«Fixed Income: Steuerung der Zinssätze wichtiger als Steuerung des Kreditrisikos»

«Die ersten Wochen im neuen Jahr haben gezeigt, dass die Strategien, die 2024 Wunder gewirkt haben, nun möglicherweise nicht mehr greifen», schreibt Ken Orchard, Head of International Fixed Income bei T. Rowe Price.

Im vergangenen Jahr drehte sich in der Investmentbranche laut Orchard «alles um die Reduzierung von Carry und Spread.» Hochzinsanleihen übertrafen Investment-Grade-Anleihen, und Investment-Grade-Anleihen schnitten besser ab als Staatsanleihen. Die riskantesten Kredite, wie Anleihen mit CCC-Rating, schnitten besser ab als der BB-Bereich. Selbst in den Schwellenländern führten Länder wie der Libanon, Argentinien und Ecuador die Indizes der Schwellenländer in Hartwährung an. «Die Spreads der meisten Risikoanlagen waren zum Jahresende sehr eng und lieferten dank der geringen Volatilität einige der besten Informationsquoten. Warum ist das passiert und wird es so weitergehen?», fragt sich Experte.

Letztendlich sei dies auf solide Fundamentaldaten, eine unterstützende Geldpolitik und jahrelange fiskalische Anreize sowie eine enorme Nachfrage nach Rendite zurückzuführen. «Unserer Meinung nach war diese Nachfrage nach Rendite die treibende Kraft, da jeder Einbruch der Kreditperformance zu starken Zuflüssen führte, die dann eine stärkere Performance bei geringer Volatilität lieferten.»

Weniger Puffer

Eine Wiederholung der Kreditperformance von 2024 sei fast unmöglich, da seit Ewigkeiten nicht mehr so enge Spreads zu sehen seien. «Eine Spread-Kompression scheint unwahrscheinlich, sodass nur noch das Carry- und Zinsrisiko übrig bleibt», folgert Orchard. Es gebe eine ganze Reihe von Gründen, warum sich Kredite möglicherweise nicht überdurchschnittlich entwickelten: Die Bewertungen seien überzogen, insbesondere bei US-Krediten. Die Unterstützung durch geldpolitische Kürzungen gehe in den USA zu Ende.

Angesichts der globalen Verschuldung könne man sich als Anleger nicht auf eine anhaltende fiskalische Lockerung verlassen. Der Optimismus der Anleger scheine übertrieben. Bei der Analyse der Aufschlüsselung der Gesamtrendite in Staatsrendite und Kreditspread werde deutlich, dass die Kreditspreads inzwischen einen viel geringeren Anteil an der Gesamtrendite haben. Da die Kreditspreads deutlich zusammengeschrumpft sind, wird die Bewegung der Staatsrenditen einen weitaus grösseren Einfluss auf die Gesamtrendite haben, da die Spreads weniger Puffer gegen diese Veränderungen bieten.

Eine grosse Stütze für Kredite ist die anhaltende Nachfrage nach Rendite. «Wir gehen davon aus, dass dies mindestens bis zum ersten Quartal 2025 anhalten wird oder bis der Markt anfängt, sich über das steigende Risiko von Zinserhöhungen Sorgen zu machen», schreibt der Head of International Fixed Income bei T. Rowe Price. Die gute Nachricht sei, dass sich Kreditspreads bei engen Spreads normalerweise nicht plötzlich ausweiten.

Die Vergangenheit zeige, dass sie sich im Laufe der Zeit ausgleichen, es sei denn, es trete ein grosses, unerwartetes Ereignis ein. Ausserdem scheine der Markt derzeit gut abgesichert zu sein, was das Risiko plötzlicher Abflüsse in Unternehmensanleihen in bar im Falle einer Verschlechterung der Risikostimmung verringert. Klar sei, dass die Kreditperformance im Jahr 2025 eher davon abhängen wird, welche Titel Anleger besitzen, als nur davon, wie viel Kreditrisiko sie eingehen. Das sei eine grosse Veränderung gegenüber dem letzten Jahr.

Wende in der Geldpolitik

In diesem Jahr könnte der Übergang in die nächste Phase der Geldpolitik erfolgen. Infolgedessen werde die Steuerung der Zinssätze genauso wichtig sein, wenn nicht sogar wichtiger als die Steuerung des Kreditrisikos. Der Fokus des Marktes auf eine «sanfte Landung» in den USA werde sich verschieben, da diese wirtschaftliche Phase so gut wie abgeschlossen sei.

«Während für 2025 Zinssenkungen bei allen Zentralbanken erwartet werden, rechnen wir mit einer Wende zu einer restriktiveren Geldpolitik, wobei Zinserhöhungen möglicherweise früher eingepreist werden, als der Markt derzeit erwartet. Positiv zu vermerken sei, dass Staatsanleihen der Industrieländer das Jahr 2024 mit deutlich höheren Renditen beendeten und die realen Renditen attraktiver seien als noch vor einem Jahr. Anders ausgedrückt: «Wir sehen inflationsübertreffende Renditen, die noch vor drei Jahren als Fantasie angesehen wurden. Bedeutet das also, dass jetzt der richtige Zeitpunkt ist, um auf Staatsanleihen zu setzen?»

Geldpolitische Kurswechsel, globale politische Divergenzen und eine übermässige Finanzierung der Staatsverschuldung bedeuten Volatilität an den Anleihemärkten. Auch Unternehmensanleihen mit ihren engen Spreads werden laut dem Experten nicht immun gegen diese Volatilität sein. «Um im Jahr 2025 erfolgreich zu sein, müssen Manager anders denken und handeln als die Masse. Es mag wie ein Klischee klingen, aber aktives Management ist entscheidend. Wir glauben, dass in diesem Jahr ein effektives Zinsmanagement über den Erfolg entscheiden wird», so das Fazit.