Nach der Zinserhöhung der EZB: Wieso das gute Neuigkeiten für die SNB sind

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat ihren Einlagensatz wie erwartet um 25 Basispunkte auf 2,50 Prozent angehoben – der zweite Zinsschritt in Folge nach jenem vom Juni. Die Botschaft, die dahinter steckt: Die Teuerung nimmt zu. Auch in den USA zeichnet sich kein rasches Ende der erhöhten Inflation ab. Was heisst das für die Schweizerische Nationalbank (SNB)?

Mit dem Schritt auf 2,50 Prozent liegt der Einlagensatz der EZB am oberen Rand jener Spanne, welche die Notenbank selbst als «neutral» einschätzt – also weder anregend noch bremsend für die Konjunktur. Auslöser der Zinswende ist der Energiepreisschock im Zusammenhang mit der Eskalation im Nahen Osten: Die Inflation im Euroraum kletterte im August von 2,9 auf 3,3 Prozent, angetrieben von einem Anstieg der Energiepreise um 14,3 Prozent gegenüber dem Vorjahr.

Die Kerninflation ohne Energie und Lebensmittel liegt mit 2,4 Prozent zwar deutlich tiefer, aber ebenfalls über dem Zielwert; die Dienstleistungsinflation beträgt 3,0 Prozent. Der Brent-Ölpreis notiert als Folge des andauernden Iran-Konflikts und wiederholter Zwischenfälle an der Strasse von Hormus über 100 US-Dollar pro Fass – ein Niveau, das die EZB in ihren neuen Projektionen erstmals voll einpreist.

EZB-Präsidentin Christine Lagarde verzichtete an der Pressekonferenz auf eine explizite Forward Guidance und verwies stattdessen auf den datenabhängigen, sitzungsweisen Ansatz der Notenbank sowie auf die drei Säulen des geldpolitischen Rahmens – Inflationsausblick, zugrunde liegende Inflation und geldpolitische Transmission. Die Tonalität war gemäss übereinstimmender Einschätzung mehrerer Marktbeobachter jedoch klar hawkish: Die Tür für eine weitere Anhebung im Dezember bleibt offen, ohne dass sich der EZB-Rat bereits darauf festgelegt hätte.

Wie lange die Teuerung in der Eurozone noch anhält

Die neuen EZB-Projektionen zeichnen ein Bild anhaltender, aber allmählich abklingender Teuerung: Für 2026 rechnet die Notenbank im Jahresdurchschnitt mit 3,0 Prozent Inflation, für 2027 mit 2,5 Prozent und erst für 2028 mit 2,1 Prozent – also nahe am Zielwert. Gleichzeitig hat die EZB ihre Wachstumsschätzung leicht angehoben, auf 0,9 Prozent für 2026 sowie 1,4 respektive 1,5 Prozent für 2027 und 2028.

Wie lange dieser erhöhte Inflationspfad tatsächlich Bestand hat, hängt nach Einschätzung im Wesentlichen von drei Faktoren ab:

• Erstens von der Dauer und Intensität des Energieschocks. Konstantin Veit von PIMCO sieht die Risiken für den weiteren Zinspfad zwar eher auf der Seite weniger statt mehr Zinsschritte, betont aber die aussergewöhnlich hohe Unsicherheit; ein Fortschreiten in restriktives Terrain würde länger anhaltend hohe Energiepreise, Zweitrundeneffekte bei den Löhnen oder eine nachhaltige Verschiebung der Inflationserwartungen voraussetzen. Nicolas Forest, CIO bei Candriam, verweist zusätzlich auf niedrige Gasspeicherstände vor dem Winter und mögliche Ernteausfälle als Faktoren, welche die Teuerung verlängern könnten.
• Zweitens von den Zweitrundeneffekten bei den Löhnen. Hier zeigt sich das Bild bislang deutlich entspannter als im Inflationsschub 2022: Bénédicte Kukla von Indosuez Wealth Management hält fest, dass das Lohnwachstum bisher kaum auf den Energiepreisschock reagiert hat – ein Umstand, der die Wiederholung der breiten Preisschübe von damals unwahrscheinlicher macht.
• Drittens von der geldpolitischen Reaktion selbst. Ed Hutchings, Head of Rates bei Aviva Investors, hält die aktuelle Markterwartung von mehr als 50 Basispunkten weiterer Straffung für ambitioniert und sieht bei europäischen Anleihen bereits wieder Wertpotenzial. Forest teilt diese Einschätzung: Die von Anleiheinvestoren eingepreisten rund 50 Basispunkte zusätzlicher Straffung bis März – ein Einlagensatz von 3,0 Prozent – hält er für überzogen, sofern kein weiterer grosser Energieschock eintritt. Kukla wiederum mahnt, dass die EZB die fragile Nachfrageseite und die bereits über die Anleihemärkte erfolgte Straffung zu wenig berücksichtige – mit dem Risiko, die junge wirtschaftliche Erholung durch eine zu starke Straffung abzuwürgen.

Insgesamt lautet der am breitesten geteilte Ausblick: eine Inflation im Euroraum, die noch bis in die erste Jahreshälfte 2027 hinein über dem Zielwert bleibt, danach aber ohne neue Schocks in Richtung 2 Prozent zurückkehrt. Das Risiko liegt klar auf der Oberseite – bei einer Eskalation im Nahen Osten oder einem kalten Winter mit knappen Gasreserven könnte sich dieser Zeithorizont weiter nach hinten verschieben.

USA: Der hartnäckigere Fall

Bevor wir uns der SNB zuwenden, noch ein Blick über den Atlantik: In den USA ist die Ausgangslage diffuser und der Zeithorizont für eine Rückkehr zum Zielwert länger. Unter dem neuen Fed-Vorsitzenden Kevin Warsh, der im Frühsommer die Nachfolge von Jerome Powell antrat, hat sich der Ton der Notenbank spürbar restriktiver gestaltet. Die Fed liess den Leitzins an ihrer Sitzung im Juli zum fünften Mal in Folge unverändert bei 3,50 bis 3,75 Prozent, wobei sich mit drei Gegenstimmen für eine Erhöhung ein ungewöhnlich starker Dissens zeigte. Der Fed Dot Plot signalisiert für Ende 2026 nun einen Medianwert von 3,8 Prozent – eine deutliche Verschärfung gegenüber 3,4 Prozent im März.

Auch bei der Inflation hat die Fed ihre Projektionen nach oben revidiert: Für 2026 rechnet sie mit 3,6 Prozent, verglichen mit 2,7 Prozent im März. Erst für 2027 wird eine Abkühlung auf rund 2,2 bis 2,3 Prozent erwartet. Das Cleveland Fed Nowcast deutet zudem darauf hin, dass die Kern-PCE-Inflation im August und September wieder auf über 3,4 Prozent anziehen könnte – trotz sinkender Gesamtinflation. Ökonominnen und Ökonomen sprechen in diesem Zusammenhang von «Trumpflation»: einer Gemengelage aus Zollpolitik, angebotsseitigen Schocks und einer robusten Konjunktur, die den letzten Schritt zum Zwei-Prozent-Ziel besonders zäh macht.

Die nächste FOMC-Sitzung findet am 15. und 16. September 2026 statt und dürfte damit unmittelbar im Fahrwasser des EZB-Entscheids für weitere Marktbewegungen sorgen. Die Futures-Märkte preisen aktuell eine Wahrscheinlichkeit von rund 57 Prozent für einen weiteren restriktiven Schritt ein. Warsh selbst bekräftigte in Jackson Hole das Zwei-Prozent-Ziel und signalisierte Handlungsbereitschaft, sollte sich der zugrunde liegende Inflationstrend nicht überzeugend in die richtige Richtung bewegen. Fundamental abweichende Stimmen im Forschungsumfeld – etwa vom Peterson Institute – halten sogar ein Abgleiten der US-Inflation auf über 4 Prozent bis Ende 2026 für möglich, sollten sich Angebotsschocks und Lohndruck gegenseitig verstärken.

Für die Schweiz ist relevant: Ein länger restriktiver Kurs der Fed stützt tendenziell den US-Dollar, was den ohnehin unter Aufwertungsdruck stehenden Franken gegenüber dem Dollar tendenziell entlastet – gegenüber dem Euro bleibt die Wirkung aber von der relativen EZB-Fed-Zinsdifferenz abhängig.

Was das für die Schweiz heisst

Der Euro notiert am Donnerstagabend zwar nur leicht höher zu Franken und Dollar. Gleichwohl lässt sich sagen: Die SNB befindet sich geldpolitisch in der komfortablen Lage. Sie steht auch nach dem EZB-Entscheid nicht unter Zugzwang. Die Schweizer Jahresteuerung stieg im August zwar überraschend von 0,4 auf 0,8 Prozent – das höchste Niveau seit August 2024 –, bleibt damit aber weiterhin klar innerhalb des SNB-Zielbands von 0 bis 2 Prozent. Getrieben wurde der Anstieg vor allem von höheren Wohnungsmieten sowie von Benzin-, Diesel- und Heizölpreisen; die Kerninflation legte nur marginal auf 0,4 Prozent zu. Der Leitzins der SNB verharrt bei 0 Prozent, die nächste vertiefte Lagebeurteilung findet am 24. September 2026 statt.

Vier Übertragungskanäle dürften die Schweizer Geldpolitik und die Märkte in den kommenden Monaten am stärksten beschäftigen:

• Wechselkurs: Ein grösserer Zinsvorsprung des Euroraums macht Euro-Anlagen relativ attraktiver und dürfte den EUR/CHF-Kurs, der sich zuletzt in einer Bandbreite von rund 0,93 bis 0,95 bewegte, tendenziell stützen. Ein festerer Euro erleichtert die preisliche Wettbewerbsfähigkeit Schweizer Exporteure gegenüber ihrem wichtigsten Absatzmarkt – ein Effekt, den die SNB nach Jahren der Frankenstärke goutieren dürfte.
• Importierte Inflation: Der leichte Anstieg der importierten Teuerung – mitverursacht durch den zwischenzeitlich schwächeren Franken und höhere Erdölpreise – wirkt angesichts der aktuell niedrigen Schweizer Ausgangsbasis eher als Ausgleich denn als akutes Risiko.
• Konjunktur: Mit einem BIP-Wachstum von 1,5 Prozent im zweiten Quartal 2026 – dem höchsten Tempo seit fast fünf Jahren, getragen von einem Plus von 10,5 Prozent in der Chemie- und Pharmabranche – zeigt sich die Schweizer Wirtschaft robust. Diese Stärke ist mit ein Grund, weshalb einzelne Ökonominnen, etwa von der EFG Bank, bereits über eine geldpolitische Straffung Ende 2026 oder Anfang 2027 spekulieren; die UBS erwartet einen ersten Zinsschritt der SNB dagegen erst im Juni 2027.
• Zinsdifferenzial und Portfolios: Für Schweizer institutionelle Anleger verbessert sich der Carry auf ungesicherte Euro-Anleihepositionen, während Hedge-Kosten und Zinsdifferenz für CHF-Anleger zentral bleiben. CHF-Anleihen dürften über globale Zins- und Kapitalmarktkanäle mitziehen und damit auch am Frankenmarkt Durationsrisiko schaffen – selbst bei unverändertem SNB-Leitzins. Exportorientierte Schweizer Aktien können von einem festeren Euro profitieren, während zinssensitive Segmente wie Immobilien und hoch bewertete Wachstumswerte empfindlicher auf steigende globale Diskontsätze reagieren.

Der Blick nach vorn: Geld kostet wieder etwas

Die drei Notenbanken bewegen sich damit auf unterschiedlichen Zeitachsen: Die EZB dürfte ihren Straffungszyklus im ersten Halbjahr 2027 abschliessen, sofern der Energieschock nicht eskaliert. Die Fed hat unter Warsh einen deutlich längeren und unsichereren Weg vor sich – mit strukturell höherer Kerninflation, die selbst optimistische Prognosen erst 2027 wieder in Richtung 2 Prozent sehen. Die SNB kann diesen Prozess aus der komfortablen Position tiefer Inflation und robusten Wachstums beobachten, ohne selbst unter Handlungsdruck zu stehen – wobei die September-Überraschung bei der Teuerung zeigt, dass auch dieses Polster nicht beliebig gross ist.

Für Schweizer institutionelle Anleger bedeutet dies: Der Zinsvorteil des Euroraums dürfte über die kommenden Quartale eine gewisse Unterstützung für den Franken-Wechselkurs bringen, während in den USA mit anhaltend erhöhter Volatilität an den Zinsmärkten zu rechnen ist, sollte sich die Fed unter Warsh weiterhin restriktiver positionieren als bisher eingepreist. Die eigentliche Wegmarke der kommenden Wochen ist damit nicht der EZB-Entscheid selbst, sondern die FOMC-Sitzung vom 16. September und die SNB-Lagebeurteilung vom 24. September – beide dürften zeigen, wie synchron oder wie divergent sich die grossen Notenbanken durch den Winter bewegen. Sicher ist: Anleger müssen mit höheren Zinsen rechnen, die Zeit des billigen Geldes ist in den grossen Volkswirtschaften vorerst zu Ende.