Kreditnachfrage fehlt

Die Bilanzen der Zentralbanken wachsen in ungeheuerlichem Ausmass, aber die Inflationsraten bleiben stur niedrig. Das DWS "Chart of the week" zeigt, dass ein Grossteil des Geldes als Überschussreserven der Zentralbanken gehortet wird.

"Where have all the flowers gone?" fragte der amerikanische Polit-Barde Pete Seeger in seinem 1955 veröffentlichten Lied, welches anschliessend noch in dutzend weiteren Sprachen gesungen wurde. So auch in Deutsch, Marlene Dietrich fragte entsprechend "Sag mir, wo die Blumen sind?" Ähnlich, so meinen die Experten von DWS, möchte man heute fragen, "Sag mir, wo die Blüten, pardon, wo die Gelder sind?"

Einerseits blähen die Zentralbanken ihre Bilanzen weltweit im Rekordtempo auf, was vielen Verbrauchern regelmässig die Schweissperlen der Inflationsangst auf die Stirn treibe. Während die Bilanzsumme der US Federal Reserve (Fed) vor einem Jahr noch 18% des Bruttoinlandsprodukts (BIP) betrug, sind es jetzt schon 34%, Tendenz stark steigend. In der Eurozone sieht es nicht viel anders aus, hier ist man sogar schon bei 52,8% des BIPs angelangt, nach 40% zum Jahresbeginn und 20% Anfang 2015. Andererseits steigt die Inflation nach wie vor kaum – zuletzt wieder mit weniger als 1% in der Eurozone. Dabei gebe es einen empirisch belegten Zusammenhang zwischen der Geldmenge und der (Kern-)Inflation. "Doch mit 9% im Vergleich zum Vorjahr wächst die breiter gefasste Geldmenge M3 keineswegs aussergewöhnlich stark", kommentiert DWS.

Zentralbankgeld entspreche eben nicht der Geldmenge. Ersteres entsteht, wenn etwa die Europäische Zentralbank (EZB) Geschäftsbanken Liquidität (z.B. via TLTROs) zur Verfügung stellt oder ihnen Wertpapiere (z.B. im Rahmen des Pandemic Emergency Purchase Programme) abkauft. Diese Geldbasis wächst tatsächlich stark (und führt zu der besagten Bilanzaufblähung). Aus Zentralbankgeld kann M3-Liquidität werden, wenn die Geschäftsbanken Kredite vergeben. Doch das tun sie derzeit kaum. Die Kreditvergabe an den privaten Sektor wuchs im Mai nominal nur mit rund 4% gegenüber dem Vorjahr. Die Kredite an die öffentliche Hand sind im Rahmen der Corona-Hilfen zwar immerhin mit 11% kräftiger gewachsen, was allerdings angesichts der Zentralbankbilanzen auch keinen grossen Unterschied macht.

Wo also bleibt das Geld, fragt sich DWS. Ihr aktuelles "Chart of the week" zeigt, dass fast alles in den Überschussreserven landet. Also in jener von Geschäftsbanken bei der Zentralbank gehaltenen Liquidität, die über die regulatorische Mindestreserve hinausgeht. Martin Moryson, DWS-Chefvolkswirt Europa, fasst es so zusammen: "Positiv gesehen werden die Banken Europas so schnell keine Liquiditätsengpässe erleiden. Negativ gesehen horten sie das Geld, da sie der konjunkturellen Erholung nicht so ganz trauen und weil die Nachfrage – kreditwürdiger – Kreditnehmer fehlt." Richtige Freude über die ausbleibende Inflation will da nicht aufkommen.

Zentralbankbilanz, Geldmenge und Überschussliquidität