Credit Spreads auf historischen Tiefständen: Sind das Zeichen einer Blase?

Eine 100-jährige Anleihe von Alphabet, ein 25-Milliarden-Dollar-Deal von Oracle: Die Grossen der Tech-Branche nutzen ein historisch günstiges Marktumfeld für Unternehmensanleihen. Doch während Emittenten jubeln, schlagen Investoren Alarm – und warnen vor blasenähnlichem Verhalten.

Die Rally bei Unternehmensanleihen hat die Risikoprämien auf ein Niveau gedrückt, das zuletzt vor der globalen Finanzkrise 2008 gesehen wurde. Der durchschnittliche Aufschlag, den hochbewertete US- und europäische Unternehmen im Vergleich zu Staatsanleihen zahlen müssen (der sogenannte Spread), ist auf historische Tiefstände gefallen. Und auch bei riskanteren Schuldtiteln ist die zusätzliche Rendite deutlich geschrumpft.

Grossinvestoren schlagen Alarm

«Die Kreditmärkte zeigen seit dem späten Sommer zunehmend blasenähnliches Verhalten», warnt Nuwan Goonetilleke, Leiter der Kapitalmärkte beim britischen FTSE-100-Versicherer Phoenix Group, gegenüber der Financial Times. Der Grosskäufer von Unternehmens- und Staatsanleihen verweist auf die Kompression der Renditen. Die Konsequenz: Phoenix hat Teile seiner Unternehmensanleihen-Positionen verkauft und in andere Bereiche des Anleihemarktes umgeschichtet, etwa in britische Staatsanleihen.

Die Zahlen sprechen eine deutliche Sprache

Die Daten bestätigen die Sorgen. Laut Ice-BofA-Indizes ist der Spread zwischen A- und AA-gerateten globalen Unternehmensanleihen erstmals seit Beginn der Datenreihe 1997 unter 0,2 Prozentpunkte gefallen. Die Differenz zwischen BBB- und A-gerateten Papieren liegt nur noch knapp über 0,3 Prozentpunkten – nahe dem Tiefstand vor der Finanzkrise.

Zum Vergleich: Historisch erhielten Investoren im Schnitt 60 bis 70 Basispunkte zusätzlichen Spread für BBB- gegenüber A-Papieren. Aktuell liegt diese Differenz teils nur noch bei 30 bis 35 Basispunkten – eine Halbierung der Risikoprämie. Die Option-Adjusted Spreads für Investment-Grade-Anleihen bewegen sich mit rund 70 bis 80 Basispunkten auf dem engsten Niveau seit etwa 15 Jahren.

Die Treiber der Rally

Die engen Spreads spiegeln eine enorme Nachfrage von Anleiheinvestoren wider, die von den insgesamt höheren Einkommensniveaus im Vergleich zur Post-Krisen-Ära angezogen werden. Die gestiegenen Staatsanleiherenditen haben geholfen. Hinzu kommt: Viele Unternehmen haben in den vergangenen Jahren konservativer gewirtschaftet als ausgabefreudige Regierungen – was Unternehmensanleihen für manche Investoren attraktiver macht als Staatsanleihen.

Die Erwartung, dass die Trump-Administration die US-Wirtschaft in diesem Jahr «heiss laufen» lassen wird, befeuert die Rally bei riskanten Anlagen zusätzlich – und hat die Aktienmärkte bereits auf eine Reihe von Rekordhochs getrieben.

Tech-Giganten haben die äusserst vorteilhaften Marktbedingungen rasch genutzt. Alphabet, von S&P mit AA+ bewertet, platzierte diese Woche eine seltene 100-jährige Anleihe. Oracle, mit BBB bewertet, sammelte letzte Woche 25 Milliarden Dollar ein – trotz Bedenken von Investoren über steigende Schulden durch KI-Ausgaben und drohender Rating-Herabstufungen.

Auch im europäischen Markt zeigt sich das Muster: Der BB-geratete Zementhersteller Titan Cement platzierte vergangene Woche eine 350-Millionen-Euro-Anleihe mit einem Aufschlag von nur etwa 1,1 Prozentpunkten über deutschen Bundesanleihen. Im Vorjahr lag der durchschnittliche Spread für vergleichbar bewertete Emittenten noch bei über 1,9 Prozentpunkten.

Das Paradox der attraktiven Gesamtrendite

Die Gesamtrendite von US-Investment-Grade-Unternehmensanleihen – also die Kombination aus Staatsanleiherendite und dem zusätzlichen Unternehmens-Spread – liegt nahe bei fünf Prozent und damit höher als in den meisten Jahren seit der Finanzkrise. Der Grund: Die Staatsanleiherenditen sind gestiegen, seit die Zentralbanken nach der Corona-Pandemie die Leitzinsen erhöhten.

Doch genau hier liegt das Problem, warnen Experten: Die höheren Gesamtrenditen verleiten Anleger dazu, weniger darauf zu achten, ob die Spread-Komponente sie angemessen für die eingegangenen Risiken entschädigt.

Die Gefahr asymmetrischer Risiken

Analysten der Citi-Bank warnen in einer aktuellen Studie: «Die Kompression an der Spitze schafft erhebliche asymmetrische Risiken; die Folgen eines Marktschocks sind jetzt viel gravierender.» Das Problem: Wenn die Spread-Differenzen zwischen verschiedenen Rating-Stufen stark schrumpfen, gibt es nach unten kaum noch Puffer. Der historisch beobachtete «Excess Spread» – jener Teil der Risikoprämie, der über die reine Ausfallkompensation hinausgeht – ist nahezu verschwunden. Im Falle eines Konjunkturabschwungs oder eines Stimmungsumschwungs drohen abrupte Neubewertungen.

Zentralbank-Analysen bestätigen dieses Muster: In euphorischen Marktphasen reagieren Spreads weniger stark auf makroökonomische Schocks und geldpolitische Veränderungen. Doch wenn die Stimmung kippt, fallen die Korrekturen umso heftiger aus.

Die Konsequenz: Radikale Selektion

Ist das also jetzt ein Markt für Bond-Picker? Laut verschiedenen Aussagen von Experten wird es dieses Jahr mehr Gewinner und mehr Verlierer geben. Man kann nicht einfach eine Menge Triple-B-Unternehmen kaufen und erwarten, dass die Welle einen mitträgt. Das Ertrags-Potenzial bei engen Spreads ist begrenzt, während Ausfall- und Repricing-Risiken nach unten offen bleiben. Wer heute Unternehmensanleihen kauft, muss genauer hinsehen als je zuvor – denn die Zeiten, in denen die steigende Flut alle Boote hebt, könnten bald vorbei sein. Sicher ist: Solange die Konjunktur robust bleibt und keine externen Schocks auftreten, mag die Party weitergehen.