Kurs-Gewinn-Verhältnisse weiter attraktiv

Trotz schwacher Konjunkturdaten haben Aktien die in sie gesetzten Erwartungen in den ersten fünf Monaten des Jahres 2013 erfüllt. Wer in High-Yield, Wandelanleihen und Aktien investierte, wurde für die Risiken belohnt. Seit Ende Mai korrigieren die Börsen zwar nach unten, doch gemäss Dexia AM sprechen einige Argumente für eine baldige Fortsetzung der Aktienhausse.

Die Entwicklung der Aktienmärkte hing in letzter Zeit eng mit der konjunkturellen Dynamik zusammen. In den USA war diese spürbar besser als in der Eurozone. Entsprechend haben sich die amerikanischen Aktien deutlich besser als europäische behauptet. Auch auf mittlere Sicht werden sich die Börsen nach Einschätzung von Dexia Asset Management (Dexia AM) im Gleichschritt mit der Konjunktur entwickeln. Dabei zeichnet sich auch für die Eurozone ein Silberstreifen am Horizont ab. Ein Blick auf vorlaufende Konjunkturindikatoren wie die Einkaufsmanagerindizes signalisieren sogar für Europas Peripherie eine positive Entwicklung. Dexia AM prognostiziert denn auch eine Bodenbildung und eine Erholung der Konjunkturdaten gegen Ende des zweiten Halbjahrs. "Die wirtschaftliche Dynamik ist wichtiger als die tatsächlichen Zahlen", sagt Koen Maes, Head of Asset Allocation Strategy & Funds. "Eine Bodenbildung der Konjunktur oder eine begrenzte konjunkturelle Erholung kann Aktien bereits eine gute Unterstützung bieten."

Entkoppelung von Rohstoff- und Aktienmärkten
Die Schwäche der Rohstoffmärkte wird die Aktienmärkte kaum bremsen. Der Zusammenhang, den es in den Vorjahren zwischen den beiden Märkten gab, besteht nicht mehr. Die wichtigste Ursache liegt in den fundamentalen Daten der Rohstoffe selbst. Bei einer ganzen Reihe an Rohstoffen gibt es in den kommenden zwei Jahren ein Überangebot, vor allem bei Industriemetallen wie Kupfer und Nickel. Das macht sie anfällig auf einen Nachfragerückgang. Darüber hinaus hatte das nach unten revidierte Wirtschaftswachstum in China erhebliche Konsequenzen auf die erwartete Zunahme der Rohstoffnachfrage. Die Korrektur auf den Rohstoffmärkten hat somit nur begrenzte Folgen für die Entwicklung der Aktienmärkte und stellt das globale Wachstumsszenario von Dexia AM nicht in Frage.

Die Neubewertung der Aktienmärkte basiert natürlich auch zu einem wesentlichen Teil auf der expansiven Geldpolitik der Zentralbanken. So ist etwa der Zusammenhang zwischen der Bilanz der US-Notenbank Fed und des US-Aktienindizes S&P 500 frappierend. "Die Geldpolitik wird in den kommenden Quartalen expansiv bleiben", sagt Nadège Dufosse, Asset-Allocation-Stratege. "Für einen deutlichen Zinsanstieg ist es zu früh. Die Arbeitslosigkeit ist zu hoch, und die Inflation bleibt relativ niedrig." Nadège Dufosse geht davon aus, dass die Fed vorsichtig bleibt und in ihrer Kommunikation pragmatisch vorgehen wird. Zugleich wird die japanische Zentralbank gut kommunizieren müssen, will sie ihre Glaubwürdigkeit nach der erfolgreichen Einführung der massiven expansiven Massnahmen wahren. Auch eine aggressivere Geldpolitik der Europäischen Zentralbank ist noch möglich, falls die Marktbedingungen es notwendig machen. Die Aktienmärkte kommen somit noch etwas länger in den Genuss der Unterstützung durch die Zentralbanken.

Umschichtungen von Anleihen in Aktien lassen noch auf sich warten
In einem Umfeld niedriger Zinssätze begünstigt die Suche nach Erträgen neben bestimmten Anleihesegmenten weiterhin Aktien. "Die Wirtschaftslage ist jedoch zu schwach für eine nachhaltige Umschichtung von Anleihen zu Aktien", so die Einschätzung. "Darum rechnen wir noch nicht mit einer starken Umschichtung zwischen den verschiedenen Anlageklassen." Auch eine dauerhafte Umschichtung zwischen verschiedenen Aktiensektoren steht noch nicht auf der Tagesordnung. Anleger werden der Titelauswahl weiterhin den Vorzug geben. Grössere Umschichtungen von defensiven in zyklischere Sektoren sind bei niedrigem Wirtschaftswachstum und hoher Liquidität kaum zu erwarten.

Attraktive Bewertung
Trotz der vergleichsweise schwachen Konjunktur gibt es viele gesunde und erfolgreiche Unternehmen. Der Schuldenstand vieler Firmen ist weltweit deutlich gesunken, und die operative Marge war in den USA noch nie so hoch. Zudem ist eine ganze Reihe an Unternehmen noch sehr attraktiv bewertet. Die Aktienmärkte sind alles andere als exzessiv bewertet, und das Aufwärtspotential bleibt erheblich. Die derzeitigen Kurs-Gewinn-Verhältnisse sind attraktiv, in den USA wie in Europa. Verglichen mit den Bewertungsniveaus von 2003/2007 besteht noch ein erhebliches Aufwärtspotential. Zudem ist der absehbare Dividendenertrag im Vergleich zu den Zinsen auf Unternehmensanleihen noch immer ausserordentlich hoch.

In diesem Zusammenhang verfolgen Dexia AM in der zweiten Jahreshälfte folgende Asset Allocation-Strategie:

Aktien übergewichten
Das gegenwärtige Umfeld spricht für risikoreichere Anlagen. Die Zentralbanken unterstützen die Märkte weiterhin mit Liquidität. Die Suche nach Ertrag und Wachstum dürfte die Aktienmärkte in den kommenden Monaten weiterhin stützen, insbesondere mit Blick auf die attraktive Bewertung. Eine Bodenbildung der Konjunktur in der Eurozone kann den Märkten zusätzlichen Halt geben.

Eurozone und Japan übergewichten
Die Eurozone ist attraktiv bewertet und sollte in der zweiten Jahreshälfte weiter von einer Stabilisierung der Konjunkturlage in der Eurozone profitieren. Das Aufwärtspotential für die Eurozone ist grösser als in den USA. Darüber hinaus sollte Japan gegenüber den Wachstumsländern favorisiert werden. Die wirtschaftliche Dynamik ist in Japan erheblich besser. Ausserdem kommen der Region die massiven expansiven Massnahmen zugute, die die Zentralbank zum Anregen der Inflation und des Wirtschaftswachstums getroffen hat. Japan ist zudem attraktiv bewertet und kann von einer starken Gewinndynamik der japanischen Unternehmen profitieren.

Positiv für Emerging Debt und High Yield
Im Bereich Anleihen beurteilt Dexia AM die USA negativer als die Eurozone, und gibt High Yield nach wie vor den Vorzug vor Investment Grade. Schuldtitel aus den Wachstumsländern sind nach der jüngsten Korrektur wieder attraktiv geworden. Dem Anleihesegment kommt noch immer die Liquiditätsspritze der Zentralbanken sowie die Suche nach Ertrag und Diversifizierung zugute. Zudem bleiben die Wachstumsländer den entwickelten Wirtschaften fundamental überlegen. So ist etwa die Verschuldung erheblich niedriger und die demografische Entwicklung günstiger.