Die Fed vor der "Tapering"-Entscheidung?

Der US-Haushaltskompromiss hat die Chancen für eine Reduktion der Anleihenkäufe der Federal Reserve vor Jahresfrist etwas erhöht. Vor dem Hintergrund vergleichsweise robuster Konjunkturdaten und haussierender Börsen könnte die Fed durchaus geneigt sein, die "Gunst der Stunde" für das potenziell unangenehme "Tapering" zu nützen. Im Folgenden erläutert Mikio Kumada, Global Strategist bei LGT, die Argumente, die für eine solche überraschende Entscheidung sprächen.

Die US-Notenbank wird heute ihre jüngste geldpolitische Entscheidung bekanntgeben. Der Konsens erwartet, dass die Fed ihr Wertpapierkaufprogramm unverändert belässt (sie kauft derzeit monatlich $40 Mrd. an hypothekarisch gesicherten Anleihen und $45 Mrd. an Staatsanleihen). Wir stimmen mit dem Konsens überein und hatten vor etwa einem Monat an dieser Stelle auch die Gründe dafür erläutert. Der Anteil jener Marktteilnehmer, die bereits morgen mit einem "Tapering" rechnet, hat in den letzten Tagen jedoch deutlich zugenommen. Daher konzentrieren wir uns heute auf die Argumente, die dafür sprächen.

1. Haushaltskompromiss entschärft Sparpolitik und fiskalpolitische Unsicherheiten
Republikaner und Demokraten haben sich letzte Woche auf ein Budget für die nächsten zwei Fiskaljahre geeinigt. Beide Kongresskammern haben den Plan bereits mit überraschend deutlicher Mehrheit angenommen. Der Budgetkompromiss sieht bis Oktober 2015 eine leicht entschärfte Sparpolitik vor. Die rasche Annahme des Plans durch klare Mehrheiten (insbesondere im republikanisch dominierten Repräsentantenhaus) signalisiert zudem, dass die bis Mitte Februar anstehende Abstimmung um die erneute Anhebung der Schuldenobergrenze nicht wieder zu einem lärmenden Kuhhandel-Politzirkus verkommen wird. Das alles ist unter dem Strich wachstumsfreundlicher als der Status Quo Ante.

2. Die US-Konjunkturdaten sind seit Anfang November vergleichsweise stark
Das US-Bruttoinlandprodukt für das dritte Quartal 2013 wurde überraschend deutlich hinaufrevidiert: Die annualisierte und saisonal adjustierte Wachstumsrate gegenüber dem Vorquartal betrug 3.6%, statt wie ursprünglich ausgewiesen 2.8%, nach 2.5% im zweiten Quartal. Zugleich ist auch das von der Fed bevorzugte Inflationsmass (die um volatile Elemente bereinigte Kernrate der persönlichen Ausgaben) leicht von 1.4% auf 1.5% hinaufrevidiert worden, nach nur 0.6% im Vorquartal. Die für die Inflationsbereinigung des BIP verwendete Teuerungsrate (GDP Price Index) wurde von 1.9% auf 2% angehoben, nach ebenfalls nur 0.6% im Vorquartal. Damit könnte die Fed weniger weit von ihrem Preisstabilitätsziel entfernt sein, als es bisher angenommen.

Die seit Anfang November veröffentlichten Frühindikatoren und Einkaufsmanagerumfragen verweisen zudem unter dem Strich auf eine stärker als erwartete Aufhellung der Konjunktur in naher Zukunft. Die US-Privatwirtschaft schafft weiterhin rund 200,000 Jobs pro Monat.

3. Sinkendes US-Budgetdefizit hat auch das Angebot der Anleihen fast halbiert
Die Emission von US-Staatsanleihen hat aufgrund des gesunkenen Budgetdefizits deutlich abgenommen. Im Schlepptau der Finanzkrise betrug die US-Neuverschuldung von 2008 bis 2012 im Schnitt monatlich $120 Mrd. Das Volumen der Staatsanleihen-emissionen ist 2013 aber auf durchschnittlich rund $60 Mrd. gefallen, nach $100 Mrd. im vergangenen Jahr – und ist tendenziell weiter rückläufig. Eine Anpassung der Anleihenkäufe auf das neue, tiefere Emissionsniveau könnte daher Sinn machen.

4. Die Finanzmärkte haben sich bereits weitgehend darauf eingestellt
Nach unzähligen Diskussionen seit Mai und zeitweise heftigen Börsenturbulenzen sind die langfristigen Zinsen zum Teil deutlich gestiegen während die sehr langfristigen Inflationserwartungen recht stabil geblieben sind. Die Märkte könnten daher inzwischen ausreichend auf ein "Tapering" vorbereitet sein. Daher könnte der Zeitpunkt günstig sein, mit dem Prozess der langsamen Normalisierung der Geldpolitik zu beginnen.

Staatsanleihenkäufe der Fed erreichen aus relativer Sich ein Rekordniveau
Die erste Grafik zeigt die monatlichen Käufe von US-Staatsanleihen der Federal Reserve im Verhältnis zum 12-monatlichen Durchschnitt des US-Bundesdefizits seit März 2009. Wir nehmen den Durchschnittswert, da das Defizit von Monat zu Monat extrem stark schwanken kann. Wie der Chart zeigt, haben die Fed-Käufe in diesem Jahr knapp 90% der durchschnittlichen monatlichen Neuverschuldung des Staates erreicht – ein Rekord. Wenn wir die Politik der "quantitativen Lockerung" als indirekte Staatsfinanzierungshilfe betrachten, so könnten wir unterstellen, dass die potenzielle konjunkturelle Wirkung von QE im Laufe des vergangenen Jahres stark zugenommen hat. Entsprechend könnte die Fed geneigt sein, den Umfang der Käufe zu reduzieren, zumal sich die Finanzmärkte und Wirtschaftsdaten einigermassen aufgehellt haben.

Dauerhaft stabile Inflation und höheres Wachstum?
Anfang Dezember wurden die Daten zum Bruttoinlandsprodukt der USA im dritten Quartal 2013 deutlich hinaufrevidiert. Das reale Wachstum fiel mit 3.6% im saisonal adjustierten Quartalsvergleich deutlich stärker als zuvor errechnet aus (2.8%) und auch höher als im zweiten Quartal aus (2.5%). Das stärkere Realwachstum ging allerdings primär auf eine starke Zunahme des Lageraufbaus aus, während das Wachstum des Privatkonsums auf 1.4% leicht herabrevidiert wurde. Das relativiert die positive Revision – insbesondere, wenn man bedenkt, dass der Privatkonsum im Q1 noch um 2.3% und im Q2 um 1.8% wuchs. Gleichzeitig zeigt die Entwicklung des nominalen BIP, dass die für die gesamtvolkswirtschaftliche Rechnung ausschlaggebende Inflationsrate (der BIP-Deflator) deutlich von 0.6% im Vorquartal auf 2% gestiegen ist. Letzteres könnte erstmals seit mehreren Quartalen gegenteiliger Indizien auf eine zugrundeliegende Zunahme der Preisdrucks hinweisen, was tendenziell für ein "Tapering" sprechen würde.