Rohstoffe untergewichten - Aktien übergewichten

Mit Öl kann man sich derzeit viele Aktien kaufen. Die hohen Erdölpreise zeigen jedoch langsam ihre Wirkung in Form verminderter Nachfrage. Subventionskürzungen in Schwellenländern werden diesen Effekt verstärken. Dies dürfte auch den vergleichsweise günstig bewerteten Aktien Auftrieb geben. Viele schlechte Nachrichten und ein Gewinnrückgang von 20% sind bereits eskomptiert.

Für langfristig orientierte Staatsfonds erdölproduzierender Länder dürfte es Sinn machen, ihre Aktienquoten zu Lasten von Regierungsanleihen zu erhöhen. Zwar wurden viele Aktiencrashs durch geopolitische Spannungen in erdölproduzierenden Ländern ausgelöst, weshalb damit zu rechnen ist, dass der Erdölpreis seine Versicherungsfunktion auch in Zukunft erfüllen wird. Es ist jedoch unwahrscheinlich, dass das physische Horten von Öl in den nächsten 35 Jahren nochmals höhere Renditen als der Weltaktienmarkt abwerfen wird. Nur nach dem ersten grossen Erdölschock 1973 konnte man noch mehr Aktien pro Barrel Rohöl einkaufen.

Gleichzeitig sind Aktien nach dem jüngsten Kurseinbruch im Vergleich zu Staatsanleihen und dem Geldmarkt äusserst attraktiv, wenn man sich auf die Gewinnschätzungen und die realisierten Gewinne stützt, oder sie sind zumindest bei der Berechnung mit um fast 20% tieferen Trendgewinnen leicht unterbewertet. Ein rund 20-prozentiger Gewinnrückgang ist somit in den heutigen Kursen bereits mehr als eskomptiert.

Aufgrund der relativ attraktiven Bewertung der Aktien gegenüber Anleihen und gegenüber der (teuren) Strategie, Öl physisch zu horten, sowie der negativen Rollrenditen am kurzen Ende der Erdölkurve, die sich derzeit leicht im Contango befindet, gewichten wir Aktien zu Lasten von Rohstoffen und Cash leicht über.

Eine Verlangsamung des Rohstoffbooms würde den Aktienmärkten unmittelbar in Form von tieferen Inflationsraten und tieferen Inputkosten zu Gute kommen und dürfte eine Erholungsrally auslösen. Die Zentralbanken müssten sich weniger um die Inflationsbekämpfung kümmern, da der Inflationsanstieg sein Maximum erreicht hätte. Damit wäre ihre Munition grösser, um gegen die Wirtschaftsabschwächung zu kämpfen. Zudem stehen die Chancen auf eine weitere Entspannung an den Energiemärkten gut. Die nachfragereduzierende Wirkung der hohen Erdölpreise hat begonnen: Viele Airlines reduzieren ihre Kapazität oder mussten dies aufgrund Chapter 11 tun. Die Anzahl stillgelegter Flugzeuge steigt. Die Anzahl zurückgelegter Meilen und der Benzinverbrauch in den USA sind rückläufig. Der Verkauf von SUV-Spritmonstern kollabiert, und der Flottenverbrauch von Neuwagen ist massiv tiefer. Es ist nur eine Frage der Zeit, bis die Treibstoff- und Energiesubventionen in diversen Entwicklungsländern wie China, Indonesien, Indien weiter gekürzt werden. Diese Kürzungen lassen die Verbraucher in diesen Schwellenländern erstmals die Auswirkungen der vergangenen Ölpreisexplosion schmerzhaft spüren und werden nach einigen Quartalen ebenfalls einen Nachfragerückgang auslösen. Beispielsweise müssten die Preise für Diesel in Indonesien (China) um 167% (90%) steigen, um dasselbe Preisniveau wie in den USA zu erreichen. Subventionen in dieser Grössenordnung können nicht lange aufrechterhalten werden, da sie den Staatshaushalt ruinieren würden. Die Wirtschaftsabschwächung in den entwickelten Ländern trägt ebenfalls zur Entspannung bei.

Aufgrund der in Krisenfällen (bei Wiederaufflammen des Nahostkonflikts, Verschärfung der Irankrise, Ressourcenzwangsverstaatlichung in Russland und anderen Schwellenländern) negativen Korrelation mit Aktien und anderen Risikopapieren und der Möglichkeit, dass sich der Angebotsschock weiter fortsetzt, fahren wir jedoch nur ein moderates Untergewicht der Rohstoffe. Grundsätzlich empfiehlt es sich, einen gewissen Versicherungsschutz gegen adverse Angebotschocks durch Investitionen in Rohstofffonds zuzulegen.

Generell dürfte zu viel Geld in Angstanlagen und zu wenig Geld in unterbewerteten riskanten Assets investiert sein. Mit der Stabilisierung der Inflationsraten werden die Stagflationsängste abgebaut, so dass nur noch die Rezessionsängste übrig bleiben.