Erfolgsfaktoren diversifizierter Private-Debt-Investitionen in Europa

Das kontinuierliche Wachstum privat vergebener Kredite wird zunehmend auch von europäischen Managern getragen. Ein attraktives Renditepotential und die zunehmende Berücksichtigung von Nachhaltigkeitsaspekten beflügeln laut Zurich Invest die Investorennachfrage.

Direct Lending als Teil der Anlageklasse Private Debt ist in Europa seit einigen Jahren auf dem Vormarsch. Laut Patrick Hug, Senior Investment Analyst bei Zurich Invest, schätzen Investoren an den direkt an mittelständische Unternehmen vergebenen Krediten die attraktiven Kreditaufschläge sowie die soliden Kreditvereinbarungsklauseln. Direct Lending stelle somit für Anleger eine hervorragende Ergänzung zu festverzinslichen Fixed-Income-Investitionen dar. Die Pandemie habe weder die Nachfrage der Firmen nach Krediten noch den Appetit der Investoren langfristig geschwächt. Nach einem kurzfristigen Dämpfer des Transaktionsvolumens befänden sich die Kreditaufschläge und der Leverage der Transaktionen mittlerweile wieder auf dem Vor-Pandemie-Niveau. Die Unternehmen blieben sehr gut aufgestellt und verzeichneten gleichzeitig sehr niedrige Ausfallraten.

Europa als fragmentierter Markt mit unterschiedlichen Jurisdiktionen

Wie Hug erläutert, sei oberstes Ziel bei Fixed-Income-Investitionen die Vermeidung von Kreditausfällen. Beim Direct Lending stelle deshalb eine besonders sorgfältige Kreditanalyse sicher, dass die Kreditnehmer ihrem Zinsdienst zuverlässig nachkommen und den Kredit zurückzahlen oder refinanzieren können. Eindeutige Kreditvereinbarungsklauseln ermöglichten eine enge Überwachung, was bei Problemen ein frühzeitiges Einschreiten erlaube. Insbesondere in Europa sei hier jedoch die Aufteilung des Marktes auf verschiedene Länder mit unterschiedlicher Rechtsprechung zu beachten.

Ausser der Kreditwürdigkeit des Unternehmens müssten deshalb auch die Voraussetzungen zur Kreditvergabe und -restrukturierung in den einzelnen Jurisdiktionen berücksichtigt werden. Darüber hinaus sei es wichtig, die laufenden Entwicklungen im Detail zu kennen und zu bewerten, wie sich diese auf den Kreditnehmer und seine Kreditfähigkeit auswirken.
Neben dem grössten Direct Lending Markt in Europa, England, hätten sich in den vergangenen Jahren weitere Regionen, wie zum Beispiel die Benelux-Staaten, mit ausreichend Transaktionsvolumen und entsprechenden Rahmenbedingungen etabliert. Dadurch sei eine vernünftige Risikostreuung möglich. Gleichzeitig stiegen damit aber auch die Anforderungen an die Kreditgeber.

Positive Entwicklung der Rahmenbedingungen in Europa am Beispiel Benelux

Die Benelux-Staaten Niederlande, Belgien und Luxemburg mit ihren insgesamt ca. 30 Millionen Einwohnern weisen politisch und ökonomisch stabile Strukturen auf. Ihre offen und international ausgerichteten Ökonomien erreichen eine unter Berücksichtigung der Bevölkerungszahl überdurchschnittliche Wirtschaftsleistung. Die grosse Bereitschaft zur Internationalisierung, die Dominanz des Dienstleistungssektors sowie die Tatsache, dass die Wertschöpfung durch KMUs deutlich höher ausfällt als im EU-Durchschnitt, stehen laut Hug ebenfalls für die attraktiven Bedingungen, die diese Märkte Privatmarktinvestoren bieten. Ein weiterer positiver Aspekt sei, dass KMUs stark durch das politische Umfeld mit Fokus auf Innovation und Digitalisierung unterstützt werden.

"Das Wachstum im Bereich Direct Lending wurde in den Benelux-Staaten sowohl durch die Bankenkonsolidierung als auch durch Private-Equity-Investitionen angetrieben. Um den Zuschlag für eine Kreditvergabe zu erhalten, ist in diesen Märkten trotz ihrer internationalen Ausrichtung die lokale Expertise und Präsenz ein überraschend entscheidender Faktor für den Erfolg", sagt der Senior Investment Analyst von Zurich Invest.

Vor allem in den Niederlanden komme das rechtliche Umfeld den Kreditgebern entgegen. Im Jahr 2020 hat das niederländische Parlament ein für Kreditgeber freundlicheres, dem "Chapter-11" ähnliches, Gesetz verabschiedet, das am 1. Januar 2021 in Kraft getreten ist. In Belgien seien die Bedingungen weniger kreditgeberfreundlich. Aus diesem Grund werde hier oft auf luxemburgische Strukturen ausgewichen, mit denen die Kreditsicherheit erhöht werde. Fundierte lokale Kenntnisse seien deshalb auch innerhalb einzelner Regionen unabdingbar, um langfristig erfolgreich zu sein.

Vorteile von Direct Lending werden zunehmend erkannt

Die Entwicklungen in den Benelux-Staaten stehen laut Hug für die erfolgreiche Entwicklung von Direct Lending über das Ursprungsgebiet Grossbritannien hinaus. Auch in Deutschland, der grössten Wirtschaft in Europa, habe der Marktanteil von Direct Lending Managern in Senior und Unitranche Transaktionen von 0% im Jahr 2012 auf stattliche 65% im ersten Halbjahr 2021 zugenommen. Dieser Anstieg sei zu Lasten der Banken gegangen.

Die ursprüngliche Konzentration des europäischen Transaktionsvolumens in Grossbritannien habe sich in 2021 auf 35% reduziert. Frankreich und Deutschland brachten es zusammen ebenfalls auf 35%. Die verbleibenden 30% teilten sich Skandinavien und Länder wie Spanien oder Italien. "Diese im Vergleich zu den Vereinigten Staaten vielschichtige Ausgangslage stellt grosse Anforderungen an europaweit tätige Manager in Bezug auf die Grösse des Teams, die Ressourcen vor Ort sowie die länder- und sektorspezifischen Fachkenntnisse. Aus diesem Grund wird der Markt in Europa von einigen wenigen grossen Direct Managern dominiert. Die verbleibenden Marktteilnehmer haben sich vorwiegend auf kleinere Transaktionen oder einzelne Sektoren und Länder spezialisiert", erläutert Hug.

Anzahl Direct-Lending-Transaktionen in Europa (2021)

Umgang mit technologischem Fortschritt und Pandemie als Indiz für künftige Resilienz

Es seien nicht nur Ländergrenzen und Jurisdiktionen, die zu einer Aufgliederung des Marktes führen. Sowohl die technologische Entwicklung als auch die Pandemie hätten unterschiedlich starke Auswirkungen auf die einzelnen Sektoren. Um deren jeweilige Resilienz beurteilen zu können und Gewinner und Verlierer zu identifizieren, ist laut den Experten viel Erfahrung und eine umfangreiche Expertise in mehreren Sektoren entscheidend. Die Herausforderung werde besonders deutlich, wenn es darum gehe, unter den stark wachsenden Mittelstandfirmen die Gewinner von Morgen zu identifizieren. Gut aufgestellte, Cashflow-starke Unternehmen würden ihre Zinszahlungen zuverlässig begleichen und Möglichkeiten des gemeinsamen Wachstums bieten.

Telekommunikationsdienstleister als Paradebeispiel

Der Telekommunikationssektor hat eine Schlüsselrolle in jeder modernen Wirtschaft. Unternehmen im Bereich Infrastruktur haben in der Regel hohe Investitionsausgaben. Telekommunikationsdienstleister sind laut Hug dagegen "asset-light" und punkten daher mit niedrigen Investitionsanforderungen und attraktiven Cash-Flows. Deshalb seien diese Firmen ideale Kandidaten für das Direct Lending.

Während der Pandemie habe sich der Sektor trotz Einschränkungen und Verzögerungen aufgrund der Lockdowns als besonders resilient erwiesen. Private-Debt-Investoren seien auch in dieser Zeit ein verlässlicher Partner des Telekommunikationssektors gewesen. Dies zeige sich in steigenden Transaktionszahlen in mehreren Jurisdiktionen. Diese Zahlen belegten den Vorteil der lokalen Präsenz in mehreren Ländern.

Das künftige Potenzial immer im Auge behalten

Das Hauptrisiko, das in diesem Sektor beachtet werden müsse, sei die Abhängigkeit des Aktivitätsvolumens von den technologischen Entwicklungswellen (4G, 5G, Glasfaser), so der Investment Analyst. Dieses Risiko sei jedoch unter dem Fakt zu betrachten, dass Europa gegenüber den Vereinigten Staaten und Asien im Netzwerkausbau zurückliegt und die Digitalisierung in den nächsten Jahren massiv vorantreiben muss. Sei diese Aufgabe erst einmal abgeschlossen, profitierten die Dienstleistungsanbieter von Unterhalts- und Reparaturarbeiten.

Darüber hinaus bleibe Europa ein stark fragmentierter Markt mit einem grossen Konsolidierungspotential. Obwohl der Markt aktuell noch stark reguliert sei, werden Lockerungen der EU in Bezug auf Firmenzusammenschlüsse und -übernahmen erwartet. "Dieses grosse Potenzial hat jüngst auch wieder das Interesse grosser Private-Equity-Häuser geweckt. Ein Fortschreiten dieser aktuellen Entwicklungen dürfte den Kapitalbedarf des Sektors in den kommenden Jahren steigen lassen und so Direct-Lending-Investoren auch weiterhin attraktive Investitionsmöglichkeiten bieten", meint Hug.