22.10.2026, 15:40 Uhr
Seit einem Vierteljahrhundert warfen europäische Aktien mehr Gewinnrendite ab, als Anleihen an Rendite boten. Nach dem Ausverkauf an den Bondmärkten hat sich das Verhältnis umgekehrt. Neuberger hält das für eine...
Grosse Pensionskassen bauen KI-Klumpenrisiken ab
Calpers, der grösste öffentliche Pensionsfonds der USA, hat seine Direktbestände an den «Magnificent Seven» um ein Viertel reduziert und das Geld in Private Equity umgeschichtet. Er ist nicht der einzige. Von Australien bis Dänemark gehen grosse Vorsorgeeinrichtungen auf Distanz zu US-Tech-Titeln. Die vergangene Börsenwoche zeigte, warum: Allein die sieben grössten Tech-Konzerne verloren netto rund 420 Milliarden US-Dollar an Börsenwert.
Das California Public Employees' Retirement System (Calpers) verwaltet rund 640 Milliarden US-Dollar. Im ersten Halbjahr 2026 hat der Fonds seine direkt gehaltenen Aktien von Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta und Tesla zusammen um 26 Prozent abgebaut. Das hat die «Financial Times» anhand der Pflichtmeldungen berechnet. Den Erlös investierte Calpers in nicht kotierte Unternehmen.
Anton Orlich, stellvertretender Anlagechef von Calpers, bestätigte die Strategie gegenüber der FT. Man sei von einem «grossen Exposure gegenüber sieben Unternehmen» zu einem Exposure gegenüber «mehreren hundert Unternehmen» übergegangen. «Wir diversifizieren unser Aktienrisiko», so Orlich. Private Unternehmen seien zudem attraktiver bewertet als ihre kotierten Pendants. Private Equity könne Renditen erzielen und gleichzeitig das Risiko einer Korrektur bei kotierten Tech-Titeln verringern.
Gute Rendite, hohe Konzentration
Der Schritt kommt nicht wegen schlechter Performance. Der S&P 500 erzielte in den drei Jahren bis März 2026 inklusive Dividenden rund 65 Prozent. Ein US-Private-Equity-Index von Cambridge Associates kam im gleichen Zeitraum auf 24 Prozent. Calpers verzichtet also bewusst auf einen Teil des Rückenwinds der Börsenlieblinge, um das Klumpenrisiko zu senken.
Dieses Risiko ist gross. Laut Goldman Sachs entfallen rund 40 Prozent der Marktkapitalisierung des S&P 500 auf Unternehmen der KI-Infrastruktur. Wer passiv in den Index investiert, setzt damit zu einem erheblichen Teil auf einen einzigen Investitionszyklus.
Unumstritten ist die Umschichtung nicht. Roger Vincent, Gründer von Summation Capital und früher Private-Equity-Chef der Stiftung der Cornell University, zweifelt laut FT am Nutzen von mehr Venture- und Growth-Kapital. Auch dort steigen die Bewertungen, und ein grosser Teil des Kapitals fliesst wiederum in Technologie, etwa in private KI-Firmen wie OpenAI oder Anthropic. Die Diversifikation ist damit weniger gross, als sie auf den ersten Blick scheint. Hinzu kommt der schwierige IPO-Markt. Orlich selbst nennt strategische Übernahmen als möglichen Ausstiegsweg.
Ein internationales Muster
Calpers steht nicht allein. Laut einer FT-Auswertung von Anfang Oktober halten mehrere grosse Pensionskassen US-Aktien inzwischen unter ihrem Benchmark-Gewicht:
- Australian Retirement Trust (rund 260 Milliarden US-Dollar) hat die US-Aktienquote gegenüber dem MSCI World reduziert. «Der KI-Sektor und US-Aktien sind etwas überdehnt», sagt Portfoliomanager Jimmy Louca.
- La Caisse aus Kanada (rund 388 Milliarden US-Dollar) diversifiziert weg von den Mega-Cap-Technologiewerten. «Bewertungen können derzeit eine Falle sein», sagt Vincent Delisle. Entscheidend sei, ob das Gewinnwachstum nachhaltig ist.
- People's Pension aus Grossbritannien (rund 45 Milliarden Pfund) hat den US-Anteil an den globalen Aktien von 53 auf 49 Prozent gesenkt. Der MSCI ACWI gewichtet die USA mit 64 Prozent.
- ATP in Dänemark beobachtet Bewertungen und Konzentration genau. Die aktuellen Kurse unterstellten über Jahre sehr starkes Gewinnwachstum, sagt Anlagechef Mikkel Svenstrup.
Die Beratungsfirma Marsh hat 430 Institutionen mit zusammen über 5 Billionen US-Dollar Vermögen befragt. Ein Drittel will das US-Aktienexposure in den nächsten zwölf Monaten senken, doppelt so viele wie im Vorjahr. Auch der norwegische Staatsfonds zeigt sich gegenüber Aktien und Tech-Werten leicht vorsichtig, CEO Nicolai Tangen warnt seit Längerem vor der beispiellosen Konzentration auf Big Tech.
In den USA geht es zunehmend auch um KI-Risiken jenseits der Aktienquote. Die New York City Retirement Systems lehnten ein Private-Equity-Angebot mit hohem KI-Anteil ab. Anlagechef Monte Tarbox spricht von einem «systemischen Risiko, das sich nie vollständig auf Ebene der einzelnen Anlageklassen verstehen lässt». Die Los Angeles County Employees Retirement Association schätzt, dass 8 bis 19 Prozent ihrer Bestände KI-Exposure haben. Der Calpers-Stiftungsrat verlangt einen eigenen Rahmen zur Beurteilung von KI-Risiken.
Eine teure Woche für Big Tech
Wie schnell sich Konzentration im Portfolio bemerkbar macht, zeigte die Woche vom 19. bis 23. Oktober. Der S&P 500 verlor 0,5 Prozent, der Nasdaq 100 0,8 Prozent. Der gleichgewichtete S&P 500 legte dagegen um 1,1 Prozent zu und schlug den kapitalgewichteten Index die dritte Woche in Folge. Der Russell 2000 mit kleineren Unternehmen gewann 2,0 Prozent.
Gemäss Berechnungen von investrends.ch auf Basis der Schlusskurse vom Freitag veränderte sich der Börsenwert der grössten Tech-Konzerne wie folgt:
| Unternehmen | Wochenperformance | Veränderung Börsenwert |
|---|---|---|
| Alphabet | −6,0 Prozent | −247 Milliarden US-Dollar |
| Meta | −9,4 Prozent | −170 Milliarden US-Dollar |
| Nvidia | −1,5 Prozent | −77 Milliarden US-Dollar |
| Microsoft | −0,9 Prozent | −34 Milliarden US-Dollar |
| Broadcom | −2,2 Prozent | −34 Milliarden US-Dollar |
| Amazon | −0,8 Prozent | −22 Milliarden US-Dollar |
| Apple | +1,2 Prozent | +62 Milliarden US-Dollar |
| Tesla | +4,9 Prozent | +69 Milliarden US-Dollar |
Die sechs Verlierer büssten zusammen rund 580 Milliarden US-Dollar ein. Nach den Gewinnen von Apple und Tesla bleibt für die «Magnificent Seven» ein Nettoverlust von rund 420 Milliarden US-Dollar oder 1,7 Prozent.
Der schwärzeste Tag war Donnerstag, der 22. Oktober. Nach den Quartalszahlen von Meta verloren acht grosse Tech- und Chipwerte an einem einzigen Handelstag zusammen 911 Milliarden US-Dollar, Nvidia allein 235 Milliarden. Ein Teil davon wurde bis Freitag wieder aufgeholt. Seit dem 6. Oktober hat Nvidia laut Yahoo Finance rund 623 Milliarden US-Dollar an Börsenwert verloren, Alphabet 243 Milliarden und Meta 207 Milliarden. Der Nasdaq 100 liegt 7,7 Prozent unter seinem Hoch von Anfang Oktober.
Die Investitionen stehen im Fokus
Auslöser sind vor allem die steigenden KI-Investitionen. Meta hat die Capex-Prognose für das laufende Jahr auf 135 bis 145 Milliarden US-Dollar eingeengt und eine neue Klasse stimmrechtsloser Aktien angekündigt, die für Kapitalaufnahmen genutzt werden kann. «Er wird nicht den Cashflow haben, um das zu stemmen. Er wird Kapital aufnehmen müssen, Fremd- und Eigenkapital», sagt Gil Luria von D.A. Davidson über CEO Mark Zuckerberg. Die Analysten von Truist erwarten, dass die KI-Investitionen von Meta «länger brauchen werden, um Renditen abzuwerfen».
Auch am Kreditmarkt zeigt sich die Nervosität. Die Kosten für Kreditausfallversicherungen auf Meta, Amazon, Alphabet und Microsoft stiegen in der vergangenen Woche auf den höchsten Stand seit Monaten. Mark Habib von S&P Global geht davon aus, «dass es mehr Schulden gibt, die wir nicht sehen». Scott Chronert von der Citi warnt, die Buchgewinne von Big Tech könnten sich umkehren und im nächsten Jahr zu negativem Gewinnwachstum führen. Rich Privorotsky von Goldman Sachs will Belege sehen, dass sich der Auftragsbestand in Umsätze verwandelt. Citadel-Gründer Ken Griffin sagt, man befinde sich «fast sicher» in einer KI-Blase.
Fondsmanager bleiben übergewichtet
Ein allgemeiner Rückzug ist das allerdings nicht. In der Fondsmanager-Umfrage der Bank of America vom Oktober waren netto 37 Prozent der Befragten in Technologie übergewichtet, so viele wie seit August 2020 nicht mehr. Gleichzeitig erwarten 45 Prozent für 2027 eine KI-Blase. Long-Positionen in Halbleitern gelten weiterhin als «most crowded trade», wenn auch deutlich weniger ausgeprägt als im Juli.
Rob Isbitts von Barchart erklärt den Widerspruch so: Aktive Manager fürchten sich mehr davor, hinter der Konkurrenz zurückzubleiben, als vor einem Kursrückgang. Langfristig orientierte Vorsorgeeinrichtungen müssen sich nicht an Quartalsranglisten messen lassen. Sie können es sich leisten, früher auszusteigen.
Fazit
Die Umschichtungen von Calpers und anderen Pensionskassen sind kein Urteil gegen KI. Sie sind ein Urteil gegen die Konzentration. Wer in einen kapitalgewichteten Index investiert, hält heute zu einem grossen Teil eine Wette auf wenige Konzerne und ihre Investitionspläne. Für Schweizer Vorsorgeeinrichtungen und Vermögensverwalter stellt sich die gleiche Frage. Allerdings löst der Wechsel in Private Equity das Problem nur teilweise, wenn auch dort ein grosser Teil des Kapitals in Technologie fliesst. Entscheidend ist, das gesamte KI-Exposure über alle Anlageklassen hinweg zu kennen: Aktien, Anleihen, Private Equity, Private Credit und Infrastruktur.
