Rezession aufgrund der "Erholungsmüdigkeit"?

Die zunehmende Fremdfinanzierung in Kombination mit schwachem nominalem Wachstum stellt eine erhebliche potenzielle Belastung dar, sagt Robert Michele, Chief Investment Officer der Global Fixed Income, Currency & Commodities Group bei J.P. Morgan Asset Management.

Die Experten von J.P. Morgan Asset Management erwarten für die Anleihenmärkte in den nächsten drei bis sechs Monaten ein unterstützendes Umfeld: "Die aussergewöhnliche geldpolitische Lockerung durch die Zentralbanken bietet einen fruchtbaren Boden für eine anhaltende Erholung leicht unter Trendniveau, auch wenn weiterhin mit Phasen höherer Volatilität zu rechnen ist", betont Robert Michele, Chief Investment Officer der Global Fixed Income, Currency & Commodities Group bei J.P. Morgan Asset Management. Allerdings sei auch festzustellen, dass das globale Wachstum an Fahrt verliere, wodurch die Finanzmärkte jedoch einen Grossteil ihrer Verluste zu Jahresbeginn mehr als aufholen konnten. "Wie viele Marktteilnehmer wissen wir noch nicht genau, wie mit diesem Phänomen umzugehen ist", gesteht Michele ein.

Reales BIP-Wachstum bleibt verhalten
Die Wahrscheinlichkeit für eine Rezession zum Jahresende werde dabei immer etwas grösser, die Begründung dafür sei eine 'Erholungs­müdigkeit', die etwa alle acht bis zehn Jahre einsetzt. So wurde das Rezessionsszenario entsprechend um weitere 5 Prozent auf 25 Prozent erhöht. Das Basisszenario für die nächsten Monate spiegelt mit 60 Prozent Wahrscheinlichkeit ein langsameres Wirtschaftswachstum wider – auch die Weltbank senkte kürzlich ihre Prognose für 2016 von 2,9 Prozent auf 2,4 Prozent – verbunden mit einer weiter gedämpften Inflation.

Laut Michele steigt gleichzeitig zur Wachstumsverlangsamung die Fremdfinanzierung an: In den Industrieländern gelte dies für die staatliche Verschuldung, in den Schwellenländern für Unternehmen. "Zunehmende Fremdfinanzierung in Kombination mit schwachem nominalem Wachstum stellt eine erhebliche potenzielle Belastung dar, denn die Verschuldung wird früher oder später die Grenze der Tragbarkeit erreichen." Zunächst verhindern aber die geldpolitischen Massnahmen der Zentralbanken eine zeitnahe Rezession und bieten die Grundlage für die derzeit anhaltende Erholung unter dem Trendniveau. "Die jüngste Wachstumserholung in den USA, die temporär angezogenen Energiepreise sowie die Stabilisierung der chinesischen Wirtschafts- und Finanzdaten haben die kurzfristigen Risiken reduziert", betont Michele.

Die lockere Geldpolitik gibt kurzfristig Rückenwind, stellt aber eine langfristige Belastung dar
Das Wachstum des Welthandels schwächt sich weiter ab und die Arbeitsproduktivität geht sowohl in den Schwellen- als auch in den Industrieländern zurück. "Volkswirtschaften nutzen Fremdfinanzierung, um das Wachstum anzukurbeln und nehmen damit gleichsam einen Kredit gegen die Zukunft auf", mahnt Michele. Vielen Unternehmen falle in diesem Umfeld die Generierung von Umsatzwachstum schwer, was darauf hindeute, dass sie Kosten senken werden müssen, um rentabel zu sein. "Die aggressive Lockerungspolitik der Zentralbanken ist bereits jetzt weniger effektiv, sodass es letzten Endes an den Regierungen liegen wird, eine wirksame fiskalpolitische Antwort zu finden." Andernfalls werde ein weiteres BIP-Wachstum in den USA und Europa auf oder gar über Trend kaum möglich sein.

Auf kurze Sicht allerdings ist das Umfeld für Anleihen günstig, denn es fehlt an Wachstum und Inflation, um die Zinsen ansteigen zu lassen, und die Zentralbanken stellen Liquidität bereit. "Die US-Notenbank Fed sieht sich einerseits dem Wunsch nach mehr Inflation und andererseits dem Wissen gegenüber, dass niedrigere Zinssätze eine alternde Bevölkerung, die auf Spar-Erträge angewiesen ist, bestrafen", weiss Michele. Wenn es zu Lohndruck kommt, werde die Fed möglicherweise gezwungen sein, die Zinsen zu erhöhen, was gar eine Rezession auslösen könnte. Strengere Kreditvergabestandards der Banken, nachgebende Fundamentaldaten im Bereich Gewerbeimmobilien und die jüngste Abschwächung der Mieten für Wohnimmobilien deuten aktuell aber darauf hin, dass keine Bedrohung durch eine Inflation besteht. "Wir erwarten, dass die Fed weiterhin damit kämpfen wird, einen Leitzins von 1 Prozent zu erreichen und dass die 10-jährigen US-Treasuries bis Jahresende mit rund 1,50 Prozent angemessen bewertet bleiben", so der Experte.

Michele betont, dass es in diesem Umfeld wichtig sei, die Risiken genau zu beobachten. "Unsere aktuellen Anlagefavoriten tragen einerseits den Gelegenheiten Rechnung, die durch die Zentralbankpolitik entstehen, andererseits aber auch dem Bedürfnis, in unvermeidlichen Phasen der Risikoaversion Stabilität im Portfolio zu haben." So bevorzugt er derzeit Vermögenswerte mit höherer Bonität wie beispielsweise erstklassige Staatsanleihen mit langer Duration, um bei Marktunsicherheit die Volatilität zu senken und die Liquidität zu erhöhen. Andererseits: US-Hochzinsanleihen seien zwar nicht mehr günstig, würden aber durch Mittelflüsse von Privatanlegern unterstützt, während Europäische Hochzinsanleihen, bereinigt nach Sektor, Rating und Duration, im Vergleich zu US-Hochzinsanleihen weiterhin günstig sind. In Europa biete sich dank des Wachstums knapp über dem Trendniveau und der noch nicht so weit vorangeschrittenen Erholung die ein oder andere Gelegenheit für Rating-Heraufstufungen. Das Angebot bleibe jedoch relativ verhalten. Bei US-Unternehmensanleihen mit Investment Grade-Status bleibt er angesichts der Einschätzung des globalen Wachstums und der hohen Fremdfinanzierung dagegen vorsichtig.

Flexibilität jenseits eines Index nutzen
Mit einer breit diversifizierten, globalen und flexiblen Positionierung ist es auch in dieser herausfordernden Phase des Kreditzyklus möglich, Erträge zu generieren. Ein benchmarkunabhängiges Konzept, das variabel in Sektoren oder Regionen mit dem attraktivsten risikoadjustierten Ertragspotenzial investiert, bietet dabei Diversifizierungspotenzial, erhöht die Chance auf höhere Erträge und bietet einen potenziellen Schutz gegenüber Abwärtsbewegungen.

Eine solche flexible Strategie nutzt der JPMorgan Funds – Global Bond Opportunities Fund, den Robert Michele seit gut drei Jahren gemeinsam mit Nicholas Gartside und Iain Stealey managt. Das breit diversifizierte Portfolio investiert über das gesamte Spektrum globaler Anleihen hinweg. Die benchmark­unabhängige Strategie kombiniert dynamisch alle Anleihenmarktsegmente und nutzt aktives Durations­management, um sich jederzeit auf verändernde Marktbedingungen einzustellen. So hat der Global Bond Opportunities Fund in dem herausfordernden Umfeld seit Jahresanfang geschafft, 6,35 Prozent (per 31. Juli 2016, Anteilklasse A acc EUR (hedged)) zu erwirtschaften.