Legg Mason Brandywine: Vorsicht Fed!

Für Chen Zhao, Co-Director Global Macro Research bei der Legg Mason-Tochter Brandywine Global, ist die Situation klar: Hebt die US-Notenbank im Dezember die Zinsen an, ist das ein Fehler, den sie im kommenden Jahr wieder korrigieren muss.

Zhao ist sich deshalb so sicher, weil für ihn die aktuelle Situation ganz und gar nicht neu ist – im Gegenteil, er sieht sich an die zweite Hälfte der Neunziger Jahre erinnert. Damals ging die US-Bankenkrise zu Ende und - damit die Wirtschaft langsam wieder bergauf. „Genau wie vermutlich heute auch, erlag die Fed 1994 der Versuchung, die Zinsen anzuheben. Das Ergebnis war eine Welt mit auseinanderdriftender Notenbankpolitik, in der die Fed ihre Geldpolitik straffte, während in Deutschland und Japan eine Lockerung auf der Agenda stand – die Parallelen zur Situation heute sind also mehr als offensichtlich“, erläutert Zhao. In dieser Zeit führte der Zinsschritt zu einer Rallye des US-Dollars, was wir auch heute bereits erleben – und was so bleiben wird, wie Zhao glaubt: „Normalerweise sorgt eine lockere US-Geldpolitik - für einen US-Dollar-Höchststand, wenn andere Länder gleichzeitig steigende Kurse der eigenen Währungen tolerieren können. Beides sehe ich aktuell nicht. Damit der Dollar nicht weiter steigt, müsste die Fed schon eine Geldpolitik an den Tag legen, die lockerer ist, als die aller anderen Länder.“ Genau deshalb sei ein Zinsschritt der Fed auch ein Fehler. Denn ein steigender US-Dollar wirke bereits wie eine straffere Geldpolitik, da die Importpreise sinken.

Darüber hinaus habe die USA ein Problem mit ihrem BIP-Wachstum, glaubt Zhao. Denn das reale BIP, inflationsbereinigt, sei nicht das Problem, vielmehr das nominale, da es zeige, wie niedrig die Inflation tatsächlich noch sei. „Das Problem liegt in der Imbalance zwischen Sparrate und Investments, die laut Wirtschafstheorie gleich sein sollten. Weltweit liegt die Sparrate jedoch über der Investitionsrate“, so Zhao. Der Grund hierfür: Die USA waren seit jeher Konsument in letzter Instanz, während China den Großteil des US-Konsums produziert hat. Während die US-Bürger also konsumierten, als gäbe es kein Morgen, tat China selbiges auf Produktionsebene. Seit der Finanzkrise gilt dieses Modell jedoch nicht mehr. Der US-Konsum ist deutlich schwächer und Asien leidet unter der Überkapazität. Folglich kam es zum Einschnitt beim nominalen BIP-Wachstum in den USA.

Soweit die aktuelle Situation. Für Chen Zhao sprechen genau deshalb drei Gründe dafür, dass ein Zinsanstieg der Fed ein Fehler wäre:

1. Das nominale Wachstum ist niedrig, Rohstoffpreise rückläufig. Normalerweise würde die Fed in einer solchen Situation ihre Geldpolitik lockern.
2. Jeder Anstieg des US-Dollars um 10 Prozent hat den gleichen Effekt, wie ein Zinsanstieg um 100 Basispunkte, da die Inflation durch günstigere Importe im Zaum gehalten wird. Der aktuell starke US-Dollar tut also sein Übriges.
3. Die Zinskurve lügt nie. Seit dem ersten Zinssignal der Fed ist die Zinskurve deutlich abgeflacht. Das bedeutet, Investoren erwarten niedriges Wachstum und eine geringe Inflation. Nicht zu vergessen, dass die Zinskurve seit jeher einer der besten Indikatoren für künftige Konjunkturabschwünge ist.

Trotz all dem, Zhao hält es dennoch für wahrscheinlich, dass die Fed die Zinsen im Dezember anheben wird: „Notenbanken hassen eine Nullzinspolitik, weil sie ihnen so wenig Raum für Manöver lässt.“ Ein Fehler, den sie dann vermutlich bereits im neuen Jahr sehr schnell wieder revidieren muss.

Quelle: Legg Mason