Produzentenpreise. Fallen die Daten heiss aus, dürften Dollar und Zinserhöhungserwartungen steigen. «Das könnte Gold rasch unter Druck setzen», warnt Waterer.

Ob sich die Gewichte dauerhaft verschoben haben, zeigt sich gerade in solchen Momenten. Fällt Gold bei steigenden Realzinsen deutlich weniger als früher, spricht das für eine strukturell veränderte Preisbildung. Fällt es dagegen kräftig, war die Erholung der vergangenen Tage vor allem eine Reaktion auf Öl und Dollar.