Zeit, die Netze weiter auszuwerfen

Während sich der US-High-Yield-Markt momentan überhitzt zeigt, bietet der europäische Markt eine attraktive Alternative, so T. Rowe Price-Experte Mike Della Vedova im Interview mit Fondstrends.

Herr Della Vedova, nach zunehmenden Bedenken hinsichtlich einer möglichen Überhitzung des Marktes und nach Yellen’s jüngsten Aussagen fliehen Investoren aus US-Hochrisiko-Anleihen. Wie sollten Investoren auf diese Trendwende reagieren?

Michael Della Vedova: Die vergangenen fünf Jahre waren der einträglichste Zyklus in der Geschichte des High-Yield-Marktes, und es lässt sich nicht leugnen, dass die Bewertungen derzeit überzogen sind.

Für Investoren, die auf solidere Ertragsströme aus sind, ohne dabei unangemessene Risiken einzugehen, ist es an der Zeit, die Netze weiter auszuwerfen.

Welche Möglichkeiten sollten Investoren stattdessen ins Auge fassen?
Investoren, die in globale hochverzinsliche Anleihen investieren, sollten einerseits Titel von Unternehmen aus Schwellenländern in Betracht ziehen. Andererseits sollten sie angesichts der Grösse des europäischen Marktes und seiner im Vergleich mit dem US-Markt besseren Aussichten wirklich damit anfangen, Europa ernst zu nehmen.

Trotz monetärer und politischer Herausforderungen hat der europäische Markt für hochverzinsliche Anleihen in den Jahren 2012, 2013 und bisher auch im laufenden Jahr besser abgeschnitten als der US-Markt. Dennoch hat er weiterhin mehr Raum für Wachstum als der US-Markt.

Die gute Neuigkeit ist, dass sich der europäische Markt für hochverzinsliche Anleihen seit 2008 verdreifacht hat – und damit mehr Tiefe, Diversität und Liquidität bietet. Seit Beginn der Finanzkrise waren die Bondmärkte für europäische Unternehmen die Hauptquelle für Fremdkapital, da Banken entweder weniger geneigt oder weniger imstande waren, Darlehen zu vergeben.

Denken Sie, dass der europäische HIgh-Yield-Markt angesichts dieser vorteilhaften Bedingungen auch weiterhin überdurchschnittlich abschneiden wird?

Der europäische Markt für hochverzinsliche Anleihen besitzt derzeit, nach 560 Emissionen, ein Volumen von über 400 Mrd. Euro. Dies entspricht 40 % des Volumens des US-Marktes, wobei der europäische Markt schneller wächst. Dabei handelt es sich nicht um einen kurzlebigen Trend: Die Art und Weise, wie sich europäische Unternehmen mit nicht-erstklassiger Bonität finanzieren, verändert sich tatsächlich.

Wir glauben, dass der europäische Markt für Hochverzinsliche im Vergleich mit dem US-Markt in absehbarer Zukunft weiterhin besser abschneiden wird. Zinssätze und Inflation dürften in Europa mittelfristig tief bleiben, im Gegensatz zu den USA, wo die Federal Reserve derzeit die Liquidität im Markt reduziert. Die wirtschaftliche Erholung Europas bleibt gemässigt, was Unternehmen davon abhalten wird, sich in risikoreiche Neuverschuldungen zu stürzen. In der Zwischenzeit dürften gesündere wirtschaftliche Rahmenbedingungen die Profitabilität der Unternehmen verbessern, was sich wiederum in einer verbesserten bilanzwirksamen Liquidität niederschlagen sollte. Die Ausfallquoten bewegen sich nahe bei den historischen Tiefstständen, und es wird erwartet, dass sie bis Ende 2014 unter die Marke von 2 % fallen.

Wo sehen Sie Grenzen? Wo Chancen?
Auch in Europa sind die Bewertungen in vielen Fällen überzogen, weshalb differenziert agierende Investoren künftig am besten belohnt werden dürften. 2013 war das erste Jahr seit der Krise, in dem Manager für ihre Anleihewahl prämiert wurden und nicht mehr nur darauf geschaut wurde, wer – abhängig von den aktuellen Schlagzeilen – gerade risikoreich oder risikofrei investiert war.

Einige Anleihen der Ratingkategorie «BB» bringen derzeit eine Rendite von weniger als 3 % – und man muss ich fragen, ob sie das Risiko tatsächlich Wert sind. Viele der «gefallenen Engel» – Unternehmen, die aus dem Kreis der Unternehmen mit erstklassiger Bonität herausgefallen sind – sind in unseren Augen Fallgruben in Bezug auf ihre Werthaftigkeit.

Dagegen denken wir, dass der Bereich der Anleihen mit «Single B»-Rating zahlreiche attraktive Möglichkeiten bietet, wo nach wie vor ein Gewinn zu realisieren ist. Zudem handelt es sich hier um den am schnellsten wachsenden Marktbereich. Im Jahr 2012 betrug der Marktanteil der «Single B»-Anleihen gerade mal 21 %, Mitte Juni 2014 waren es bereits 29 %.

Werthaftigkeit sehen wir zudem in zahlreichen Anleihen von neu in den Markt eintretenden Emittenten; Neuemissionen bieten eine kleine Prämie. Im vergangenen Jahr stammten beinahe 40 % aller Emissionen von Erstemittenten. Die sich hier bietenden Chancen lassen sich mit gründlichem Research aufspüren. Im laufenden Jahr haben wir bisher Neuemissionen im Umfang von über 80 Mrd. Euro gesehen – und nähern uns damit dem Niveau, das viele Experten für das Gesamtjahr prognostiziert hatten.

Der Markt für hochverzinsliche Anleihen von Unternehmen aus Schwellenländern befindet sich noch immer in einem frühen Wachstumsstadium und wächst, wie auch der europäische Markt für Hochverzinsliche, rapide. Vor dem Hintergrund der anhaltend hohen Inflationsraten sind langfristige Anleihen eine knappe Ressource für Unternehmen aus aufstrebenden Märkten.

Welche Unternehmen bieten die vielversprechendsten Möglichkeiten?

Wir denken, dass Unternehmen mit einem hohen Anteil an durch inländische Nachfrage generierten Umsätzen das grösste Potenzial besitzen, da sie offensichtlich von starken demografischen Trends wie schnell wachsenden, jüngeren Bevölkerungsgruppen und einem Wachstum der Mittelklasse profitieren.

In Bezug auf die Bewertung bieten hochverzinsliche Anleihen von Unternehmen aus aufstrebenden Märkten 60–70 % zusätzlichen Kredit-Spread gegenüber hochverzinslichen US-Anleihen, was einer Nachkrisen-Spreadbreite gleichkommt. Nach Sektoren betrachtet, entspricht dies zudem einem um 250 Basispunkte breiteren Spread auf Anleihen mit «Single B»-Rating und einem um 150 Basispunkte breiteren Spread auf Anleihen mit «BB»-Rating.

Auf Investoren, die bereit sind, ihre Netze etwas weiter und bis hinein in die europäischen und die aufstrebenden Märkte auszuwerfen, warten im Meer also auch weiterhin reichlich Fische.