Starker Dollar belastet Schwellenländer

Die Erwartungen an einen näher rückenden Zinsanstieg der FED lassen den Dollar erstarken. Laut Ariel Bezalel, Portfoliomanager bei Jupiter Asset Management, setzt der starke Dollar vor allem Schwellenländer - inklusive China - unter Druck.

In den USA ist die Geldmengenlockerung ein abgeschlossenes Kapitel. Die Notenbank (Fed) muss jetzt einen Drahtseilakt vollführen und darf die Zügel in dem fragilen globalen Umfeld weder zu locker lassen noch zu sehr straffen. Mehrere Fed-Mitglieder möchten die Geldpolitik möglichst bald normalisieren. Insofern könnte es irgendwann in diesem Jahr zu einer Zinsanhebung kommen. Wir befürchten, dass ein solcher Schritt möglicherweise verfrüht wäre. Unsere grösste Sorge gilt jedoch den möglichen Folgen des Dollaranstiegs für die Weltwirtschaft. Der Aufwärtstrend der US-Währung wird noch verstärkt durch strukturelle Veränderungen in der amerikanischen Zahlungsbilanz und die immer stärker divergierende Haltung der internationalen Notenbanken.

Die Dollarstärke wirkt einerseits disinflationär und könnte am Ende der Federal Reserve die Arbeit – sprich die Straffung der Geldpolitik – abnehmen. Verbrauchern und Unternehmen in den USA gibt sie überwiegend Grund zur Freude. Allerdings haben seit der Finanzkrise laut Schätzungen 5 Billionen USD, eine gewaltige Summe, als Folge der Geldpolitik der Fed den Weg in die Schwellenländer gefunden. Allein nach China sollen 2 Billionen USD geflossen sein.* Der Strom billigen Geldes hat es diesen Ländern ermöglicht, sich höher zu verschulden, statt auf Reformen zu setzen. Zugleich sind die Anleger bei der Jagd nach einer ordentlichen Rendite für ihr Geld sorgloser geworden. Wir befürchten, dass ein Ende dieses „Carry-Trades“ die wirtschaftliche Schwäche der Schwellen- und Entwicklungsländer noch verstärken und auch China zusätzliche Probleme bereiten könnte. Möglicherweise wird das 2015 eines der grossen Themen sein.

Traditionell besteht zwischen Dollar und Rohstoffpreisen eine inverse Korrelation. Während das billigere Öl für die amerikanischen Konsumenten positiv ist, stellt es zugleich eine Gefahr für die Ölschieferindustrie dar, die in den letzten Jahren erheblich zum Wachstum der US-Wirtschaft beigetragen hat. Rund 40 % aller neuen Arbeitsplätze in den USA sind seit Juni 2009 allein in Texas.

Es gibt in diesem Umfeld indes auch potenzielle Gewinner. Billiges Öl ist für Indien ausgesprochen positiv, und Europa könnte es letzten Endes aus der Flaute helfen, selbst wenn strukturelle Probleme damit nicht überwunden sind.

Hürden auf dem Weg zur „quantitativen Lockerung“ in Europa
Die zu geringe Nachfrage bleibt in Europa eines der Hauptprobleme. Wir glauben, dass die Europäische Zentralbank (EZB) im Kampf gegen die Deflation früher oder später zur „quantitativen Lockerung“ in vollem Umfang gezwungen sein wird. Der kritische Punkt, an dem dies erforderlich wird, dürfte jedoch weiter in der Zukunft liegen als von den Märkten derzeit angenommen. In der Zwischenzeit wird die EZB vielleicht anfangen, Unternehmensanleihen anzukaufen und auf diese Weise ihre Bilanz ausweiten. Dieses mögliche Vorgehen der Notenbank ist für uns ein wesentlicher Grund, warum wir an einem stärkeren Engagement in europäischen Unternehmensanleihen festhalten.

Erhöht die Bank of England die Zinsen?
Wir halten es für gut möglich, dass die britische Wirtschaft 2015 an Schwung verliert. Derzeit gehen immerhin rund die Hälfte der Exporte des Landes in die weiterhin schwächelnde Eurozone. Auch politische Risiken müssen bedacht werden – 2015 ist Wahljahr. Beide grossen politischen Parteien schmieden Pläne für einen ausgeglichenen Haushalt. Gleichzeitig zieht die Bank of England offenbar einen Ausstieg aus ihrer expansiven Politik in Betracht. Für den privaten Sektor könnte das ein doppelter Schlag sein, und BoE-Chef Carney wird vielleicht noch einmal darüber nachdenken müssen, ob er die Zinsen 2015 tatsächlich anheben will. Dem Pfund könnten somit schwere Zeiten bevorstehen – für uns ein Grund, am Engagement im Dollar festzuhalten.

Was bedeutet das für die Kreditmärkte?
Aus unserer Sicht ist das fundamentale Umfeld für Investment-Grade-Anleihen weiterhin solide. Für das Hochzinssegment stellt es sich zwar weniger günstig dar, doch wir erwarten angesichts der voraussichtlich noch länger niedrigen Zinsen nur einen leichten Anstieg der Ausfallquoten. Eine Diskrepanz besteht allerdings zwischen den USA und Europa. Nicht nur sind die Papiere in den USA einem höheren Zinsrisiko ausgesetzt als in Europa, sondern hinzu kommt, dass ca. 15-20 % der amerikanischen „Junk Bonds“ (Schrottanleihen) in der einen oder anderen Weise mit dem Energiesektor zusammenhängen. Der Ölpreisrückgang hat deshalb dazu geführt, dass US-Unternehmensanleihen besonders anfällig erscheinen. Es würde uns nicht wundern, wenn die entsprechenden Fonds in diesem Jahr weitere Mittelabflüsse verzeichnen. Wir geben wie gehabt europäischen High-Yield-Anleihen den Vorzug, da die EZB weiter für Unterstützung sorgt und die Unternehmen in Europa der Rückzahlung ihrer Schulden nach unserem Eindruck allgemein höhere Priorität beimessen.