Japan allein kann den weltweiten Ausblick nicht aufhellen

Mit der Entscheidung, Negativzinsen einzuführen, hat die Bank of Japan gezeigt, dass Notenbanken jederzeit mit Präventivmassnahmen überraschen können, findet Mikio Kumada von LGT.

«Wenn sich die Fakten ändern, ändere ich meine Meinung. Was tun Sie, Sir?» soll John Maynard Keynes einmal rhetorisch gefragt haben. Für Investoren bleibt dieser Grundsatz universell gültig und wichtig. Mit der Entscheidung, nun doch Negativzinsen einzuführen, hat Bank of Japan-Gouverneur Haruhiko Kuroda Pragmatismus demonstriert. Genau deswegen haben Aktien- und Anleihemärkte rund um den Globus zunächst auch so eindeutig positiv reagiert. Gleichzeitig überzeugt die Behauptung, dass Japan einen «Währungskrieg» verfolge, nicht: Der Yen hat schliesslich nur einen Teil seiner zuletzt ungewöhnlich hohen Kursgewinne zurückgeben und neigt im mittelfristigen Trend weiterhin zur Stärke (siehe Grafik im PDF, Seite 2).

Qualitative und quantitative Lockerung mit negativem Zins

Was ist konkret geschehen? Am 26. Januar hat Japans Notenbank in einer knappen Abstimmung (fünf zu vier) zum ersten Mal einen Negativzinssatz eingeführt. Ab dem 16. Februar wird die BOJ auf die neu angesammelten Überschussreserven der japanischen Geschäftsbanken -0.1% berechnen. Existierende Überschussreserven, welche aus den bisherigen Einnahmen des laufenden quantitativen Lockerungsprogramms (QE) der BOJ stammen, zahlen jedoch weiter 0.1%. Die erforderlichen Mindestreserven bleiben unverzinst. Dieser Schritt ist potenziell inflationär. Da ein Teil der risikolosen Zinserträge zukünftig wegfällt, hätten Banken einen Anreiz, ihr Geld verstärkt anderswo anzulegen.

Die tatsächlichen praktischen Auswirkungen dürften sich aber vorerst in Grenzen halten. Ende 2015 betrugen die Reserven der japanischen Banken Â¥230.6 Bio. ($1.9 Bio), wobei 96% davon Überschussreserven darstellen. Netto wird die BOJ den Banken also weiterhin auf Sicht Zinsen überweisen, selbst wenn diese die Gesamtheit der zukünftigen QE-Erlöse (Â¥80 Bio. pro Jahr) passiv auf ihrem BOJ-Girokonto liegen lassen. Die Investoren rechnen also offensichtlich damit, dass die BOJ bereit ist, zu gegebener Zeit weitergehende Massnahmen zu ergreifen.

International gesehen ist die Signalwirkung wichtiger als die Massnahme an sich. Noch Anfang Januar hatte Kuroda nämlich Negativzinsen für Japan abgelehnt. Doch nach drei Wochen globaler Marktturbulenzen wollte die BOJ klarstellen, dass sie tatsächlich bereit ist, alles Notwendige zu tun, wann auch immer es erforderlich sein sollte und zwar ohne sich über den möglichen Verlust an Glaubwürdigkeit Gedanken zu machen. Selbst dann nicht, wenn die BOJ Fehler eingestehen und den Kurs ändern müsste.

Währungen: Der japanische Yen wird weiter zur Stärke neigen

Den Yen wird die BOJ-Entscheidung nicht wesentlich schwächen, obwohl sich etwaige Kursgewinne des Yen gegenüber dem US-Dollar in Grenzen halten dürften (siehe Grafik im PDF, Seite 2). Der breitere Yen-Aufwärtstrend gegenüber den anderen Industrieländer-Währungen im Allgemeinen und dem Euro im Besonderen bleibt jedoch ungebrochen. Wie die nachstehende Grafik zeigt, folgt der Yen-Zyklus weiterhin dem Pfad des US-Dollars seit März 2009, d.h. dem Beginn QE-Politik in den USA. Die Einführung der BOJ-Negativzinsen hat nur die jüngsten Kursgewinne des Yen etwas entschärft.

Wichtig ist auch, dass Japans Wirtschaft sich in den letzten Monaten nicht wesentlich abgeschwächt hat, während die BOJ-Entscheidung hilft, die realwirtschaftlichen Risiken, die sich im Schlepptau der Januar-Marktturbulenzen ergeben könnten, zu reduzieren. Noch am 19. Januar schätzte Kuroda am WEF in Davos Japans Konjunktur als relativ robust ein. Eine Einschätzung, die von mittelfristigen Datentrends unterstützt wird. So hatte die BOJ trotz des Lockerungssignals vom Freitag die reale Wirtschaftswachstumsprognose für das laufende Fiskaljahr per Ende März geringfügig von 1.4 % auf 1.5% erhöht (Medianschätzungen). Nur der Zeitpunkt, an dem die jährliche Inflationsrate 2% erreichen soll, wurde um etwa sechs Monate auf die erste Hälfte 2017 verschoben.

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