Infrastruktur: Closed-End oder Open-End?

Attraktive Charakteristika machen private Infrastrukturanlagen immer beliebter. Bei der Auswahl sollten Investoren neben Aspekten wie Brownfield oder Greenfield, direkte Fonds, Fund of Funds oder Co-Investment auch auf eine passende Struktur achten, meint Christian Jost von Zurich Invest AG. Grossinvestoren bevorzugten lange Closed-End Vehikel. Nun gewinnen Open-End Strukturen bei Nachfragern und Anbietern zunehmend an Bedeutung.

Private Infrastruktur kommt aus dem Private-Equity-Bereich und gilt noch als jüngere Anlageklasse. "Aufgrund ihrer interessanten Eigenschaften wie attraktiven laufenden Renditen, einer tiefen Sensitivität zur Konjunktur oder einer tiefen Korrelation zu anderen Anlageklassen besitzt sie jedoch eine hohe Anziehungskraft", ist Christian Jost, Senior Investment Analyst bei Zurich Invest AG, überzeugt.

Darüber hinaus liessen Entwicklungen bei Themen wie Digitalisierung, Mobilität oder Energiewende den globalen Bedarf nach Infrastruktur-Projekten kontinuierlich weiter ansteigen. An attraktiven Opportunitäten dürfte somit auch in Zukunft kein Mangel herrschen.

Closed-End als optimale Struktur der ersten Stunde

Closed-End- bzw. geschlossene Strukturen weisen eine fixe Laufzeit von zum Beispiel zwölf Jahren auf. In der Aufbauphase, die im illustrierten Beispiel drei Jahre beträgt, werden die Investments getätigt. Danach werden die Anlagen, im Beispiel weitere sechs Jahre, gehalten. Die Investoren profitieren in dieser Zeit von jährlichen Ausschüttungen aus laufenden Erträgen und von vereinzelten vorzeitig vorgenommenen Verkäufen. In den letzten Jahren, der Realisierungsphase, kümmert sich der Portfoliomanager um einen optimalen Erlös durch bestmögliche Verkäufe. Für neue Investoren ist das Vehikel üblicherweise nur zu Beginn zugänglich.

"Closed-End Strukturen verlangen von Investoren deshalb einen gewissen Grad an Aufmerksamkeit in Bezug auf Cash-Management und Verwaltung des Investitionsgrades", erklärt Jost. Von Anlegern sehr geschätzt werde im Gegenzug jedoch vor allem die Investitionseffizienz. So werden etwa Kosten für Liquidität vermieden, wie sie bei Open-End Strukturen anfallen können.

Darüber hinaus würden die Anlagen auch nicht durch immer neue Kundeneinlagen verwässert. Weitere Vorteile seien die tendenziell tieferen laufenden Strukturkosten sowie der höhere Grad an Alinierung der Interessen bei den Performancegebühren. Diese fallen nur bei effektiv realisierten Gewinnen an. Ausserdem müssten Anleger nicht ganz auf Liquidität verzichten. Denn Closed-End Strukturen schütten im Gegensatz zu vielen Open-End Varianten die laufenden Erträge an die Anleger aus.

"Zu Beginn waren es vor allem Grossinvestoren mit entsprechenden internen Kapazitäten und einem hohen Bedarf an Anlageeffizienz, die in Infrastruktur investierten. Daher überrascht es nicht, dass geschlossene Strukturen in den ersten Jahren der Anlageklasse den Markt dominierten", so Jost.

Komfort-Aspekt steigert die Popularität von Open-End Strukturen

Sogenannte "Evergreen" Strukturen weisen keine fixe Laufzeit auf. Neue Kapitalzusagen könnten bei vorhandenen Anlageopportunitäten laufend angenommen werden. Dadurch sei es möglich, das Portfolio ständig weiter auszubauen. Anleger profitieren aber auch von Rückzugsmöglichkeiten, die allerdings mit festen Kündigungsfristen behaftet seien.

Einige Infrastrukturanlagen weisen einen sehr langen Investment-Horizont von über 10 Jahren auf. Bei Verkäufen können Transaktionsgebühren anfallen. Deshalb könne eine Open-End Struktur sinnvoll sein, meint Jost. Als grosser Vorteil für Anleger gelte der Faktor "Komfort". Open-End Strukturen wiesen einen geringeren Aufwand für das Cash Management auf. Dies bei gleichbleibendem Investitionsgrad, da intern nicht regelmässig neue Tranchen selektiert und bewilligt werden müssten.

"Nachträglich hinzukommende Anleger schätzen ausserdem, dass in ein bereits bestehendes, diversifiziertes und bekanntes Portfolio investiert wird", so der Senior Investment Analyst. Die Anlage sei dadurch sehr schnell voll investiert und trüge darüber hinaus auch noch ein tieferes "Blind-Pool"-Risiko.

Obwohl die Struktur eine gewisse Liquidität verspreche, sei Vorsicht geboten. Zwar werde den Anlegern eine mit Kündigungsfristen verbundene Liquidität angeboten und in der Regel auch fristgerecht realisiert, die unterliegenden Investments seien jedoch illiquide Privatmarktanlagen. Diese liessen sich nur bedingt zügig und die Performance schonend in grossen Volumina veräussern.

Welche Struktur hängt von individuellen Bedürfnissen ab?

Die Wahl der optimalen Struktur hänge vor allem von den individuellen Bedürfnissen des Investors ab. Stehen Komfort und Flexibilität im Vordergrund, erweise sich die Evergreen Struktur als vorteilhaft. Allerdings profitierten manche Investoren aufgrund ihrer Grösse nur bedingt von der "Liquidität" eines Open-End Vehikels.

Ist die Investmenteffizienz von zentraler Bedeutung, dürfte die Wahl auf eine Closed-End-Lösung fallen. "In jedem Fall sollte die Struktur aber mit der Anlagephilosophie und dem Anlageprozess des gewählten Asset Managers abgestimmt sein. Die von ihm gewählten Projekte und die Exit-Strategien sind dabei von zentraler Bedeutung", betont Jost.

Unabhängig davon, welches Anlagevehikel ausgewählt werde, müssen Investoren im Ernstfall in der Lage sein, auf Liquidität zu verzichten, da die unterliegenden Investments zu einem gewissen Grad illiquide bleiben. Vor einer Investitionsentscheidung sollten darüber hinaus weitere Aspekte sorgfältig abgeklärt werden. Dazu gehören zum Beispiel die steuerliche Effizienz, eine allfällige Verwendung von Leverage sowie die Basis und die Auswirkung der Gebührenstruktur. Insbesondere für Schweizer Pensionskassen spiele auch die BVV2-Konformität eine entscheidende Rolle.

"Die Anlageklasse private Infrastruktur punktet mit sehr attraktiven Eigenschaften, verlangt aber ein gewisses Mass an Aufmerksamkeit", meint Jost abschliessend.