Emerging Market Debt mit Vorteil in Lokalwährung

Eine neue Untersuchung mit dem Titel "EMD Opportunities" von ING Investment Management (ING IM) kommt zum Ergebnis, dass die beste strategische Allokation von Emerging Market Debt (EMD) sich vorrangig an Lokalwährungsanleihen orientiert, aber auch die neue Asset-Klasse der Unternehmensanleihen von den Emerging Markets einbezieht.

Die Untersuchung basiert auf einem Szenario, bei dem der Asset-Manager die Anlagechancen optimaler Portfolios in einem Mean-Variance-Kontext untersucht und diese Untersuchung mit einer Analyse der relativen EMD-Marktkapitalisierungen, der verwalteten Assets und dem strategischen Wachstum der Assetklassen verknüpft, um davon eine zukunftsorientierte Einschätzung der Trends innerhalb dieser Anlageform abzuleiten.

Rob Drijkoningen, Leiter Global Emerging Markets bei ING IM, erklärte dazu: "Schuldtitel aus den Schwellenländern (EMD) haben sich in den beiden letzten Jahrzehnten zu einer bedeutenden Anlageform gemausert, die mittlerweile ein Volumen von 10 Billionen Dollar auf sich vereint. Damit werden sie zunehmend interessanter für Investoren."

ING IM unterscheidet – je nach Risiko im Hinblick auf die unterschiedlichen Nominalwährungen und Risikoaufschläge – vier verschiedene EMD-Subsegmente innerhalb der breiteren EMD-Assetklasse. Hard-Currency-Anleihen (HC) werden von EM-Regierungen oder in Schwellenländern ansässigen Unternehmen ausgegeben, lauten aber auf US-Dollar, Euro oder Yen. Local-Currency-Anleihen (LC) sind von EM-Regierungen oder in Schwellenländern ansässigen Unternehmen ausgegebene und in der betreffenden Landeswährung denominierte Anleihen.

Bei der Ausarbeitung einer optimalen strategischen Allokation von EMD ging ING IM nach zwei unterschiedlichen Ansätzen vor: dem Mean-Variance-Kontext und einer zukunftsgerichteten Analyse.

Mean-Variance-Kontext
Im Rahmen dieser Analyse untersuchte ING IM den Portfolio-Mix, wenn EMD allein auf Basis der historischen Daten vom Januar 2003 bis Dezember 2010 optimiert werden.

Es hat sich herausgestellt, dass die LC-Geldmärkte die am wenigsten riskante Assetklasse darstellen und ein besseres Diversifikationsprofil bieten als Lokalanleihen. Lokalanleihen weisen zwar das attraktivste Rendite-Risiko-Profil auf, waren aber über den Beobachtungszeitraum die volatilste Sub-Assetklasse. Insgesamt weisen die Subsegmente ein hohes Mass an Korrelation auf. Die Korrelation ist vor allem innerhalb des Segments Hartwährungsanleihen sowie zwischen Lokalanleihen und lokalen Geldmärkten ausgeprägt und am schwächsten zwischen HC-Unternehmensanleihen und lokalen Geldmärkten.

Die Analyse zeigte, dass das Portfolio, das anhand historischer Erträge und Volatilitäten als das effizienteste abgeleitet wurde (höchste Sharpe Ratio), Lokalanleihen mit 63 Prozent, HC-Staatsanleihen mit 30 Prozent und LC-Geldmärkte mit 6 Prozent gewichtet. Das Minimum-Varianz-Portfolio gewichtet die lokalen Geldmärkte mit 82 Prozent und HC-Staatsanleihen mit 18 Prozent. Dabei handelt es sich um die beiden Subsegmente mit der niedrigsten Volatilität. Obwohl die Korrelation zwischen diesen Subsegmenten bei 0,7 liegt, sind gegenüber einer hundertprozentigen Gewichtung von LC-Geldmärkten (dem Subsegment mit der geringsten Volatilität) dennoch gewisse Diversifikationsvorteile erzielbar.

Zukunftsgerichtete optimale Allokation
Der jüngste Bericht von ING IM weist nun darauf hin, dass eine Allokation in Schwellenländeranleihen allein auf Basis ihrer Wertentwicklung in der Vergangenheit weniger zweckmässig ist, da sich aus den historischen Ertragsdaten nicht notwendigerweise Hinweise für die künftige Ertragsentwicklung ableiten lassen. Die Asset-Klasse befindet sich noch in der Entwicklungsphase und es liegen bisher nur begrenzte Erfahrungswerte vor. Zudem waren die risikobereinigten Erträge von EMD-Assets bisher höher als die von Vermögenswerten von den entwickelten Märkten. Langfristig erwartet man allerdings eine Annäherung.

Zusätzliche Erkenntnisse für die optimale Vermögensstrukturierung ergeben sich aus einer Analyse der voraussichtlichen Erträge. Das Modell von ING IM beruht auf der Annahme, dass sich die erwarteten Erträge einer jeden Sub-Assetklasse aus Risikoaufschlägen/Zinsen, Länderrisiko, Unternehmensrisiko, Währungsrisiko und voraussichtlichen Überschussrenditen zusammensetzen werden. Es wird also nach einem Build-up-Ansatz vorgegangen. Folgende Faktoren werden in die Schätzung eines jeden Risikoaufschlags einbezogen:

• Aktuelle Spread-Niveaus und Zinssätze
• Aktuelle Durationen der Sub-Assetklassen
• Historische Volatilitäten der Zinssätze, der Spreads von Staats- und Unternehmensanleihen sowie der Wechselkurse
• Annahme, dass der Ertrag pro Risikoeinheit bei EMD dem an entwickelten Märkten vergleichbar ist.

Die zukunftsorientierte Analyse der voraussichtlichen Renditen hat ergeben, dass sich mit steigendem Portfoliorisiko die Gewichtung von der 18 Prozent/82 Prozent-Allokation von HC-Staatsanleihen/LC-Geldmärkten hin zu den risikoreicheren Anlageformen HC-Unternehmensanleihen und LC-Anleihen verlagert. Im Rahmen des Maximum-Sharpe-Ratio-Portfolio werden HC-Staatsanleihen mit rund 33 Prozent und Lokalanleihen mit 67 Prozent gewichtet. Im Gegensatz zu den Ergebnissen der Mean-Variance-Analyse anhand historischer Risiko- und Ertragsschätzungen ergibt die Analyse auf Basis zukunftsorientierter Risiko- und Ertragsschätzungen bei Unterstellung einer einheitlichen Sharpe Ratio höhere Allokationen für HC-Unternehmensanleihen.

Aus struktureller Sicht hängen die voraussichtlichen Erträge der EMD-Untersegmente von langfristigen Wachstumstrends der Assetklasse sowie dem Entwicklungstempo eines jeden EM-Anleihemarktes ab. Um diese Entwicklungen nachvollziehen zu können, muss man sich ING IM zufolge die Wachstumstrends bei Marktkapitalisierung und verwalteten Assets jedes einzelnen EMD-Untersegments anschauen.