QE, QT, Quo vadis Fed?

Die voranschreitende Besserung der Arbeitsmarktlage und der anhaltende Konjunkturaufschwung in den USA könnte, gemäss Ann-Katrin Petersen von Allianz GI, für die erste Leitzinserhöhung seit Juni 2006 seitens der Fed sorgen.

Nach den deutlichen Abgaben zum Vorwochenausklang verzeichneten die Börsen in Europa, aber auch die Wall Street, zur Wochenmitte eine spürbare Kurserholung. Nach wie vor bewegen sich die Weltbörsen im Bann des Dreiklangs Schwellenländer / Rohstoffe / Inflation. Neue Wirtschaftsdaten aus China, die Ankündigung wirtschaftspolitischer Maßnahmen und die Interventionen am heimischen Aktienmarkt in Höhe von geschätzt 1,5 Bio. Yuan (rund 210 Mrd. Euro) halten die internationalen Märkte in Atem.

• Enttäuschende chinesische Importzahlen für August wurden als Zeichen für ein Abkühlen der Binnenwirtschaft gedeutet und belasteten zu Wochenbeginn nicht nur die Shanghaier Börse.
• Ein Auslöser für die darauffolgende Aufwärtsbewegung dürfte wiederum gewesen sein, dass das chinesische Finanzministerium zusätzliche finanzpolitische Stimuli wie Infrastrukturinvestitionen und Steuererleichterungen für kleinere Unternehmen angekündigt hat. An den europäischen Börsen hat darüber hinaus offenbar das Glattstellen von Short-Positionen eine Rolle gespielt.

Gefallene Rohstoffpreise sprechen für in den nächsten Monaten weiterhin niedrige Inflationsraten in den Industrieländern. Während die Bank of England auf ihrer Sitzung am Donnerstag folglich eine abwartende Haltung einnahm, rückt derzeit aber vor allem eine Frage in den Blickpunkt: Zinswende oder keine Zinswende in den USA?

Bis zuletzt herrscht innerhalb des Offenmarktausschusses (FOMC) noch Uneinigkeit über einen ersten Zinsschritt am 17. September vor bei der es sich wohlgemerkt lediglich um den Einstieg in eine graduelle geldpolitische Normalisierung handelt. Ihr duales Mandat stellt die Federal Reserve (Fed) traditionell vor einen Balanceakt zwischen Preisstabilität und Beschäftigung.

• Inflationsseitig steht die US-Notenbank nicht unter Zugzwang. Die Gesamtinflationsrate lag im August bei nur 0,2% (gegenüber dem Vorjahr) gesunkene Rohstoffpreise und der starke US-Dollar sind die treibenden Faktoren. Die Kernrate des als wesentlichen Preisindikators der Fed geltenden Deflators der privaten Konsumausgaben (PCE) gab im Juli von 1,3% auf 1,2% (gegenüber dem Vorjahr) nach.
• Dagegen sprechen die voranschreitende Besserung der Arbeitsmarktlage und anhaltende Konjunkturaufschwung für die erste Leitzinserhöhung seit Juni 2006. Mit einer Arbeitslosenquote von 5,1% im August bewegt sich die US-Wirtschaft weiter in Richtung Vollbeschäftigung. Darüber hinaus legte der von der Fed berechnete Arbeitsmarktindikator (LMCI) ein auf 19 Kennziffern beruhender Sammelindex für August erneut zu (+2,1 Pkte.). Der binnenwirtschaftlichen Kostendruck dürfte demnach anziehen.

Im Vorfeld der FOMC-Sitzung werden die Anleger mit Argusaugen eine Reihe wichtiger Konjunkturindikatoren wie die Industrieproduktion und Kapazitätsauslastung, den Empire State Index und die Einzelhandelsumsätze beobachten. US-Anleiherenditen und der US-Dollar-Wechselkurs dürften in den kommenden Tagen besonders stark auf Spekulationen in Bezug auf die Fed-Zinspolitik reagieren.

Reduzierte Devisenreserven in Schwellenländern
Unterdessen wird unter dem Slogan Quantitative Tightening (QT) quantitative Straffung diskutiert, ob der Abbau der von weltweiten Notenbanken gehaltenen Währungsreserven die Fähigkeit der Fed, ihren geldpolitischen Kurs zu straffen, beeinträchtigen wird. Währungshüter aus Schwellenländern haben zuletzt ihre Devisenreserven reduziert, um Kapitalabflüsse auszugleichen und/oder die heimische Währung zu stützen. Da die Zentralbanken zu diesem Zweck u.a. US-Staatsanleihen verkaufen, gehen so die Argumentation schrumpfende Reserven in der Tendenz mit höheren US-Anleiherenditen einher. Und dies ohne ein Zutun der Fed!

Im Euroraum wiederum hat sich die Marktdiskussion von einer Rückführung (Tapering) des Quantitative Easing (QE) der Europäischen Zentralbank (EZB) in Richtung einer möglichen Ausweitung oder Verlängerung der Anleihekäufe verschoben. Gleichzeitig lag das QE-Ankaufvolumen im umsatzärmeren August spürbar unter der Zielmarke von 60 Mrd. EUR. Das im Vorfeld der illiquideren Sommermonate angehäufte QE-Polster von 9,1 Mrd. EUR wickelte das Eurosystem damit nahezu vollständig ab (siehe Grafik der Woche). Im Durchschnitt über die sechs Programmmonate liegt die EZB allerdings weiterhin auf Kurs. Auf der jüngsten Ratssitzung unterstrich EZB-Präsident Mario Draghi mit der Anhebung des Emissionslimits einerseits die grundsätzliche Handlungsbereitschaft, das Kaufprogramm anzupassen, bewies jedoch andererseits wie erwartet eine ruhige Hand (siehe auch unseren jüngsten QE-Monitor).

Wie es um die Euroraum-Konjunktur bestellt ist, offenbaren in der kommenden Woche die Industrieproduktionsdaten für Juli und der ZEW-Index für das EWU-Schwergewicht Deutschland.

Japan weit vom Inflationsziel entfernt
Vor dem Hintergrund rückläufiger Inflationsraten wird auch im Falle der Bank of Japan über eine erneute Ausweitung des seit 2013 währenden QE-Programms spekuliert. Die Inflationsrate liegt nach wie vor nur knapp über der Nulllinie, und damit weit von dem Inflationsziel von 2% entfernt. Die weiterhin nur moderat anziehende Kreditdynamik, der Rohstoffpreisverfall und zuletzt stärkere Yen sprechen weder für einen binnen- noch außenwirtschaftlichen Kostendruck.
Einen spannenden Wochenabschluss bilden die Neuwahlen in Griechenland, bei denen Alexis Tsipras nach nur acht Monaten im Amt auf ein gefestigtes Mandat hofft. Politische Stabilität in Athen ist unabdingbar, um das ambitionierte Reformprogramm zum Erfolg zu führen. Jüngste Umfragen deuten jedoch auf einen nur knappen Vorsprung seiner Syriza-Partei gegenüber der Nea Dimokratia hin. Eine neue, womöglich aus mehreren Parteien zusammengesetzte Koalition wäre in diesem Fall wahrscheinlich.

Einen weiteren politischen Unsicherheitsfaktor stellen die bevorstehenden Regionalwahlen in Katalonien am 27. September dar der Spread zwischen spanischen und italienischen zehnjährigen Staatsanleihen war zuletzt so weit wie seit Mitte 2013 nicht mehr.

Mit erhöhter Volatilität ist daher weiterhin zu rechnen, wenngleich sich die Bullen dies- und jenseits des Atlantiks wieder auf dem Vormarsch befinden.

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