AXA IM: Märkte haben 2022 "Overkill-Risiko" eingepreist

Omikron könnte dazu führen, dass die Wirtschaftstätigkeit im ersten Quartal 2022 nur mittelmässig ausfällt. Während die US-Notenbank Fed weiterhin fest entschlossen scheint, die Geldpolitik im nächsten Jahr rasch zu straffen, wartet die EZB zu mit ihrer Zinserhöhung. AXA Investment Managers hat vorerst für den Januar drei Risiken auf dem Radar: Eskalation in der Ukraine, das Risiko erheblicher Angebotsstörungen in China sowie mögliche politische Umwälzungen in Italien.

Obwohl es mehr Indizien dafür gibt, dass die Omikron-Variante weniger schwere Infektionen auslöst, stellt die Geschwindigkeit ihrer Ausbreitung in Verbindung mit der erheblichen Minderheit ungeimpfter Menschen in vielen fortgeschrittenen Ländern eine solche Bedrohung für die Kapazitäten der Gesundheitswesen dar, dass wieder strengere Hygienemassnahmen ergriffen werden. "Dies könnte dazu führen, dass die Wirtschaftstätigkeit im ersten Quartal 2022 nur mittelmässig ausfällt, sagt Gilles Moëc, Group Chief Economist bei AXA Investment Managers.

Entsprechend den Erwartungen von Axa IM hätten die Zentralbanken auf beiden Seiten des Atlantiks unterschiedlich auf die neue Bedrohung reagiert. Die Reaktion der Federal Reserve (Fed) sei sogar noch rigoroser ausgefallen als gedacht, da sie von drei Zinserhöhungen im nächsten Jahr ausgeht. Der Markt sei jedoch nach wie vor der Ansicht, dass diese frühe Straffung die Inflation im Keim ersticken würde, ohne allzu weit in den restriktiven Bereich vordringen zu müssen. Die Fed selbst signalisiere zudem, dass der tatsächliche Leitzins während ihres Prognosehorizonts bis 2024 unter dem Gleichgewichtsniveau bleiben könnte.

"Overkill-Risiko" ist eingepreist

Dennoch ist nach Moëcs Einschätzung ein "Overkill-Risiko", bei dem sich die Wirtschaft so stark verlangsamen würde, dass die Inflation mittelfristig wieder auf das unter dem Ziel liegende Tempo von vor der Pandemie zurückkehren würde, von den Märkten eindeutig eingepreist. Das zeige sich nicht nur bei inflationsindexierten Anleihen, sondern auch in der relativen Performance von zyklischen Aktien.

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat es nicht so eilig und hat mit ihrer neuen "sanften unbefristeten" quantitativen Lockerung (Quantitative Easing, QE) die Debatte über die Anhebung der Zinssätze auf sehr spät im Jahr 2022 und, was wahrscheinlicher ist, auf 2023 verschoben. Die BIP-Prognosen der EZB gehen von einer positiven Produktionslücke in den Jahren 2023 und 2024 aus, während sie annimmt, dass die Inflation bis dahin unter 2% liegen wird. Dies zeige, so Moëc, dass die Zentralbank der festen Überzeugung sei, dass zumindest in Europa die Hürde für einen Ausstieg aus der Phase der niedrigen Inflation vor der Pandemie hoch sei – auch wenn die Falken in der Öffentlichkeit zunehmend Bedenken äusserten.

Die Fed hat den Kurs gewechselt

Die US-Notenbank habe mit ihrer falkenartigen Haltung überrascht: Ihre neue Prognose zeige, dass der Grossteil der Mitglieder des Federal Open Market Committee (FOMC) nun drei Zinserhöhungen im Jahr 2022 erwartet – der Konsens war von zwei ausgegangen. Diese Ankündigung sei angesichts der Ausbreitung der Omikron-Variante gewagt, spiegele aber vermutlich die Überzeugung der Fed wider, dass die USA auf die neue Pandemiewelle mit ihrer üblichen wirtschaftlichen Toleranz reagieren werden. Dem stehe eine Inflationsdynamik gegenüber, die die Fed eindeutig als zunehmend durch das endogene Wirken der Wirtschaft getrieben sieht und nicht durch den anfänglichen "Wiederöffnungsschock. "Wir erwarten, dass die Fed ihre Absichten in die Tat umsetzt und im Jahr 2022 drei Zinserhöhungen vornimmt, beginnend im Juni, wobei es durchaus möglich ist, dass die Zinserhöhung sogar noch früher beginnt", sagt der Chefökonom von Axa IM.

EZB verschiebt schwierige Entscheidungen auf 2023

Wie Moëc weiter analysiert, tut sich die EZB schwer damit, die vielen verschiedenen Ziele jenseits der Preisstabilität unter einen Hut zu bringen und einen angemessenen Konsens im EZB-Rat aufrechtzuerhalten. Ihre nach ihrer letzten Sitzung verkündeten Entscheidungen sollten der bestmögliche Kompromiss zwischen all den verschiedenen Anforderungen sein.

Die EZB dürfte erleichtert sein, dass sie das Ende des PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) ankündigen konnte, ohne eine unmittelbare negative Marktreaktion zu ernten, meint der Experte und fährt fort: "Obgleich das unserer Meinung nach der bestmögliche Kompromiss zwischen den Fraktionen war, fielen die Entscheidungen nicht einstimmig aus, und mehrere Falken haben ihre abweichende Meinung unmittelbar nach der Pressekonferenz kundgetan. Die Zentralbank hat sich weitere neun bis zwölf Monate Zeit gegeben, um zu prüfen, ob die Inflation tatsächlich nur vorübergehend ist. Doch die Positionen verfestigen sich, und wenn die makroökonomischen Aussichten Ende 2022 nicht eindeutig sind, werden Entscheidungen schwierig zu treffen sein."

Die entscheidenden Risiken im Januar 2022

Axa Investment Managers behält im Januar 2022 insbesondere die folgenden drei Risiken im Auge: Die Möglichkeit einer Eskalation in der Ukraine, das Risiko, dass Chinas "Null-Covid-Strategie" eine erhebliche Unterbrechung des dortigen Angebots auslöst, wenn Omikron sich durchsetzt, und schliesslich ein möglicher politischer Umbruch in Italien im Zusammenhang mit den Präsidentschaftswahlen.

1. "Störungen auf der Angebotsseite in China: Peking hat im November sein Bekenntnis zur 'Null-Covid-Strategie' bekräftigt, die sehr strenge Mobilitätsbeschränkungen in den Städten mit Infektions-Clustern mit sich bringt. In Anbetracht der schnellen Ausbreitung von Omikron könnte die Fortsetzung dieser Strategie erhebliche Auswirkungen auf Chinas Produktionskapazität haben. Dies wäre für die Länder, die seit Beginn der Pandemie noch stärker von China abhängig geworden sind – insbesondere für die EU und die USA – ein herber Schlag, was die 'Stagflationskräfte' weiter anheizen würde."
2. "Ukraine-Krise: Das Verhindern einer Verankerung der Ukraine im Westen durch eine EU- und/oder NATO-Mitgliedschaft ist ein zentraler Punkt in Russlands Bemühungen um 'strategische Tiefe'. Der Westen ist sich über das Ausmass der Wirtschaftssanktionen, die Russland im Falle einer militärischen Aktion weiter westlich in der Ukraine drohen, im Klaren – und war sich bisher einig. Der Einzug der Grünen ins Auslandsministerium festigt die Entschlossenheit der EU in dieser Frage. Aus rein finanzieller Sicht scheint Russland jedoch durchaus in der Lage zu sein, mit westlichen Sanktionen umzugehen: Russlands Reserven übersteigen inzwischen seine Auslandsschulden."
3. "Politische Umwälzungen in Italien: Italien hat ein gutes Jahr 2021 hinter sich, da es von der massiven Unterstützung durch die EZB profitiert hat und das 'Next Generation'-Paket der EU zum wirtschaftlichen Wiederaufbau voll ausschöpfen konnte. Dass Ministerpräsident Mario Draghi in der Lage ist, eine sehr gemischte parlamentarische Mehrheit für ein überzeugendes Investitions- und Reformpaket zu gewinnen, trägt wesentlich dazu bei, diese institutionelle Unterstützung zu sichern und private Investoren an Bord zu halten. Es ist daher nicht verwunderlich, dass die Möglichkeit, Mario Draghi könnte seinen derzeitigen Posten verlassen um Präsident der Republik zu werden, eine gewisse Nervosität auslöst. Am 4. Januar wird das Verfahren zur Wahl eines neuen Präsidenten eingeleitet."