Private Equity Bewertungen trotzen der Volatilität von 2022

Jedes Quartal analysiert Neuberger Berman die Bewertungsdaten von über 400 aktiv gemanagten Private-Equity-Fonds. «Weil sich die Bewertungen von Buyout-Fonds fünf Quartale in Folge kaum verändert haben, waren sie sehr viel stabiler als Aktien», folgert Doug Manor.

Börsen stellen Preise für alle gehandelten Wertpapiere weltweit und jeden nur denkbaren Index. Wer aber in nicht börsennotierte Titel investiert, muss sich meist mit Schätzungen begnügen. In der Regel bekommt man sie nur einmal im Quartal, und dann auch nur für die eigenen Anlagen. «Gerade in Zeiten wie heute fühlt sich das manchmal wie ein Blindflug an», schreibt Doug Manor, Managing Director bei Neuberger Berman und Mitglied des Private Equity Investment Team mit Fokus auf Primary Investments im jüngsten CIO Weekly Perspectives.

Neuberger Berman managen nicht börsennotierte Anlagen im Wert von über 100 Milliarden US-Dollar. Dank dieser einzigartigen Position kennt sie die Bewertungen von über 400 aktiv gemanagten Private-Equity-Fonds. Jedes Quartal analysieren sie deren Veränderungen.

Seit dem 1. Quartal 2020 fasst Neuberger Berman die ersten Ergebnisse jedes Quartal in einer Präsentation zusammen. Die Analyse für das 4. Quartal 2022 sehen Sie hier; die Analyse für das 1. Quartal 2023 folgt in den nächsten Tagen.

Stabile Buyout-Fonds

Die Bewertungen von etwa drei Viertel der Buyout-Fonds in der Stichprobe sind im 1. Quartal 2023 gestiegen. Bei Small- und Mid-Cap-Fonds, der grössten Gruppe, betrug der durchschnittliche Anstieg 2,7 Prozent (in Berichtswährung). Insgesamt legten Buyout-Fonds (klassische Fonds, Value Buyout und Turnaround, Growth Buyout und Growth Equity) im 1. Quartal im Schnitt um über 2 Prozent zu, dies in US-Dollar wie in Berichtswährung.

In den zwölf Monaten bis zum Ende des 1. Quartals 2023 waren es durchschnittlich knapp 1 Prozent. Trotz der starken Erholung ab Mitte Oktober hat der S&P 500 Total Return Index in dieser Zeit fast 8 Prozent verloren, der Russell 2000 über 11 Prozent und der NASDAQ 13 Prozent.

«Weil sich die Bewertungen von Buyout-Fonds fünf Quartale in Folge kaum verändert haben, waren sie sehr viel stabiler als Aktien», folgert Doug Manor.

Geringe Streuung

Die Quartalsperformance eines Fonds kann von vielen Faktoren abhängen. Waren die Ergebnisse vielleicht durch einige wenige Fonds mit ungewöhnlich hohen Gewinnen verzerrt?

Tatsächlich streute die Performance in den letzten zwölf Monaten nur wenig. So legte der Wert von 56 Prozent der Buyout-Fonds im 1. Quartal 2023 um 0 Prozent bis 5 Prozent zu. 6 Prozent der Fonds verzeichneten mehr als 10 Prozent Ertrag, 5 Prozent verloren mehr als 5 Prozent. Die Performance des 25. Perzentils betrug im 1. Quartal 0, die des 75. Perzentils 4,5 Prozent.

«Auch die Unterschiede zwischen Assetklassen und Regionen hielten sich in Grenzen. Grösser waren aber die Unterschiede zwischen den Jahrgängen. Die Performance älterer Fonds mit nur wenigen verbleibenden Anlagen streute etwas stärker und war auch meist etwas schwächer. Stärker waren jüngere Fonds in der Reife- oder Verlaufsphase», so die Bilanz.

Venture-Capital-Fonds

Im Schnitt stiegen die Bewertungen der Venture-Capital-Fonds in der Stichprobe im 1. Quartal 2023 um fast 2 Prozent. Die Zahlen wurden aber durch Fonds nach oben verzerrt, in denen noch immer Aktien von Unternehmen enthalten sind, die in den letzten Jahren an die Börse gebracht wurden. Im Median verloren Venture-Capital-Fonds im 1. Quartal 2023 0,2 Prozent, nachdem sie schon 2022 vier Quartale in Folge nachgegeben hatten.

Vor diesem Rückschlag waren die Venture-Capital-Fonds innerhalb der Stichprobe aussergewöhnlich erfolgreich. Im Schnitt legten sie 2020 um 37 Prozent und 2021 um 47 Prozent zu. Damit liessen sie Aktien, aber auch andere nicht börsennotierte Titel in diesen beiden Jahren deutlich hinter sich.

«In den letzten zwölf Monaten verloren unsere Venture-Capital-Fonds hingegen durchschnittlich 12 Prozent. Interessanterweise gleicht das stark den 13,3 Prozent Verlust des NASDAQ Total Return Index. Doch während der NASDAQ Index 2022 insgesamt 33 Prozent verlor, war das Minus unserer Venture-Capital-Fonds mit 17 Prozent nur etwa halb so hoch», erläutert der Spezialist.

Stabilität

Seine Frage: «Warum haben sich Private-Equity-Fonds und vor allem Buyout-Fonds während der jüngsten Turbulenzen und trotz der volatilen Aktienmärkte so gut gehalten?»

In der zweiten Jahreshälfte 2020 und im gesamten Jahr 2021 hätten Buyout-Fonds Aktien deutlich hinter sich gelassen – nicht nur wegen steigender Bewertungen, sondern auch wegen der guten Geschäftsentwicklung der Portfoliounternehmen und der ausserordentlich hohen Ausschüttungen. «Möglich wurden sie durch erfolgreiche Börsengänge und andere Verkäufe bei Bewertungen, die oft deutlich höher waren als in den Quartalen zuvor.

In früheren Rezessionen haben Buyout-Fonds vom Höchststand bis zum Tiefststand nur etwa halb so viel verloren wie Aktien. Meist kamen die Verluste später und wurden auch schneller wieder wettgemacht. Aber im aktuellen Zyklus, also in den letzten fünf Quartalen, waren Buyout-Fonds noch stabiler als sonst», erläutert Manor.

Aktive Eigentümerverantwortung

Erstens beruhten die Bewertungen von Private Equity auf vierteljährlichen Schätzungen nach unterschiedlichen Methoden. Als Vergleichsmassstab dienten nicht nur börsennotierte Unternehmen, sondern auch vergleichbare Transaktionen und die Ergebnisse von Kapitalwertmodellen. Die Schätzungen seien daher konsistenter als Aktienbewertungen und schwankten auch nicht so stark. Das gelte vor allem für volatile Zeiten wie nach Corona.

Zweitens gingen Private-Equity-Gesellschaften beim Verkauf von Aktiva sowohl strategisch als auch einzelfallorientiert vor. «2022 wurden zwar weniger Beteiligungen an die Börse gebracht oder auf andere Art verkauft, doch waren die erzielten Preise meist attraktiv und lagen über den Schätzungen der Vorquartale. Das half der Performance», schreibt Manor.

Am wichtigsten dürfte aber gerade jetzt sein, dass Private-Equity-Gesellschaften ihre Portfolios sehr aktiv steuerten. Sie hätten dazu umfangreiche Ressourcen und könnten dank ihrer Kontroll- und Einflussmöglichkeiten schnell auf das Marktumfeld reagieren. «In den letzten Jahren war dies sehr wichtig, weil viele Portfoliounternehmen mit Lieferengpässen, internationalen Konflikten, Inflation und höheren Zinsen zu kämpfen hatten», so das Urteil. Dem Blick der Börsen entzogen, investierten Buyout-Manager weiter in ihre Unternehmen, um deren Wachstum zu fördern und operative Verbesserungen zu erreichen. Mit geeigneten Preisstrategien und zusätzlichen Übernahmen stabilisierten sie die Margen und steigerten die Cashflows. Durch dieses aktive Management sei die Geschäftsentwicklung und Finanzperformance der meisten Portfoliounternehmen recht stabil, trotz schwankender Konjunktur und schwacher Aktienmärkte.

«Wie für die meisten Assetklassen war 2022 auch für Private Equity nicht einfach. Offensichtlich haben Buyout-Fonds den Tiefpunkt der Märkte aber gut überstanden. Einmal mehr zeigen sich die strukturellen Vorteile der fehlenden Börsennotierung. Sie erleichtert es den Portfoliomanagern, rechtzeitig einzugreifen und langfristig zu handeln, ohne die ständige Beobachtung und Volatilität der Börsen», schreibt Manor als Fazit.