Corona-Krise: Aktienmärkte reflektieren nicht die Realwirtschaft

Die Corona-Krise offenbart hohe Einkommensunterschiede, ungleiche Gesundheitsversorgung und Bildungschancen, auch die Arbeitslosenquote steigt. Im schlimmsten Fall drohen soziale Unruhen, sagt Joseph Amato von Neuberger Berman.

COVID-19 hat zahlreiche Todesopfer gefordert. Darüber hinaus hat die Pandemie unseren Sozialkontakten geschadet, internationale Lieferketten gestört, Karrieremöglichkeiten beeinträchtigt und das Gesundheitssystem auf die Probe gestellt. Ausserdem scheint Corona die Beziehung zwischen den Aktienmärkten und der Realwirtschaft geschwächt zu haben.

"Denn trotz des Kursrutsches in der letzten Woche ist der S&P 500 Index seit Jahresbeginn um nicht einmal 15% gefallen. Mitte März waren die Verluste noch doppelt so hoch, und selbst das war nicht mehr als bei einer durchschnittlichen Rezession", sagt Joseph Amato, Chief Investment Officer Equities bei Neuberger Berman.

Dabei sehe man sofort, dass die derzeitige Rezession alles andere als durchschnittlich ist. Chinas Volkswirtschaft, die zweitgrösste der Welt und ihr wichtigster Wachstumsmotor, ist im ersten Quartal um fast 10% geschrumpft. Im Euroraum fiel das Bruttoinlandsprodukt (BIP) im ersten Quartal um 3,8%, in Grossbritannien um 2% – und das, noch bevor sich die schlimmsten Folgen des Lockdowns dort bemerkbar machten. Letzte Woche wurde bekannt, dass die amerikanische Industrieproduktion im April 15% niedriger war als vor einem Jahr und die Einzelhandelsumsätze um 22% gefallen waren.

Tiefpunkt erreicht?

In nur zwei Monaten ging in den USA der Beschäftigungszuwachs von zehn Jahren wieder verloren, und das traf nicht alle gleich. Letzte Woche legte Fed-Chairman Jerome Powell düstere Zahlen vor: Im März hat sich in 40% aller US-Haushalte mit einem Jahreseinkommen unter 40'000 US-Dollar eine Person arbeitslos gemeldet. Das Schlimmste könnte aber noch bevorstehen: Einige Volkswirte schliessen nicht aus, dass die US-Arbeitslosenquote im Mai auf 20 bis 25% steigt.

"Vielleicht liegt der Tiefpunkt aber doch schon hinter uns. Die meisten europäischen Volkswirtschaften beginnen wieder zu arbeiten, auch jene, die stark unter dem Virus leiden. Und 29 US-Staaten – das sind zusammen etwa 40% Anteil am amerikanischen BIP – erlauben wieder den Betrieb einzelner Unternehmen, die nicht zur Grundversorgung zählen. Zur Rettung von Menschenleben kommt die Sicherung unserer Lebensgrundlagen hinzu, ein wichtiger Paradigmenwechsel", betont Amato.

Dennoch werde immer klarer, dass die Erholung lange dauern könnte, mit Rückschlägen und Defiziten. Einkommensunterschiede würden dabei ebenso im Fokus stehen wie die ungleiche Gesundheitsversorgung und ungleiche Bildungschancen. Auf jeden Fall dürften Rufe laut werden, dass der Faktor Arbeit stärker am Wachstum partizipiert als bisher – zulasten des Faktors Kapital. "Schlimmstenfalls drohen soziale Unruhen durch diese wachsende Ungleichheit", so Amato. "Wie aber passt all dies zu 2'900 Punkten beim S&P 500", stellt er die Frage in den Raum.

Sehr zyklische Titel sind unter die Räder gekommen

Vielleicht sei es gar nicht so seltsam, wie es scheine. Einige Indexwerte – die sehr zyklischen, konjunktursensitiven Titel – scheinen genauso unter die Räder gekommen zu sein wie die Wirtschaft. Am 15. Mai hatten Finanzwerte seit Jahresbeginn über 30% verloren, und der Automobilsektor mehr als 40%.

Überdeckt wird dies durch die Wertentwicklung nicht zyklischer Titel, wie Gesundheits- und Konsumverbrauchsgüter-Werte sowie die gute Performance von Unternehmen, die eigentlich konjunktursensitiv sind, aber jetzt bei der Lösung wichtiger Probleme helfen. Dazu gehören Technologie- und E-Commerce-Werte einschliesslich jener Stars, die für den Mehrertrag des S&P 500 gesorgt haben.

Seit der Jahrtausendwende ist der Anteil solcher defensiver, wachstumsstarker Technologiewerte und anderer nicht zyklischer Aktien an der Marktkapitalisierung des S&P 500 auf 70% gestiegen. Die Analysten rechnen laut Amato damit, dass ihre Gewinne im zweiten Quartal "nur» um 13% fallen – und nicht um 71% wie bei Finanzwerten und Zyklikern. Bei anderen Aktienindizes sind die Unterschiede ähnlich gross.

Der S&P 500 wird von Mega Caps bestimmt, während rund 45% des US-BIP auf kleinere Unternehmen mit weniger als 500 Beschäftigten entfallen. Anders als der S&P 500 ist der Russell 2000 Index mit seinen Small und Mid Caps seit Jahresbeginn dann auch um fast 30% gefallen. Um es noch deutlicher zu machen: Der Russell 1000 Growth Index, ein Large-Cap-Index, hat seit Jahresbeginn weniger als 3% verloren, der von Finanzwerten und Zyklikern dominierte Russell 2000 Value Index mit seinen Small Caps hat hingegen fast 40% verloren.

S&P 500: Trotz miserabler Konjunkturdaten gut gehalten

"Der S&P 500 ist nicht die Volkswirtschaft. Zwar scheint es, als habe Covid-19 die Korrelation zwischen Aktien und Wirtschaft geschwächt, aber besonders stark war sie ohnehin noch nie. Es sollte uns daher nicht überraschen, dass sich der S&P 500 trotz miserabler Konjunkturdaten so gut gehalten hat. Immun gegen das Virus ist er aber nicht", sagt der Aktienexperte. Irgendwann werden sich Fundamentaldaten und Finanzmärkte wieder annähern.

Neuberger Berman geht davon aus, dass Covid-19 so schnell nicht vorbei sein wird und es noch einige Zeit braucht, bis die Wirtschaft die Verluste wieder aufgeholt hat. Wenn selbst die Gewinne der stabilsten Unternehmen in nur einem Quartal zweistellig fallen, zeige dies, wie gross der Konjunkturschock ist. "An keinem Aktienindex geht das spurlos vorüber. Die letzte Woche bot darauf bereits einen Vorgeschmack", sagt Amato.