"Wahres Paradies für aktive Fondsmanager"

Unternehmensanleihen in Emerging Markets bieten Renditevorteile, tiefere Verschuldung und eine geringere Duration als ihre Pendants aus Industrieländern, sagt Wouter Van Overfelt, Portfoliomanager und quantitativer Analyst bei Vontobel AM.

Mit einem Volumen von fast 2 Billionen US-Dollar ist das Universum der Unternehmensanleihen von Schwellenländern in Hartwährung doppelt so gross wie jenes der auf US-Dollar lautenden Staatsanleihen der Schwellenländer. Schätzungen des IWF zufolge soll das Bruttoinlandprodukt der Emerging Markets 2018 mit einer Rate von 4,9% wachsen, was der Anlageklasse ein enormes Potenzial beschert.

Doch trotz dieser herausragenden Zahlen bieten EM-Unternehmensanleihen weiterhin einen beträchtlichen Renditevorteil gegenüber EM-Staatsanleihen und auch gegenüber ihren Industrieländerpendants, meint Wouter Van Overfelt, Portfoliomanager bei Vontobel Asset Management, und dies bei einer deutlich tieferen Verschuldung und einer geringeren Duration.

Verschuldung zu Ebitda

Nettoverschuldung von Investment-Grade-Titeln
Neben dem ansehnlichen Spread und den soliden Fundamentaldaten zeichnet sich der Markt für EM-Unternehmensanleihen vor allem durch reichlich vorhandene Ineffizienzen aus. Diese machen ihn gemäss Woulter zu einem wahren Paradies für aktive Fondsmanager. Peer-Group-Analysen legen jedoch nahe, dass zahlreiche Manager scheinbar damit zufrieden sind, sich lediglich völlig neutral an eine Benchmark zu binden und durch diese dann eine quasi gehebelte, korrelierte Beta-Wette einzugehen.

Event Driven
Überzeugte Contrarian-Manager suchen aktiv nach Titeln, die andere Manager meiden, und nutzen die Situationen aus, die sie teilweise sogar verursachen. Inwieweit man sich letztendlich engagiert, hängt laut Woulter natürlich vom Verständnis der treibenden Faktoren hinter einem Ereignis, dem Wert der Vermögenswerte und auch dem erwarteten Ausgang des Ereignisses ab. Das Risiko bei diesen Strategien ist in der Regel unternehmensspezifisch und beinhaltet die Gefahr eines Ereignisausgangs, der sich nicht mit den Erwartungen deckt. Im Erfolgsfall sind diese Strategien überaus performancestark, vor allem aber von den breiten Märkten in hohem Masse abgekoppelt, da die Kursentwicklung unternehmensspezifisch ist – kurz gesagt: reines, unkorreliertes und titelspezifisches hohes Alpha.

Sukzessiver Aufbau einer Position unter Beachtung eines klaren Kursziels für den Ausstieg

Value Driven
Den Investoren, die an keine Benchmark gebunden sind, bieten die segmentierten und oftmals ineffizienten Anleihenmärkte der Emerging Markets renditestarke und volatilitätsarme Anlagemöglichkeiten. Regulatorische und verhaltensbezogene Beschränkungen führen neben den eher schwerfälligen Bonitätsnoten der Ratingagenturen zu Fehlbewertungen, die erfahrene Schwellenländeranleger ausnutzen können.

Zum Beispiel können zwei Anleihen desselben Emittenten, die von ähnlicher Laufzeit sind, aber in verschiedenen Währungen ausgegeben wurden, selbst nach Absicherung des Währungsrisikos erhebliche Renditeunterschiede aufweisen. Diese Unterschiede ergeben sich häufig aus Mandats-, Währungs- und rechtlichen Beschränkungen, mit denen die Investoren konfrontiert sein können. Ein Beispiel dafür wäre, wenn nur eine der beiden Anleihen in einem Index vertreten ist. Somit würden benchmarkorientierte Fondsmanager den Kurs dieser Anleihe in die Höhe treiben, während die andere unbeachtet bliebe.

Woulters führt dazu ein konkretes Beispiel an: Die brasilianische Ölfirma Petrobras hat zwei Anleihen mit Fälligkeit 2023 begeben, wobei die eine auf US-Dollar und die andere auf Euro lautet. Die Euro-Anleihe bescherte Anlegern eine Outperformance von 300 Basispunkten gegenüber dem in US-Dollar denominierten Papier – gleiches Kreditrisiko, bessere Performance. Diese Art von Fehlbewertungen ist systemisch und wiederkehrend und kann genutzt werden, um höhere Portfolioerträge zu erzielen.