Japan bleibt entschieden auf Kurs

Japan wird seine Geldbasis noch deutlich ausbauen und die Aktienquote des grössten Staatspensionsfonds verdoppeln. Die "deflationäre Mentalität" soll mit allen Mitteln ausgemerzt werden. Die Auswirkungen dieser Massnahmen auf Globaler Ebene erläutert Mikio Kumada von LGT.

Am 31. Oktober beschloss die "Bank of Japan", die Käufe inländischer Anleihen und Aktien um jährlich 70 bis 80 Billionen Yen (700 Mrd. USD) auszuweiten, was ihre Bilanzsumme bis Ende 2015 auf mehr als 70% des Bruttoinlandsprodukts erhöhen wird - damit wäre sie mehr als doppelt so gross wie jene der Federal Reserve oder der Europäischen Zentralbank. Gleichzeitig kündigte der Pensionsfonds GPIF an, seine Zielallokation für japanische Staatsanleihen von 60% auf 35% zu senken und im Gegenzug die Quote für (in- und ausländische) Aktien von 24% auf 50% zu erhöhen. Der GPIF verwaltet umgerechnet 1.1 Bio. USD und ist das "Flaggschiff" des Rentensystems Japans. Andere öffentliche, betriebliche und private Pensionsfonds, mit weiteren 2.2 Bio. USD an geschätzten Vermögen, dürften früher oder später folgen.

Zeitpunkt und Dimensionen der Entscheidungen überraschten
Fast alle Beobachter wurden vom Zeitpunkt und der Dimension der Ereignisse überrascht, obwohl BoJ-Gouverneur Haruhiko Kuroda immer wieder die Möglichkeit weiterer Lockerungsmassnahmen kommuniziert hatte und die Pläne des GPIF grundsätzlich bekannt waren. Der vielleicht wichtigste Teil der Botschaft ist nämlich keinesfalls rein wirtschaftlicher Natur.

Klares politisches Signal an die Japaner
Politisch wurde signalisiert, dass sich die "Reflationisten" um Premierminister Shinzo Abe nicht von interner institutioneller Opposition aufhalten lassen werden. Kuroda hatte die Massnahmen im BoJ-Rat nämlich "nur" mit einer knappen Mehrheit von fünf gegen vier Stimmen durchgesetzt, was einen seltenen Bruch vom traditionellen Konsensprinzip darstellt und international auffiel. Martin Wolf von der Financial Times meinte diesbezüglich zum Beispiel, dass dieser Bruch die Wirksamkeit der Geldpolitik untergrabe. Doch auch das Gegenteil könnte der Fall sein. Die Vorgehensweise steht nämlich im Einklang mit einer anderen, vielleicht ebenso starken politischen Tradition in Japan: Wenn mutige Schritte gefragt sind, weil die Zukunft des Landes auf dem Spiel steht, dann kann auf Konsens verzichtet werden. Die Mehrheit der Japaner dürfte diese Botschaft verstanden haben und akzeptieren. Davon wird Erfolg und Misserfolg der Reflationspolitik letztlich auch abhängen - nicht zuletzt, weil die Regierung spätestens 2016 wiedergewählt werden muss. Genau deswegen waren zuletzt an der Tokioter Börse auch erwartungsfrohe Spekulationen zu vernehmen, dass Abe vorgezogene Neuwahlen plane, um seinen Anhängern erneut "plebiszitär" den Rücken zu stärken.

Bekräftigung der neuen geldpolitischen Haltung
Wirtschaftlich gesehen kommen die Massnahmen zudem wahrscheinlich genau im richtigen Moment: Noch hat die Umsatzsteuererhöhung vom April keine bleibenden Schäden hinterlassen und die generellen Erholungstrends sind noch intakt. Nominale Aggregate wie Firmengewinne und Anlegeinvestitionen wachsen und die konjunkturellen Frühindikatoren bleiben insgesamt konstruktiv. Die erhöhte Steuer hat den Konsum allerdings seit April gedämpft (nachdem sie bis dahin stimulierend gewirkt hatte). Die Ausweitung des sogenannten "Quantitative and Qualitative Easing" ("QQE") soll daher das Aufkommen der Erwartung sinkender Preise gleich im Keim ersticken. Japans Inflationsrate ist nämlich von -0.9% im März 2013 (Kurodas Amtsantritt) auf zuletzt 3.2% gestiegen. Damit notiert sie auf dem höchsten Stand seit 1990 und zugleich deutlich über dem BoJ-Inflationsziel von 2%. Diese Entwicklung geht allerdings stark auf den Einmaleffekt der Steuererhöhung zurück, während Preise für importierte Rohstoffe in letzter Zeit auch in Yen gemessen sinken. So ist es verständlich, dass viele Konsumenten wieder mit einem Inflationsrückgang rechnen - zumal die BoJ in ähnlichen Situationen in der Vergangenheit tendenziell zur Überbewertung der Inflationsgefahr neigte. Auch vor diesem Hintergrund hat die BoJ mit ihrer jüngsten "QQE"-Ausweitung bekräftigt, dass sie in ihrer Grundhaltung inzwischen wirklich eine fundamentale Wende vorzogen hat - und bereit ist, diese Haltung gegenüber Kritikern und Gegnern überzeugt zu vertreten.

Japans Notenbank ignoriert hohe laufende Inflation
Egal ob mit oder ohne den Energie- und Nahrungsmittelpreisen, Japans jährliche Inflationsrate (siehe PDF, Seite 2) notiert klar über dem BoJ-Ziel, was allerdings wie erwähnt in hohem Masse auf den Einmaleffekt der Steuererhöhung vom April zurückzuführen ist. Die Energie- und Agrarrohstoffpreise sind im Laufe des vergangenen Jahres allerdings auch in Yen zum Teil deutlich gesunken: Der Brent-Ölpreis hat in US-Dollar 23% und in Yen 11% eingebüsst. Agrarrohstoffe (ausser Kaffee und Zucker) sind heute ebenfalls mehrheitlich billiger. Ausserdem ist bekannt, dass sich Chinas Wirtschaftswachstum mittelfristig tendenziell abflacht, während die Eurozone in jüngster Zeit erneut der Gefahr einer Rezession ausgesetzt ist und die EZB zögerlich wirkt. Die US-Wirtschaft ist zwar relativ robust geblieben, aber die US-Notenbank hat erst am 29. Oktober ihr "QE" beendet, was den globalen Wachstumsausblick ebenfalls etwas abschwächen könnte. Die potenziellen Auswirkungen all dieser Entwicklungen auf Japan wären also deflationär. Das ist der Zusammenhang, in dem die BoJ handelte. Sie hat signalisiert, dass die derzeit hohe Inflation sie keinesfalls in ihren Handlungsmöglichkeiten einschränkt. Im Marktjargon wird dieses Verhalten als "ahead oft the curve" bezeichnet: Gemeint ist damit die Fähigkeit der Notenbanken, die Marktteilnehmer zu überraschen und ihre Erwartungen zu lenken.

Die Dynamik des Geschäftsvertrauens aufrecht erhalten
Japans Geschäftslageumfragen zeigen (siehe PDF, Seite 2), dass sich die Situation in den letzten Jahren verbessert hat. Die Geschäftsbarometer für die grossen Unternehmen haben sich auch relativ rasch vom Einbruch nach der Steuererhöhung erholt. Seit Mitte 2012 besteht ein moderater Aufwärtstrend (mit Ausnahme des steuererhöhungsbedingten Rückgangs im Q2/2014). Allerdings sind die Indexwerte nicht stark positiv, und die Geschichte zeigt, dass sie recht leicht wieder in den negativen Bereich abrutschen können. Das "präventive" Vorgehen der BoJ könnte auch hier die Absicht haben, eine mögliche Abschwächung der Unternehmerstimmung gar nicht erst aufkommen zu lassen.

Lesen Sie hier den vollständigen Marktkommentar von Mikio Kumada (PDF).