Gewinnpotenzial trotz Rezession

Dem aktuellen Marktausblick von Threadneedle zufolge ist in den meisten Industriestaaten im Jahr 2009 mit einer Rezession zu rechnen, die wahrscheinlich gravierender und länger sein wird als die vergangenen Rezessionen. Dies hat Folgen für die Gewinne der Unternehmen sowie auch für die Verluste durch höhere Ausfallquoten. Threadneedle ist überzeugt, dass sich ein erheblicher Anteil der zu erwartenden Ertragseinbrüche und Schuldnerausfälle bereits in den Bewertungen der Aktien und Unternehmensanleihen niedergeschlagen hat.

Weltweit haben sich Regierungen entschlossen, das Finanzsystem zu unterstützen. Gleichzeitig ergreifen sie zahlreiche Massnahmen um das Wachstum anzukurbeln. Die Wirkung dieser Impulse wird sich erst nach einiger Zeit bemerkbar machen. Doch die sinkenden Zinssätze, verbunden mit dem schnellen Rückgang der Inflation, werden den Staatsanleihen kurzfristig zu Gute kommen.

Wirtschaftliches Umfeld

Das wirtschaftliche Umfeld in den westlichen Industriestaaten wird 2009 bestimmt werden von einem Schuldenabbau, niedrigen Immobilienpreisen, steigender Arbeitslosigkeit und sinkender Inflation.

Aufgrund der im Jahr 2008 gefallenen Rohstoffpreise besteht für 2009 eine Deflationsgefahr. In den vergangenen Monaten wurden in der Eurozone bereits die Zinsen gesenkt und es kann mit weiteren Zinsschritten in den kommenden Monaten gerechnet werden.

Aufgrund des weltweiten Nachfragerückgangs nach Rohstoffen und Industriegütern mussten auch zahlreiche Schwellenländer ihre Wachstumsprognosen erheblich nach unten korrigieren. In Brasilien beispielsweise wird das Wirtschaftswachstum nur etwa 2,5 Prozent betragen. Threadneedle rechnet damit, dass sich 2009 die Wirtschaftstätigkeit in China ebenfalls verlangsamen wird. Die Regierung wird jedoch Massnahmen zur Belebung des Wachstums ergreifen, um Unruhen in der Gesellschaft zu vermeiden. Obwohl die Wachstumsrate weit unter den Spitzenwerten der vergangenen Jahre liegen wird, kann das Land zur Aufrechterhaltung der Nachfrage in ganz Asien beitragen. Allerdings werden die Aktivitäten in den exportabhängigen Volkswirtschaften wie Südkorea und Taiwan beträchtlich zurückgehen.

Devisen

Die Währungen vieler Länder geraten infolge von Risikoaversion, Kapitalabfluss und ökonomischen, beziehungsweise Leistungsbilanz-Problemen, unter Druck. Andere Staaten nehmen eine Schwächung ihrer Währung hin, weil sie hoffen, so ihren Anteil an der weltweit schwindenden Nachfrage zu erhöhen. Der Yen- und der US-Dollarkurs bleiben stabil – ironischerweise werden die USA trotz des prekären finanziellen Zustandes als sicherer Standort betrachtet. Diese Tendenz wird voraussichtlich 2009 anhalten, während weitere Kursrückgänge vom Euro und vom britischem Pfund gegenüber den Währungen ihrer wichtigsten Handelspartner zu erwarten sind. Beim chinesischen Yuan könnte die Stärkung der Währung gegenüber den wichtigsten Handelspartnern nach einer vorübergehenden Unterbrechung wieder einsetzen. Dagegen wird in Ländern mit schwachem Wachstum und grossen Leistungsbilanzdefiziten (mit Ausnahme der USA) 2009 weiterer Abgabedruck bei den Landeswährungen bestehen.

Staatsanleihen

Die Bewertung von Staatsanleihen sind nach der guten Entwicklung in jüngster Vergangenheit heute auf den ersten Blick nicht mehr ganz so vielversprechend. Doch angesichts dieser Wertentwicklung darf das Umfeld nicht ausser Acht gelassen werden: Abschwung, gesunkene Risikofreude, sehr geringe Inflationsraten und ein voraussichtlich signifikanter Abfall der Zinssätze. All diese Faktoren dürften dazu beitragen, dass 2009 ein besseres Jahr für Staatsanleihen sein sollte. Zunächst haben kurzfristige Schuldverschreibungen von der monetären Lockerung profitiert, doch in den kommenden Monaten kann sich die Lage stabilisieren, was sich auch auf die Anleihen mit längeren Laufzeiten positiv auswirken wird: Es wird immer deutlicher werden, dass die Inflation keine Bedrohung mehr darstellt und dass die Zinssätze mittelfristig niedrig bleiben werden.

In geografischer Hinsicht gibt Threadneedle Grossbritannien und den USA für Investoren die besten Chancen. Grund dafür ist die Annahme, dass die monetäre Lockerung im Vereinigten Königreich weiterhin sehr stark sein wird.

Credit

Die Credit-Spreads haben ein Niveau erreicht, das wesentlich höhere Ausfallraten impliziert als erwartet. So ergibt sich bei hoher Verzinsung derzeit eine kumulative Fünfjahres-Ausfallrate von circa 65 Prozent, während der Prozentsatz in einem Rezessionsumfeld normalerweise 35 bis 40 Prozent beträgt. Threadneedle erwartet in diesem Zyklus eine Erhöhung der Ausfallrate auf etwa vier Prozent in diesem Jahr, acht Prozent in 2009 und einen zweistelligen Wert in 2010 voraus. Daraus ergibt sich eine kumulative Fünfjahres-Ausfallrate, die näher an der traditionellen Rezessionsnorm liegt als an dem Wert, der aus den derzeitigen Spreads resultiert. Bei Investment-Grade-Anleihen sind die entsprechenden kumulativen Ausfallraten allerdings mit 15 Prozent fünfmal höher als die schlechteste Fünfjahres-Kohorte.

Die Wirkung der technischen Faktoren, die diese Eskalation gefördert haben – insbesondere die forcierten Verkäufe infolge des Schuldenabbaus bei Hedge Fonds und strukturierten Produkten – wird in den kommenden Monaten abflauen. So gibt es bereits erste Anzeichen für einen Abbau der Buy-Lists zu angemessenen Preisen, was auf eine ausgeglichene Balance zwischen Käufern und Verkäufern hinweist. Ein länger anhaltendes unterdurchschnittliches Wachstum dürfte zu weiteren Ausfällen und in der Folge kurz- bis mittelfristig zu einer grösseren Volatilität der Preise und Erträge führen. Threadneedle hat kürzlich die Investment-Grade-Werte und hochverzinslichen Unternehmensanleihen entsprechend langfristigen Erwartungen in diesem Bereich im Fonds aufgestockt.

Gleichzeitig bieten Schuldverschreibungen aus Schwellenländern ähnlich attraktive Spreads. Zwar zieht die Baisse-Tendenz der Rohstoffmärkte einige Emittenten dieses Sektors in Mitleidenschaft, doch in vielen Fällen sind die Devisenreserven erheblich höher als die Auslandsschulden. Diese Reserven bilden ein Schutzpolster gegenüber wirtschaftlichen Turbulenzen. Schwellenmärkte dürften langfristig positive Spreads bieten, sofern die Fundamentaldaten solide sind.

Schlussfolgerungen

Die rezessiven Bedingungen, die 2009 voraussichtlich in vielen Teilen der Welt herrschen werden, bilden ein günstiges Umfeld für Staatsanleihen. Von den Aktien- und Kreditmärkten ist angesichts der Lage keine gute Performance zu erwarten, auch wenn dies bereits weitgehend in die Bewertungen solcher Anlagen eingeflossen ist. Gleichzeitig verzeichnet der gewerbliche Immobilienmarkt in Grossbritannien bessere Ergebnisse als die Fundamentaldaten vermuten liessen. Obwohl wir in den kommenden Monaten mit weiteren schlechten Nachrichten und zunehmender Volatilität rechnen müssen, so besteht doch ohne Zweifel ein langfristiges Gewinnpotenzial auf etlichen überverkauften Märkten.