Neuberger: Fed-Kurs unter Warsh bleibt offen – Markt uneins über Zinsrichtung

Die erste geldpolitische Sitzung unter dem neuen US-Notenbankchef Kevin Warsh hat die Anleger nicht nähergebracht, sondern weiter auseinanderdividiert. Während einige Marktteilnehmer mit Zinserhöhungen von bis zu 75 Basispunkten bis Jahresende rechnen, erwarten andere bereits eine Senkung. Neuberger positioniert sich dazwischen und geht davon aus, dass die US-Notenbank die Zinsen zunächst über einen längeren Zeitraum unverändert lässt.

Bei seinem Debüt als Notenbankchef liess Warsh laut den Autoren von Neuberger wenig Zweifel an seinen Prioritäten aufkommen. Er habe sich uneingeschränkt zum Preisstabilitätsziel bekannt und fünf interne Arbeitsgruppen angekündigt, welche die Notenbankbilanz sowie die Datenbasis für die Geldpolitik überprüfen sollen. Die Märkte reagierten unmittelbar: Bereits am darauffolgenden Wochenende rechnete man mit zwei Zinserhöhungen, eine Zinsänderung im Juli galt als deutlich wahrscheinlicher – unabhängig von der Richtung.

Aus Sicht von Ashok Bhatia, Chief Investment Officer und Global Head of Fixed Income, sowie Olumide Owolabi, Senior Portfolio Manager bei Neuberger, bleibt allerdings offen, ob die Arbeitsgruppen geldpolitische Entscheidungen bewusst verzögern sollen oder tatsächlich institutionelle Veränderungen vorbereiten. Klar sei hingegen, dass Warsh die seit 15 Jahren übliche Forward Guidance der Fed abschaffen wolle. Werde die Notenbank künftig weniger transparent kommunizieren, dürften Realrenditen und Konjunkturdaten am Markt stärker in den Fokus rücken als Aussagen der Fed selbst.

Disinflation überlagert die falkenhaften Signale

Während Warsh sich falkenhaft positionierte, sprachen die Konjunkturdaten seit der Sitzung eher für eine Lockerung, so die Autoren. Staatsanleihen legten weltweit zu: In sämtlichen Laufzeitsegmenten seien die Renditen seit ihren Höchstständen um 15 bis 20 Basispunkte gefallen – nicht nur in den USA, sondern auch in Deutschland, Frankreich, Italien und dem Vereinigten Königreich.

Hauptursache sei der Energiesektor. Da der Markt mit einem endgültigen Ende des Kriegs im Iran rechne, seien die Ölpreise deutlich gefallen – zunächst am kurzen Ende der Terminkurve, anschliessend über alle Liefertermine hinweg. Die Break-even-Inflation sei dadurch um rund 30 Basispunkte von 2,50 Prozent auf 2,20 Prozent gesunken, den tiefsten Stand seit zwölf Monaten.

Weitere Inflationsindikatoren bestätigten das Bild: Die PCE-Kerninflation habe den Erwartungen entsprochen, der zollbedingte Preisanstieg wichtiger Güter dürfte weitgehend abgeschlossen sein. Die Kern-Güterpreisinflation liege nahe null, die Wohnkosteninflation sei so niedrig wie seit dem coronabedingten Tiefpunkt nicht mehr.

Basisszenario: Zinsen bleiben vorerst unverändert

Der beobachtete Inflationsrückgang ist laut den Neuberger-Analysten der zentrale Grund, weshalb Neuberger von der Mehrheitsmeinung am Markt abweicht. Die Wahrscheinlichkeit, dass weder 2026 noch 2027 Zinssenkungen erfolgen, schätzen die Autoren auf 40 Prozent. Die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung sei seit Jahresbeginn von 5 Prozent auf aktuell 25 Prozent gestiegen – bedingt durch den Energieschock, den überraschend robusten Arbeitsmarkt sowie Warshs scharfe Töne an seiner ersten Pressekonferenz. Dennoch gelte dieses Szenario als das unwahrscheinlichere.

Der Arbeitsmarkt zeige sich widerstandsfähig, überhitze sich nach Einschätzung der Autoren jedoch nicht, sondern stabilisiere sich. Neuberger rechnet mit einem monatlichen Beschäftigungszuwachs von 50'000 bis 100'000 Stellen; die Junizahl von 57'000 neuen Stellen bestätige diese Erwartung im Wesentlichen. Angesichts der laufenden institutionellen Umbauten und der rückläufigen Inflation habe die Fed unter Warsh gute Gründe, mit Zinsentscheiden vorerst zuzuwarten.

Positionierung: Verlängerte Duration in den USA und Europa

Da der Markt implizit noch immer mit 1,5 Zinserhöhungen rechne, halten die Autoren zusätzliche Investitionen für sinnvoll – insbesondere in Laufzeiten von zwei bis fünf Jahren. Selbst im Extremszenario einer Zinserhöhung um 75 Basispunkte seien laut internen Analysen nur moderate Verluste zu erwarten, während ein nachgebender Arbeitsmarkt oder eine wie erwartet sinkende Inflation in der zweiten Jahreshälfte deutliches Aufwärtspotenzial böten.

Neuberger hat die Duration seiner US-Portfolios entsprechend verlängert, vor allem über Käufe zwei- bis fünfjähriger Anleihen, ergänzt um ausgewählte inflationsgeschützte Titel (TIPS) zur taktischen Absicherung gegen verbleibende Inflationsrisiken. Auch in den europäischen Portfolios wurde die Duration leicht erhöht; britische und deutsche Staatsanleihen dienten dabei als Ausgleich zum US-Zinserhöhungsrisiko.