Zentralbanken lassen im Zweifelsfall Vorsicht walten

Edmond de Rothschild erwartet 2020 positive, aber bescheidene Renditen in den wichtigsten Anlageklassen. Für eine Outperformance europäischer Aktien spricht das derzeitige globale Wachstum, der Abschluss des Brexit-Prozesses sowie der reduzierte Aktivismus der Zentralbanken. Bei festverzinslichen Wertpapieren stehen Staats- und Unternehmensanleihen aus Schwellenländern oben auf der Liste.

Die letzten zwei Jahre fasst Benjamin Melman, Global Chief Investment Officer bei Edmond de Rothschild Asset Management, in fünf Worten zusammen: "Kämpfe nicht gegen die Fed!". 2018 verzeichneten fast alle risikobehafteten Anlageklassen eine negative Wertentwicklung, da die US-Zinsen gestrafft wurden und die Fed sowie die Europäische Zentralbank (EZB) die Liquiditätszufuhr zügelten. Doch 2019 führte eine Richtungsänderung der beiden Zentralbanken dazu, dass Risikoanlagen – ob deutsche Bundesanleihen, asiatische Small Caps oder der Bitcoin – aussergewöhnliche Renditen erzielten. Dabei rechtfertigten die Fundamentaldaten weder den Einbruch 2018 noch den Anstieg im Jahr darauf.

Zinsänderungen werden moderat bleiben

Melman sagt: "Auffallend ist die vorsichtige Haltung der Zentralbanken gegenüber der Liquidität. Überraschende Verwerfungen am US-Repo-Markt im Jahr 2019 lassen vermuten, dass die Fed in Fragen ihrer Bilanz und der Auswirkungen der Liquidität auf Banken und Finanzmärkte in den Grundzügen falsch lag." Die Bilanz der Fed hatte 4,5 Billionen US-Dollar erreicht, als die quantitative Straffung einsetzte, und es gab Anzeichen dafür, dass eine Schrumpfung auf 2,5 Billionen US-Dollar geplant war. Doch just zu dem Zeitpunkt, als die Bilanz unter 4 Billionen US-Dollar gesunken war, zwang die Finanzmarktkrise im vierten Quartal 2018 die Fed, die Verkürzung ihrer Bilanz zu stoppen. Und nach der Repo-Marktkrise folgte eine erneute Ausweitung.

"Angesichts dieser Erfahrung und der unverhältnismässigen Rolle der Zentralbanken in den letzten Quartalen sind wir überzeugt, dass die Zentralbanken diesen neuen Unsicherheiten mit einem neutraleren Ansatz begegnen werden und im Zweifelsfall Vorsicht walten lassen. Daher dürften sich Zinsänderungen 2020 in Grenzen halten; ein deutlicher Kontrast zur Proaktivität 2019. Die Liquidität der Fed und der EZB wird zweifellos wieder steigen. Die Zentralbanken werden die Märkte weiterhin unterstützen, allerdings nur in geringerem Umfang", sagt Melman.

Die politischen Risiken bleiben

Der Experte geht davon aus, dass die Märkte weniger geschützt sein werden als im Jahr 2019 und sich daher verstärkt um sich selber kümmern müssen. Die Bewertungen dürften tendenziell hoch bleiben und das wirtschaftliche Umfeld sich eher mittelmässig präsentieren. Hinzu kommen laut Melman erhebliche politische Risiken: Der anhaltende Handelskrieg, die US-Präsidentschaftswahlen, die Spannungen zwischen den USA und dem Iran, der offizielle Austritt Grossbritanniens aus der Europäischen Union am 31. Januar und die fragile Regierungskoalition Italiens, die sich dem Widerstand des unberechenbaren, aber populären Matteo Salvini stellen muss. "In den USA ist derzeit kaum abschätzbar, wen die Demokratische Partei als Präsidentschaftskandidaten nominiert. Hieraus resultieren für das Investmenthaus einige Unsicherheiten, denn die zur Auswahl stehenden Kandidatinnen und Kandidaten verfolgen deutlich unterschiedliche Agenden: Die Bandbreite reicht von einem traditionell zentristischen bis hin zu einem energisch radikalen Ansatz", erklärt Melman.

Schwellenländeranleihen stärker nachgefragt

Bei festverzinslichen Wertpapieren bevorzugt Edmond de Rothschild Staats- und Unternehmensanleihen aus Schwellenländern sowie nachrangige Finanzanleihen. Die Zentralbanken haben ein Umfeld geschaffen, in dem die Suche nach Rendite entscheidend ist. Insbesondere die vorgenannten Wertpapiere bieten bei gleichem Risiko bessere Renditen. Kommt hinzu, dass die Wiederaufnahme der quantitativen Lockerung durch die EZB die Anleger automatisch in andere Märkte drängt. In der ersten Phase der Lockerung zeigten die Europäer eine starke Präferenz für Schwellenländer-Anleihen. Und auch gegenwärtig ist Melman der Auffassung, dass die Schulden der Schwellenländer nicht risikoreicher geworden sind.

Die Kapitalquoten der europäischen Banken sind auf Rekordniveau, die Zahl der NPLs ("faule Kredite") sinkt weiter und das politische Risiko hat sich verringert (sofern Matteo Salvini nicht vorzeitig an die Macht zurückkehrt). Anleihen aus Schwellenländern dürften gemäss dem Investmentexperten von der anhaltend akkommodierenden Haltung der grossen Zentralbanken und den auch dadurch schwieriger gewordenen Renditebedingungen profitieren. "Die vorangegangene quantitative Lockerung der EZB hatte die Investorennachfrage nach Schwellenländeranleihen erheblich forciert. Denn dadurch, dass die Zentralbanken hiesige Anleihen massiv aufkauften, hatten europäische Anleger keine andere Wahl, als sich nach Alternativen umzusehen. Und gravierende Risiken – ein venezolanischer Zahlungsausfall oder der Sturz des argentinischen Präsidenten Mauricio Macri und damit ein Zusammenbruch der Anleihen des Landes – sind allesamt offen", führt der CIO aus.

Volatilität der Anlagen ist gesunken

Europäische Aktien sollten laut Melman aus verschiedenen Gründen besser abschneiden als US-Aktien. Dafür sprechen das aktuelle globale Wachstum und die Normalisierung der Brexit-Situation. Darüber hinaus dürfte die scheinbar endlose Outperformance von Wachstums- gegenüber Value-Titeln an Fahrt verlieren. Zudem sollte ein geringerer Aktivismus der Zentralbanken Finanzwerte entlasten, die in den europäischen Indizes eine bedeutende Gewichtung besitzen.

Die Privatbank erwartet positive, allerdings bescheidene Renditen für die wichtigsten Anlageklassen. Die Volatilität der Anlagen ist gesunken, ausschlaggebend hierfür waren die Politik der Zentralbanken, das jüngst unterzeichnete Handelsabkommen zwischen den USA und China, das im Vorfeld für Spannung gesorgt hat, das geringere Risiko eines harten Brexit dank der starken Mehrheit in Westminster und die Anzeichen für eine Stabilisierung des Wirtschaftswachstums nach einer langen Verlangsamung.