Deutschland im Fokus der Anleger: Wie tragfähig ist die neue Schuldenpolitik?

Deutschland steuert auf einen deutlich expansiveren Fiskalkurs zu. Die absolute Schuldenquote ist im europäischen Vergleich noch moderat, doch nun rückt Deutschland zunehmend in den Fokus der Ratingagenturen. Was heisst das für Anleger?

Die Politik will es so: Die deutschen Staatsschulden erhöhten sich 2025 um 144 Milliarden Euro auf 2'840 Milliarden Euro. Die Schuldenquote kletterte damit von 62,2 auf 63,5 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Der Bund inklusive seiner Extrahaushalte trug mit einem Anstieg von 107 Milliarden Euro den grössten Teil dazu bei. Rechnet man die deutsche Beteiligung an gemeinsamen EU-Schulden hinzu – die Bundesbank beziffert diesen Anteil für 2025 auf rund 118 Milliarden Euro respektive 2,6 Prozent des BIP –, ergibt sich eine effektive Schuldenquote von rund 66 Prozent.

Die offiziellen Prognosen zeigen schon jetzt eine klare Aufwärtsbewegung: Die Europäische Kommission erwartet einen Anstieg der Schuldenquote auf 65,8 Prozent im laufenden Jahr, 68,0 Prozent im 2027 und rund 69,7 Prozent im 2028. Die Defizitquote soll von 2,7 bis 2,8 Prozent (2025) auf 4,1 bis 4,5 Prozent (2027) und schliesslich 4,9 Prozent (2028) steigen. Das reale BIP-Wachstum bleibt derweil mit 0,2 bis 1,4 Prozent über den Prognosehorizont hinweg verhalten.

Politisch gewollter Kurswechsel: Die Debatte stillt nicht ab

Der Schuldenanstieg ist keine Folge einer Krise, sondern das Ergebnis einer politischen Entscheidung. Vier Bereiche stehen im Zentrum: Verteidigung und militärische Beschaffung, Infrastruktur- und Klimainvestitionen, Steuerentlastungen für Unternehmen und private Haushalte sowie steigende Sozialausgaben. Die Reform der deutschen Fiskalregeln hat den finanziellen Spielraum dafür erheblich ausgeweitet.

Die Bundesbank schätzt, dass die expansive Fiskalpolitik das deutsche BIP zwischen 2026 und 2028 kumuliert um rund 1,3 Prozentpunkte stärker wachsen lässt – bei einem impliziten Fiskalmultiplikator von knapp 0,6. Kritischer ist jedoch die Verwendung der Mittel: Nach Einschätzung der Bundesbank fliessen im Prognosezeitraum nur rund 40 Prozent der Ausgaben aus dem Infrastruktur-Sondervermögen tatsächlich in zusätzliche, nicht-militärische Investitionen. Für die langfristige Schuldentragfähigkeit ist dieser Punkt entscheidend, denn kreditfinanzierte Ausgaben sind deutlich unproblematischer, wenn sie das Produktionspotenzial erhöhen, statt primär laufende Transfers oder Verwaltungsausgaben zu finanzieren.

Wachsende Sorge um das Triple-A-Rating

Die Diskussion hat inzwischen auch die Bundesregierung erreicht. Laut Berichten des «Handelsblatt» wächst dort die Sorge, Deutschland könnte sein Spitzenrating verlieren. Ein ranghoher Regierungsvertreter wird mit den Worten zitiert, dass die Ratingagenturen das deutsche Triple-A-Rating infrage stellen könnten, sollten die Schulden hoch bleiben, ohne dass das Wachstum anspringt. Deutschland zählt derzeit noch zu den wenigen Staaten, die von Fitch, Moody's und S&P durchgängig ein Top-Rating erhalten – ein Verlust dieses Status würde den Schuldendienst spürbar verteuern und den Bundeshaushalt zusätzlich belasten. Auch der frühere Chef-Rating-Analyst von S&P Global Ratings, Moritz Krämer, hält laut der Zeitung eine Verschlechterung des deutschen Ratings inzwischen für nicht mehr ausgeschlossen.

Refinanzierungskanal als zentraler Mechanismus

Mit steigender Emissionstätigkeit muss der deutsche Staat stärker auf preissensitive private Investoren als Käufer von Bundesanleihen zurückgreifen – ein Muster, das sich global beobachten lässt. Der durchschnittliche Zinssatz auf dem gesamten Schuldenbestand reagiert wegen mehrjähriger Laufzeiten zunächst nur begrenzt auf steigende Marktzinsen, doch bei jeder Umschuldung schlägt das höhere Zinsniveau zunehmend durch. Neu ausgegebene Anleihen werden teurer finanziert, auslaufende Schulden müssen zu höheren Sätzen refinanziert werden, und der Zinsanteil im Bundeshaushalt steigt mit Verzögerung – mit entsprechend weniger Spielraum für Bildung, Entlastungen, Renten oder Investitionen.

Global lässt sich dieser Trend am Anleihemarkt bereits ablesen: Die durchschnittliche Rendite in einem breiten Index von Staatsanleihen mit Investment-Grade-Rating ist auf fast 4,5 Prozent gestiegen, der höchste Stand seit Beginn der entsprechenden Datenreihen 2015. Zusätzlicher Druck entsteht durch die rekordhohe Emissionstätigkeit von Unternehmen, insbesondere von Technologiekonzernen, die ihre KI-Investitionen zunehmend über längere Laufzeiten finanzieren und dabei verstärkt auch auf internationale Anleihemärkte ausweichen. Gleichzeitig verschiebt sich die Käuferbasis von Staatsanleihen: Traditionelle Nachfrage von Pensionskassen mit langfristigem Anlagehorizont nimmt ab, während regulatorische Vorgaben viele Kassen in Richtung Aktien lenken.

Verdrängung privater Investitionen möglich

Eine expansive Fiskalpolitik kann private Investitionen zunächst stimulieren, bei begrenzten Kapazitäten jedoch auch Verdrängungseffekte auslösen – insbesondere bei Bauleistungen, Ingenieur- und Planungsdienstleistungen, Fachkräften und der langfristigen Finanzierung am Kapitalmarkt. Emittiert der Staat gleichzeitig mit Unternehmen und anderen Staaten umfangreich Anleihen, steigen die Renditen am langen Ende womöglich stärker als die kurzfristigen Leitzinsen, was Investitionen und Refinanzierungen für Unternehmen verteuert. Für Deutschland ist dieser Effekt besonders relevant, weil die private Investitionstätigkeit ohnehin durch hohe Energiekosten, Regulierung, schwache Nachfrage und strukturelle Unsicherheit belastet wird.

Die Bundesbank schätzt das Potenzialwachstum für 2026 auf lediglich rund 0,4 Prozent und für 2027 sowie 2028 auf etwa 0,3 Prozent – als Ursachen nennt sie Demografie, Fachkräftemangel, hohe Arbeits- und Energiekosten, Bürokratie sowie zunehmenden internationalen Wettbewerbsdruck. Damit lautet die zentrale Frage nicht, ob Deutschland zusätzliche Schulden aufnehmen kann, sondern ob diese das Potenzialwachstum dauerhaft über die Finanzierungskosten heben. Vereinfacht gilt für die Schuldendynamik: Solange das nominale Wachstum über dem effektiven Schuldzins liegt, lässt sich eine höhere Schuldenquote leichter stabilisieren. Steigt jedoch der Zins, bleibt das Wachstum schwach, und besteht gleichzeitig ein Primärdefizit, nimmt die Schuldendynamik deutlich an Fahrt auf.

Inflationsdruck bleibt ein Thema

Die Fiskalexpansion trifft auf ein Umfeld mit bereits erhöhtem Preis- und Kostendruck. Die Bundesbank erwartet für 2026 eine HVPI-Inflation von 2,9 Prozent und für 2027 von 2,7 Prozent – erst 2028 soll die Rate auf 1,9 Prozent zurückgehen. Ob die Fiskalpolitik mittelfristig eher disinflationär oder inflationstreibend wirkt, hängt davon ab, ob die zusätzlichen Mittel primär die Angebotsseite stärken – etwa über Digitalisierung, Infrastruktur, Energieversorgung und Bildung – oder vorwiegend zusätzliche Nachfrage erzeugen. Für die EZB entsteht dadurch ein anspruchsvolleres Umfeld: Eine schwache Privatwirtschaft würde eigentlich niedrigere Zinsen nahelegen, während eine expansive Fiskalpolitik und erhöhte Dienstleistungsinflation für Zurückhaltung bei Zinssenkungen sprechen.

Ein Ratingverlust oder eine abrupte Marktverwerfung bleibt kein Basisszenario. Deutschland verfügt trotz der Kriser der Automobilindustrie weiterhin über eine grosse, diversifizierte Volkswirtschaft, hohe private Nettovermögen, eine starke institutionelle Infrastruktur und Zugang zu tiefen Kapitalmärkten. Die Risikoprämie für politische und fiskalische Fehlsteuerung dürfte aber tendenziell zunehmen, und die Rolle des Bundes als nahezu risikofreier Anker für europäische Zinsen könnte graduell schwächer werden, sollten Emissionsvolumina und Schuldenquote dauerhaft weiter steigen.

Einordnung für institutionelle Anleger

Für institutionelle Investoren stellt sich die deutsche Situation weniger als klassischer Solvenzfall dar denn als Regimewechsel im europäischen Zinsmarkt. Zu den relevanten Beobachtungspunkten zählen die Entwicklung der 10- und 30-jährigen Bundrenditen, das Verhältnis von Neuverschuldung zu tatsächlich zusätzlichen Investitionen, die Zinsausgaben im Bundeshaushalt, die Abweichung des BIP-Wachstums vom Potenzialwachstum, die Verwendung und Abflussgeschwindigkeit der Sondervermögen, die Reaktion der Ratingagenturen sowie der Spread zwischen deutschen, französischen und italienischen Staatsanleihen.

Die zentrale Schlussfolgerung: Mehr Schulden können die deutsche Konjunktur kurzfristig stabilisieren, überzeugen langfristig aber nur, wenn sie die Angebotsseite der Wirtschaft stärken. Bleiben Reformen bei Produktivität, Arbeitsangebot, Energie, Bürokratie und Unternehmensinvestitionen aus, droht ein ungünstiger Mix aus höherer Schuldenquote, steigenden Zinskosten und dauerhaft schwachem Wachstum – mit entsprechenden Folgen für Bundrenditen und die Risikoprämien am europäischen Anleihemarkt.