Lieber Kredit- statt Durationsrisiken eingehen

Die positive Entwicklung der europäischen Konjunktur aus zkylischer Sicht forciert die Suche vieler Anleger nach Rendite. Bernard Lalière und Marc Leemans von Degroof Petercam AM analysieren, wie sich der Markt für Euro-Hochzinsobligationen im Jahr 2017 entwickelte und was für 2018 zu erwarten ist.

Zehn Jahre nach dem Beginn der Finanzkrise zeige die Weltwirtschaft Anzeichen einer synchronen Erholung, so die beiden Senior Portfoliomanager Bernard Lalière und Marc Leemans von Degroof Petercam AM. Die Wirtschaftstätigkeit ist solide, das Handelsvolumen nimmt zu, die Unternehmensgewinne steigen und die Arbeitslosigkeit geht zurück. Die Kombination aus extrem lockerer Geldpolitik, neutraler Fiskalpolitik und relativ niedrigen Rohstoffpreisen obwohl die Preise für Industriemetalle und Energie in jüngster Zeit stark anzogen beginne Früchte zu tragen. Bisher hat diese Entwicklung jedoch noch nicht zu einem deutlichen Anstieg der Löhne und der Inflation geführt.

Daher überrasche es gemäss den Experten nicht, dass die Stimmung der Anleger auf einem recht hohen Niveau liegt. Privatanleger halten nur sehr wenig Cash, was auf ein hohes Mass an Vertrauen hindeutet. Vor dem Hintergrund extrem niedriger Zinsen auf Staatsobligationen der europäischen Kernländer und der USA war 2017 eine zunehmende Risikobereitschaft zu verzeichnen. Dies führte dazu, dass Anleger scharenweise höher verzinsliche Obligationen suchten.

Weiterhin geringe Ausfallraten
Die im November zu beobachtende Nervosität am europäischen Hochzinsmarkt legte sich zum Jahresende wieder. Nach einem Rekordemissionsvolumen in 2017 (EUR 93,7 Mrd.) rechnen die Portfoliomanager von Degroof Petercam AM auch 2018 mit regen Aktivitäten am Primärmarkt. Einiges hänge davon ab, ob Akquisitionen und Fusionen wie auch Emissionen von Reverse Yankee Bonds, also von US-Unternehmen in Euro emittierte Obligationen, zulegen können. Die Ausfallraten werden voraussichtlich weiterhin gering sein, wie die untenstehende Grafik von S&P zeigt. "Denn in Europa sind nur wenige Anzeichen von Notsituationen bei Emittenten zu erkennen, wenn man von dem 'Fallen Angel' Steinhoff absieht", meinen die Experten.

Grafik: Ausfallrate für Europäische Speculative-Grade-Anleihen

Quelle: S&P Global Fixed Income Research und S&P Global Market Intelligence's CreditPro

In den USA tendieren die Ausfallraten nach unten, was auch für die Anzahl notleidender Obligationen gelte. Der späte Konjunkturzyklus dürfte mit mehr Akquisitionen und Fusionen zu Top-Bewertungen in US-Dollar verbunden sein, was bedeutet, dass die Deals weniger anlegerfreundlich sind. Doch die Stimmung in den USA ist weiterhin sehr optimistisch und sollte im ersten Halbjahr zu einem starken Hochzins-Markt führen.

Leichte Verengung bei den Spreads
Bei der Betrachtung optionsbereinigter Spreads von Euro-Hochzinsobligationen war gegen Jahresende 2017 eine leichte Verengung zu beobachten. Im Dezember 2017 lagen die Spreads bei 278 Basispunkten gegenüber ihrem Tiefststand von 214 Basispunkten im Jahresverlauf. Damit lagen sie aber noch deutlich unter dem Durchschnitt von 588 Basispunkten seit 2001. Gleichzeitig tendieren die Renditen seitwärts bei etwa 3,1%. Auch dieser Wert liege deutlich unter der durchschnittlichen Rendite im schlechtesten Fall (Yield-to-Worst) von 8,9%.

Positionierung und Ausblick
Zurzeit würden die Emissionen mit einem B-Rating nach der Ausweitung der Spreads in den vergangenen zwei Monaten einen Mehrwert bieten, so die Experten. Die Duration im High Yield-Segment sei auf 4,6 Jahre gestiegen, bedingt durch das Zusammenspiel von längeren Laufzeiten und niedrigeren Kupons. Dies betrifft vorwiegend den Rating-Bereich BB, in dem Neuemissionen in den vergangenen zwei Jahren zum Teil von Investment-Grade-Anlegern aufgenommen wurden, die die Möglichkeit haben, auch schwächer bewertete Papiere zu kaufen. "Diese Anleger könnten den schwächer bewerteten Bereich jedoch wieder verlassen, wenn sich die Spread-Differenz gegenüber Investment Grade-Obligationen wieder zugunsten dieser verändert", sagen die Experten. Zudem könnten BB-Papiere mit längerer Duration bei steigenden Leitzinsen härter getroffen werden als Obligationen mit einem B-Rating. Angesichts der Stärke der Weltwirtschaft und Beschäftigungszahlen auf seit Jahren nicht erreichten Tiefständen ziehen Lalière und Leemans derzeit das Kreditrisiko dem Durationsrisiko vor.

Alles in allem behält Degroof Petercam AM seine neutrale Einstellung gegenüber europäischen Hochzinsobligationen bei. Akquisitionen und Fusionen und aktionärsfreundlichere Massnahmen sowie das sich abzeichnende Ende des Kaufprogramms der EZB könnten die Performance jedoch beeinträchtigen. "Kreditspreads haben sich zwar in ihrem unteren historischen Bereich verengt, sie sorgen aber weiterhin für Diversifizierung von festverzinslichen und Aktienanlagen", sagen die Experten abschliessend.