US-PKs so gut finanziert wie seit der Finanzkrise nicht mehr – doch die Schulden bleiben milliardenschwer

Die 253 grössten US-Pensionskassen von Bund und Kommunen haben ihren Deckungsgrad im Fiskaljahr 2026 auf 85,0 Prozent gesteigert. Gleichzeitig sitzen die Systeme weiterhin auf 1,13 Billionen US-Dollar an ungedeckten Verbindlichkeiten. Das zeigt der siebte «State of Pensions»-Bericht des Equable Institute.

Für das laufende Fiskaljahr weisen die untersuchten Pläne eine durchschnittliche Anlagerendite von 9,4 Prozent aus, deutlich über der im Schnitt angenommenen Zielrendite von 6,9 Prozent. Es ist bereits das vierte Jahr in Folge, in dem die tatsächlichen Ergebnisse die Annahmen übertreffen. Der über zehn Jahre geglättete Durchschnitt liegt bei 8,69 Prozent. Die Autoren Anthony Randazzo und Jonathan Moody warnen jedoch davor, den Trend fortzuschreiben: Ohne die kräftigen Renditejahre der letzten Zeit läge der Deckungsgrad deutlich tiefer, und die Systeme seien nach wie vor stark von Marktentwicklungen abhängig, da sich die Anlagestrategien der Kassen zunehmend angeglichen haben.

Die Arbeitgeberbeiträge haben mit 31,83 Cent pro Lohndollar einen historischen Höchststand erreicht – mehr als das Dreifache des Werts von 2001. Davon fliessen aber nur 9,42 Cent in laufende Leistungsansprüche («Normal Cost»); die restlichen 22,42 Cent dienen der Tilgung bestehender Fehlbeträge. Seit 2001 entfallen 95 Prozent des Beitragsanstiegs auf die Schuldentilgung.

45 von 50 Bundesstaaten verbessern sich

45 Staaten haben ihren Deckungsgrad gegenüber dem Vorjahr gesteigert, kein einziger hat sich verschlechtert. Sieben Staaten weisen inzwischen einen durchschnittlichen Deckungsgrad von über 100 Prozent aus. Am unteren Ende bleiben New Jersey (56,7 Prozent) und Illinois (56,4 Prozent) im «distressed»-Bereich unter 60 Prozent; Kentucky (63,1 Prozent) und Mississippi (60,6 Prozent) bewegen sich knapp oberhalb der Schwelle. Sechs Staaten – Illinois, Kentucky, New Jersey, Mississippi, Hawaii und New Mexico – kombinieren tiefe Deckungsgrade mit einer Schuldenlast von über zehn Prozent des jeweiligen Bruttoinlandprodukts, was strukturellen Handlungsdruck erzeugt, der mit Marktrenditen allein nicht zu beheben ist.

Ursache der Fehlbeträge: vor allem Investment- und Annahmefehler

Auch wenn alle Augen immer auf CalPERS mit Traumrenditen gerichtet sind, so gut wie dieser PK geht es längst nicht allen. Von den kumulierten 1,32 Billionen US-Dollar an ungedeckten Verbindlichkeiten seit dem Jahr 2000 entfallen 36,2 Prozent auf Anpassungen der versicherungstechnischen Annahmen, 26,3 Prozent auf unterdurchschnittliche Anlageergebnisse und 21,1 Prozent auf Zinsen, die schneller wachsen als die laufenden Beiträge. Demografie, Leistungsausbau und Beitragslücken spielen gesamthaft nur eine untergeordnete Rolle. Die durchschnittlich angenommene Rendite («Assumed Rate of Return») ist seit 2001 von 8,07 auf 6,88 Prozent gesunken; nur noch 60 der 253 Pläne rechnen mit mehr als 7,0 Prozent, gegenüber 230 im Jahr 2006.

Wachsende Konzentration in alternative Anlagen und A.I.-Werte

Der Anteil «valuation-priced» Anlagen – primär Private Equity, Private Debt, Immobilien und Hedge Funds, die nicht über Marktpreise, sondern über interne Bewertungsmodelle taxiert werden – hat sich seit der Finanzkrise auf 27,1 Prozent der Vermögen verdreifacht. Das birgt laut Equable ein erhöhtes «Valuation Risk»: Werden solche Anlagen zu hoch bewertet, erscheinen die Kassen besser finanziert, als sie es tatsächlich sind, was künftige Beitragssenkungen begünstigen und Fehlbeträge langfristig vergrössern kann.

Parallel dazu untersucht der Bericht erstmals die Konzentration auf A.I.-nahe Werte. Basierend auf SEC-13F-Meldungen der 25 grössten Pensionskassen schätzt Equable, dass 8 bis 10 Prozent der Vermögen – umgerechnet zwischen 513 und 642 Milliarden US-Dollar – direkt in eine Gruppe von 51 börsennotierten A.I.-Unternehmen investiert sind, wobei 74 Prozent davon auf die «Magnificent Seven» entfallen. Bei Colorado PERA und dem Minnesota State Board of Investment liegt der Anteil bei über 14 Prozent. Die Autoren sehen darin ein systemisches Risiko: Sollte sich die A.I.-These nicht bewahrheiten, wären praktisch alle grossen US-Pensionskassen gleichzeitig betroffen, da sie ähnliche Wetten eingegangen sind.

Was das für Schweizer Pensionskassen bedeutet

Die US-Situation lässt sich nicht eins zu eins auf die Schweiz übertragen – schon die Rechnungslegung unterscheidet sich grundlegend, ebenso das Umlage- versus Kapitaldeckungsverfahren. Dennoch drängen sich einige Vergleichspunkte auf.

In der Höhe des Deckungsgrads liegen Schweizer Vorsorgeeinrichtungen derzeit deutlich komfortabler: Gemäss dem Pensionskassen-Monitor von Swisscanto lag der Deckungsgrad privatrechtlicher Kassen per Ende Mai 2026 bei 122,7 Prozent und damit nahe am bisherigen Rekord von 2021; öffentlich-rechtliche Kassen mit Vollkapitalisierung wiesen zuletzt rund 114 bis 117 Prozent aus, teilkapitalisierte rund 91 bis 93 Prozent. Auch die Oberaufsichtskommission Berufliche Vorsorge (OAK BV) bestätigte für Ende 2025 einen Durchschnittsdeckungsgrad von rund 117 Prozent bei privatrechtlichen Einrichtungen. Das VZ VermögensZentrum kommt in seinem Pensionskassen-Rating 2026 zu einem Mittelwert von rund 114 Prozent, mit Spitzenwerten einzelner Kassen von über 125 Prozent.

Zwei strukturelle Parallelen zum US-Befund lassen sich dennoch ziehen:

• Erstens die Konvergenz der Anlagestrategien. Ähnlich wie Equable für die USA feststellt, dass die Renditestreuung zwischen Pensionskassen seit 2008 markant abgenommen hat, zeigt der jüngste Swisscanto-Monitor eine auffallende Gleichförmigkeit der Jahresperformance über praktisch alle Kassenkategorien hinweg – unabhängig von Grösse, Deckungsgrad oder Rentneranteil. Auch Schweizer Kassen bewegen sich damit zunehmend im Gleichschritt, was im Fall einer breiten Marktkorrektur wenig Diversifikationsschutz böte.
• Zweitens die wachsende Bedeutung alternativer Anlagen und die damit verbundene Bewertungsfrage. Der von Equable beschriebene Anstieg des «Valuation Risk» bei US-Kassen hat ein Pendant in der Schweiz: Auch hiesige Vorsorgeeinrichtungen bauen ihr Engagement in Private Equity, Infrastruktur und Direktimmobilien kontinuierlich aus – jüngst etwa der Einstieg der Pensionskasse Stadt Zürich bei Kallista Energy. Solche Anlagen werden ebenfalls nicht laufend zu Marktpreisen, sondern über periodische Bewertungen erfasst, was die gleiche Grundproblematik verzögerter oder zu optimistischer Preisfindung aufwirft wie in den USA.

Der grösste Unterschied bleibt aber der strukturelle: Während US-Pensionskassen mit «Unfunded Liabilities» von 1,13 Billionen Dollar gegen ein historisch gewachsenes, teilweise seit Jahrzehnten unterfinanziertes System ankämpfen, sind Schweizer Kassen dem Kapitaldeckungsverfahren und einer strengeren BVG-Aufsicht unterworfen, die Unterdeckungen frühzeitig sanktioniert. Die aktuell hohen Deckungsgrade und Wertschwankungsreserven verschaffen den hiesigen Kassen entsprechend deutlich mehr Spielraum, sollte sich – etwa im Fall einer A.I.-getriebenen Marktkorrektur – ein ähnliches Renditejahr wie 2022 wiederholen.