Anleihen für die ökologische Wende

Green Bonds, Social Bonds, Sustainable Bonds, Sustainability Linked Bonds – das Spektrum der Anleihen zur Unterstützung der ökologischen Wende wird immer reichhaltiger. Experten von Rothschild & Co Asset Management geben einen Überblick über die wichtigsten Marktentwicklungen.

Der weltweite Markt für nachhaltige Anleihen ist 2021 gegenüber dem Vorjahr um 87% auf 2'200 Mrd. USD angewachsen. Grüne Anleihen ("Green Bonds") repräsentieren mit 58% den Löwenanteil. Diese Wertpapiere dienen ausschliesslich der Finanzierung ökologischer Projekte und müssen bestimmte Standards erfüllen (ICMA, CBI, etc.). "Die Mittelzuflüsse sollen Emittenten die Umstellung ihres Geschäftsmodells auf mehr ökologische Nachhaltigkeit ermöglichen, damit sie einen Beitrag zur Energie- und ökologischen Wende leisten. Diese Anleihen sollen daher zur Finanzierung von Projekten eingesetzt werden, die einen messbaren Beitrag zum Umwelt- und Klimaschutz erzielen, der jährlich vom Emittenten bewertet und quantifiziert wird", erläutern Nicolas Racaud und Andrea Sekularac von Rothschild & Co Asset Management.

"Sustainable Bonds» – hybride Vermögenswerte

Das zweite Anleihensegment – die "Social Bonds» – folgt laut den Experten dem gleichen Prinzip, dient aber der Unterstützung sozialer Projekte. Dieser grösstenteils erst seit 2020 existierende Markt repräsentiert inzwischen fast 18% der Emissionen. "Sustainable Bonds» sind hybride Vermögenswerte, die exakt zwischen "Green Bonds" und "Social Bonds" angesiedelt sind und zur Finanzierung sozialer und ökologischer Projekte emittiert werden. In dieser Kategorie ist die Emissionstätigkeit seit 2020 reger, sie entspricht einem Marktanteil von rund 19%. Diese drei Anleihenkategorien fallen unter den Oberbegriff der Finanzierungsinstrumente mit Zweckbindung ("use of proceeds"), d. h. dass der Erlös aus der Platzierung der Emissionen in konkrete Projekte fliessen muss.

"Die jüngste Kategorie sind die sogenannten "Sustainability Linked Bonds» (SLB). Obwohl diese Finanzinstrumente erstmals 2019 begeben wurden und somit noch sehr neu sind, haben sie 2021 bereits ein sehr erfolgreiches Jahr mit einem deutlich gestiegenen Emissionsvolumen und reger Nachfrage durch die Anleger verzeichnet", sagen Racaud und Sekularac. Diese Papiere repräsentierten 2021 etwa 12% der in Euro emittierten nachhaltigen Unternehmensanleihen. Allerdings zählten sie aufgrund ihrer besonderen Ausstattungsmerkmale nicht zu den Finanzierungsinstrumenten mit Zweckbindung, denn die Selbstverpflichtung der Emittenten ziele nicht auf die Umsetzung konkreter Projekte, sondern auf die Erreichung einer ESG-Leistungskennzahl ("KPI»), die sie selbst auswählen.

Diese Leistungskennzahl sei variabel, jedoch gehe der Trend derzeit in Richtung Reduzierung der Kohlenstoffintensität der Emissionskategorien (Scopes) 1 und 2. Wenn ein Emittent sein quantitatives Ziel innerhalb der im Emissionsprospekt festgelegten Zeitspanne nicht erreiche, komme ein zuvor definierter "Malus" zur Anwendung. Das häufigste Beispiel sei die Anhebung des Kupons. "Diese 'Strafe' kann unterschiedliche Formen annehmen, doch ist die Umwandlung eines ökologischen oder sozialen Ziels in einen pekuniären Vorteil unserer Meinung nach nicht zufriedenstellend, zumal dieser für den Emittenten vernachlässigbar sein könnte", so die Experten von Rothschild & Co Asset Management.

In welche Richtung geht die Marktdynamik?

Wie sie weiter ausführen, verzeichnet der Markt ein exponentielles Wachstum. 2021 war über ein Viertel der in Euro begebenen Unternehmensanleihen nachhaltig. Green Bonds halten bereits einen Marktanteil von 5%. Die Rentenmarktindizes führen mittlerweile einen nicht unerheblichen Anteil grüner Anleihen (rund 8% im IHS Markit iBoxx EUR-Index per Ende 2021). "Noch vor wenigen Jahren wären diese Zahlen kaum denkbar gewesen. Ein Beispiel: 2020, im Auflegungsjahr unseres Fonds R-co 4Change Green Bonds, umfasste sein Referenzindex rund 200 Anleihen von über einhundert Emittenten. Derzeit besteht derselbe Index aus fast 500 Papieren von 267 Emittenten", betonen Racaud und Sekularac.

Staatsanleihen bildeten noch immer den Löwenanteil, und der enorme Vormarsch dürfte – beflügelt durch staatliche und supranationale Konjunkturprogramme nach der Covid-Pandemie – anhalten, meinen sie. "Wir interessieren uns jedoch in erster Linie für Unternehmensanleihen und beobachten den Durchdringungsgrad in den unterschiedlichen Sektoren. Der Markt für grüne Anleihen, die in der Vergangenheit hauptsächlich von Banken und Versorgungsunternehmen begeben wurden, verzeichnet seit einigen Jahren eine breitere Branchendiversifikation. So zählten börsennotierte Immobiliengesellschaften im letzten Jahr zu den aktivsten Emittenten und belegten zwar hinter dem Bankensektor, jedoch noch vor Versorgern den zweiten Platz. Der Markt ist reif. Die meisten Branchen werden weiterhin am Primärmarkt aktiv bleiben, auch wenn sich die Wachstumsdynamik sehr unterschiedlich entfalten könnte", sagen die beiden Experten.

Sie denken ferner, dass die Branchen, die am stärksten von den Herausforderungen der Energie- und Klimawende sowie der Umstellung ihrer Geschäftsaktivitäten betroffen sind, wahrscheinlich den Grossteil grüner Emissionen ausmachen werden. Dieser Trend habe sich 2021 bereits bestätigt und die Attraktivität und Wettbewerbsfähigkeit des Marktes für SLB-Papiere erhöht. Akteure, die nicht oder nur kaum am Markt für "use of proceeds"-Finanzierungsinstrumente vertreten seien, nähmen allmählich ebenfalls einen Platz in dieser Anlageklasse ein. Genau diese Sektoren, die den Übergang bewältigen müssten, könnten 2022 verstärkt auf komplementäre Strategien mit grünen Anleihen und SLBs setzen, damit sie ihr "Netto-Null-Ziel» schneller erreichen können.

Dennoch dürften nach Meinung von Racaud und Sekularac "Green Bonds» das grösste Marktsegment bleiben, sowohl bei der Anzahl der Emissionen als auch der Höhe der finanzierten Projekte, selbst wenn "Social Bonds" im letzten Jahr das stärkste Wachstum im Segment der "use of proceeds»-Anleihen (+107%) verbucht haben, und die beiden Experten – wie bereits 2021 – mit einem kräftigen Anstieg von SLB-Emissionen im Verlauf von 2022 rechnen.

Welche Tendenzen zeichnen sich ab?

Der Grossteil der mit "Green Bonds» finanzierten Projekte konzentriere sich auf die Bereiche erneuerbare Energieträger, grüne Gebäude und Mobilität. Dieses Anleihensegment weise daher eine Branchenkonzentration auf, die durch den Vormarsch der SLBs infolge der unterschiedlichen Profile ihrer Emittenten teilweise neutralisiert werden könnte. Durch diese Anlageklasse öffne sich somit ein attraktives Fenster für Investoren – sofern die anhand der KPI fixierten Ziele ehrgeizig genug seien und ihr Erreichen mit quantifizierbaren Elementen verifizierbar sei.

Fragen werfe die Zielsetzung dieser Anleihen auf, die im Gegensatz zu "use of proceeds"-Instrumenten keine Zweckbindung aufweisen. Der Emittent riskiere jedoch einen Reputations- und finanziellen Schaden und könnte am Markt in Ungnade fallen, wenn er seine Selbstverpflichtungen, vor allem aber die Nachhaltigkeitsziele der Investoren, nicht einhalte. Nach Green Bonds und SLBs können Anleger schon bald auch in "Transition Bonds" investieren – "use-of-proceeds»-Anleihen, die der Finanzierung der Energiewende dienen und mit einem Netto-Null-Ziel verknüpft seien, so Racaud und Sekularac.

Wie haben sich die Preise dieser Anleihen entwickelt?

Wie sie weiter erläutern, hat sich im Zuge seiner Expansion für dieses Segment nach und nach ein negativer Zinsspread gegenüber traditionellen Anleihen herausgebildet, der als "Greenium" bezeichnet wird. Dieser Aufschlag sei im Wesentlichen mit einer grünen Risikoprämie vergleichbar. Eine grüne, soziale oder nachhaltige Anleihe biete ein besseres ESG-Profil, eine Garantie und eine erhöhte Transparenz, was sich im Gegensatz zu einer vergleichbaren klassischen Anleihe in einer leicht niedrigeren Rendite niederschlage. Diese Differenz lasse sich durch ein Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage erklären. Trotz der grossen Anzahl und des hohen Volumens der Emissionen übersteige die Nachfrage der Investoren das Angebot und die staatliche Förderung verleihe diesem Segment Rückenwind.

Dieses Ungleichgewicht treibt laut den Experten die Preise. Der Spread betrage jedoch wenige Basispunkte und falle für die einzelnen Anleihenkategorien unterschiedlich aus. Derzeit zahlten Anleger durchschnittlich vier Basispunkte, für "Green Bonds" jedoch sechs Basispunkte aufgrund des reiferen Marktes. Offenbar biete die Kategorie der "use of proceeds"-Anleihen Investoren zudem offenbar mehr Garantien als die KPI der SLBs, da letztere weniger stark betroffen seien.

Sind die Bewertungen dieses Marktes hoch?

Der "Greenium" könnte nach Ansicht von Racaud und Sekularac tatsächlich darauf hindeuten, dass der Markt teuer ist, vor allem im Vergleich zu klassischen Anleihen, denn es bestehe im Grund kein Unterschied zu einer herkömmlichen Anleihe: "Das Risiko entsteht durch den Emittenten, wobei die Art des Projekts bzw. der gewählte KPI keinen Einfluss auf das Emittentenrisiko hat. Der Bewertungsabstand ist unserer Ansicht nach jedoch nicht übertrieben und bleibt überschaubar. Er rechtfertigt sich durch die höhere Nachhaltigkeit und die erhöhte Transparenz bei den Projekten und deren inhärente positive Wirkung, die der Markt inzwischen zu bewerten vermag. Trotz der Generalisierung von nachhaltigen Anlagen und SRI-Produkten bieten nur wenige Strategien und Anlagen eine derart hohe Transparenz."

Starken Auftrieb erhalte dieser Markt ferner durch Konjunkturstützungsprogramme, vor allem durch neue Vorschriften. So dürfte das Inkrafttreten der europäischen Taxonomie das Interesse an dieser Anlageklasse weiter schüren. Die Bewertungsniveaus würden somit auch in Zukunft durch die Nachfrage und die Nachhaltigkeitsanforderungen an die Investoren gestützt. Die Nachfrage werde daher nicht zurückgehen, denn Ausstattung und Zweck dieser Anleihen entsprechen bislang offenbar sowohl dem Bedarf als auch den ökologischen und sozialen Herausforderungen.

Die Expertise für diese Anlageklasse

"Wir investieren seit 2019 in diese Anlageklasse und haben hierzu unsere 4Change-Fonds aufgelegt; seit 2020 investieren wir in Green Bonds durch die Auflegung unseres Impact-Fonds R-co 4Change Green Bonds gemäss Artikel 9 der Offenlegungsverordnung SFDR-Verordnung. Dieser Fonds hat die Towards Sustainability-Zertifizierung erhalten. Der auf grüne Unternehmensanleihen spezialisierte Fonds ermöglicht eine Exposure in Umweltschutzprojekte, die mit der europäischen Taxonomie im Einklang stehen. Sein Portfolio, das ausschliesslich aus 'use of proceeds'-Anleihen besteht, welche die Grundsätze der International Capital Market Association (ICMA) beachten, ermöglicht die Kontrolle nach Projektart und SDGs und nach thematischen Umweltschutzstrategien sowie die Beurteilung seines gesamten Impacts im Hinblick auf vier ökologische Leistungsindikatoren – vermiedene Tonnen CO2-Emissionen, installierte Leistung zur Erzeugung erneuerbarer Energien, Menge der erzeugten erneuerbaren Energie und Zahl der gebauten grünen Quadratmeter. Diese Strategie ist deshalb so innovativ, weil sie in internationale Unternehmen investiert und damit eine breite sektorielle und geografische Diversifikation sicherstellt. Darüber hinaus identifiziert sie Anlagechancen bei Anleihen mit unterschiedlichen Profilen – Laufzeit, Rating usw.", erklären die beiden Experten.

Darüber hinaus habe Rothschild & Co Asset Management eine Expertise für das Anlagethema "Netto-Null"-Emissionen im Rahmen des Fonds R-co 4Change Net Zero Credit Euro entwickelt. Die diesbezügliche SRI-zertifizierte Anlagestrategie strebe eine Senkung der Kohlenstoffintensität des Portfolios um durchschnittlich 7% pro Jahr an. Die Steuerung der Kohlenstoffintensität bedinge Anlagen in bestimmte strategische Sektoren, in denen man extrem selektiv vorgehen müsse. "Hierzu wählen wir Emittenten, die sich ausdrücklich zur Reduzierung ihrer Treibhausgasemissionen verpflichtet haben. Der KPI 'Kohlenstoffintensität‘ der SLBs ist in diesem Zusammenhang besonders relevant, denn er ermöglicht Transparenz hinsichtlich der Ziele und des von den Unternehmen eingeschlagenen Kurses", erläutern Racaud und Sekularac weiter.

Und sie fügen abschliessend hinzu: "Angesichts unserer Expertise bevorzugen wir daher die Kategorie, die unseren Nachhaltigkeitsambitionen am ehesten entspricht. In diesem für Nachhaltigkeitsanleihen besonders günstigen Umfeld übernehmen alle unsere traditionellen Kreditstrategien zunehmend auch diese Anleihen in ihre Portfolios – im Einklang mit der aktuellen Marktstruktur und unserem Engagement für den Klimawandel."