Axa IM rät: "Defensiv bleiben"

Bei der nicht enden wollender Flut schlechter Nachrichten sei ein defensives Portfoliomanagement bis Ende des Jahres empfehlenswert, sagt Chris Iggo, CIO Core Investments von Axa Investment Managers (Axa IM). Es wäre keine Überraschung, wenn auf den globalen Energieschock eine weltweite Rezession folgen würde.

"Die Bären sind zurück", stellt der CIO von Axa IM fest. Mit Blick auf die wieder schwächelnden Börsen verrät er damit kein Geheimnis, sondern sagt, was Wirklichkeit ist. Die Inflation bleibt hoch, die Idee, die US-Notenbank könnte sich in näherer Zukunft von einer restriktiveren Geldpolitik abwenden, ist aus der Luft gegriffen. Der Krieg in der Ukraine dauert an, und die Energiekrise belastet Haushalte und Unternehmen.

"Nachdem wir den Höchststand der Anleiherenditen im Juni ausgerufen hatten, sind wir nun offen für die Ansicht, dass die Renditen dieses Niveau doch wieder übertreffen könnten", äussert sich Chris Iggo selbstkritisch. In Grossbritannien ist dies bereits geschehen: Die Rendite zehnjähriger britischer Staatsanleihen liegt bei 2,9% nach 2,74% im Juni. Sowohl die Fed als auch die EZB würden an ihren Sitzungen am 21. bzw. 8. September die Zinsen wohl um weitere 75 Basispunkte anheben, meint Iggo und reiht sich damit in den Konsens der Marktstrategen ein.

Erneuter Test der Juni-Tiefst am Aktienmarkt?

Für die Aktienmärkte sind höhere Anleiherenditen schlecht. Sie bilden zusammen mit einem makroökonomischen Umfeld, das auf niedrigere Erträge hindeutet, "eine sehr negative Kombination für die Aktienmärkte. Es könnte zu einem erneuten Test der Tiefst vom Juni 2022 an den US- und anderen Aktienmärkten kommen", schätzt der CIO.

In den USA präsentiert sich der Arbeitsmarkt weiter in starker Verfassung. Die jüngsten Berichte zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) weisen demgegenüber ein negatives Wachstum auf. Die US-Notenbank ist dennoch entschlossen, die Zinsen bis zum Einbruch des Arbeitsmarkts zu erhöhen, um zu verhindern, dass das Lohnwachstum die Inflation anheizt. Zugleich belastet die höhere Inflation die Realeinkommen in den meisten Volkswirtschaften.

Energiekrise droht, mit schweren Folgen

Die europäischen Länder stehen vor einer möglichen Energierationierung im Winter. Die Regierungen versuchen zwar die Energiekrise rasch zu lösen. "Letztlich ist es aber eine politische Entscheidung, wer dafür zahlt – die Verbraucher, die Steuerzahler oder die Energieunternehmen", sagt Iggo.

Das grundlegende Problem bleibe, dass Russlands Krieg gegen die Ukraine das globale Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage an den Gasmärkten gestört hat. Solange dies nicht behoben sei, hält er die Aussichten für ein nachhaltiges Wirtschaftswachstum in der Welt für "sehr schlecht."

Es wäre keine Überraschung, wenn auf den globalen Energieschock eine weltweite Rezession folgte, argumentiert der Axa-Stratege. Das mache es schwer, sich mit viel höheren Zinsen abzufinden. Die Zentralbanken können die Energiepreise nur indirekt beeinflussen, indem sie über eine schwächere Konjunktur die Nachfrage reduzieren. Doch auch das hat seinen (womöglich noch höheren) Preis.

Irgendwann wird es zu einer erneuten Zinswende kommen. Aber die Fed muss erst niedrigere Inflationsraten und eine Abschwächung des Arbeitsmarkts sehen. "Und die EZB, welche die Zinsen zu lange zu niedrig gehalten hat, muss sich sicher sein, dass sie ein angemessenes Zinsniveau erreicht hat, mit dem sie die Inflation kontrollieren kann." Eine Umkehr der Markterwartungen könnte allerdings relativ rasch passieren – die Inversion der Renditekurve bei US-Staatsanleihen sei ein Hinweis in diese Richtung, erkennt Iggo doch einen Lichtblick.

Trotzdem: "interessante US-Treasuries"

Inzwischen werden die US-Leitzinsen bei nahe 4% erwartet. Werden die Zinsen vom Stand heute um weitere 150 BP angehoben, wäre dies, soweit es das Ausmass der Zinsschritte betrifft, der aggressivste Zinserhöhungszyklus seit Jahrzehnten. Es ist indes eher das Delta als das Niveau, das entscheidend ist. "Jede zusätzliche Zinserhöhung um einen Prozentpunkt hat die gleiche Wirkung, egal ob der Ausgangspunkt null oder fünf Prozent ist. Die Tatsache, dass die Zinsen so lange so niedrig waren und dann stark angehoben wurden, ist der springende Punkt, wenn es darum geht, wie viel die Kreditnehmer zusätzlich zahlen müssen."

Der Anstieg der Zinserwartungen seit Anfang August hat die Renditen auf der gesamten Kurve nach oben getrieben. Das habe interessante Möglichkeiten geschaffen, bemerkt Iggo. Betrachte man den Bank of America/ICE-Index für drei- bis fünfjährige US-Treasuries, so liegt die Rendite aktuell bei 3,4% und der Durchschnittspreis der im Index enthaltenen Anleihen bei 93,3%. "Obwohl wir uns kurzfristig Sorgen um die Märkte machen, gehen wir nicht davon aus, dass der Juli der letzte Monat mit positiven Renditen bei festverzinslichen Wertpapieren in diesem Jahr war."

Man könne defensiv aufgestellt sein und trotzdem eine positive Rendite erzielen, hält CIO Chris Iggo fest.