Bei Covered Bonds macht aktives Management den Unterschied

Bondinvestoren waren 2022 bisher nicht zu beneiden. Ausser vielleicht, wenn sie im Covered-Bond-Markt engagiert sind. Henrik Stille von Nordea Asset Management stellte an einer Präsentation in Zürich die extrem sichere Anlageklasse vor und zeigte auf, weshalb aktives Management den Unterschied macht.

Covered Bonds gehören zu den weniger bekannten Emissionen im Fixed-Income-Universum. Sehr zu Unrecht, denn sie bieten eine einmalige Kombination von Eigenschaften: Sie sind durch den Emittenten, meist eine Bank, und durch den hinterlegten Pool an Hypotheken oder Schuldbriefen der öffentlichen Hand gleich doppelt besichert. Diese Pools haben typischerweise Ratings von A und AA und sind damit zum Teil noch sicherer als Regierungsanleihen. In 200 Jahren ist es im Covered-Bond-Markt noch nie zu einem Zahlungsausfall gekommen. Gleichzeitig ist die Rendite höher als bei Regierungsanleihen und die Volatilität vergleichbar niedrig.

In den vergangenen zehn Jahren (per Ende April 2022) konnten Investoren mit dieser Anlagekategorie gemessen am IBOXX Euro Covered Index eine jährliche Rendite von 1,6% bei einer Volatilität von 1,8% erwirtschaften. "Bei der Benchmark haben Sie kaum Überraschungen zu erwarten", sagte Henrik Stille, Manager der Nordea Covered Bond Strategien, an einer Präsentation in Zürich, "das aktive Management macht in diesem Markt die Rendite aus". So hat sein Team im gleichen Zeitraum eine Rendite von 2,9% pro Jahr erwirtschaftet, und das mit einer praktisch gleichen Volatilität von 1,9% wie die Benchmark. Ein Erfolgsfaktor ortet Stille in der Liquidität der Anlageklasse, bei der knapp 3 Billionen Euro ausstehend sind: "Wir könnten von den gleichen Emittenten, die Covered Bonds emittieren, auch Corporate Bonds kaufen, aber nur in den Covered Bonds haben wir auch ständig genügend Liquidität, damit wir aktiv Chancen in den verschiedenen Marktsituationen wahrnehmen können." Der wichtigste Performancebeitrag im Portfolio mit rund 60% stammt dabei von den Credit Spreads, während die Duration etwa 7% zum Alpha beiträgt.

2022 sind die Renditen von Euro Covered Bonds um 140 bps angestiegen und die Spreads haben sich im Vergleich zu Regierungsanleihen ausgeweitet. In Frankreich sind Spreads laut Stille sogar höher als zu Beginn der Pandemie. Gemäss Stille werde sich die gegenwärtigen hohen Preise der Regierungsanleihen wieder normalisieren und damit auch die Spreads. "Der Markt hat bereits Zinserhöhungen der EZB von 80 Basispunkten eingepreist", bemerkte Stille. Auf der Angebotsseite stellt Stille zwar einen Rekord an Emissionen von Covered Bonds im ersten Quartal 2022 fest. Insbesondere Kanada ist im Markt sehr aktiv und war für die Hälfte der Emssionen in Euro verantwortlich. So hat die Bank of Montreal im März einen Bond von rekordhohen 2,75 Mrd. Euro emittiert. Netto erwartete Stille aber 2022 ein Minus von 20 Mrd. Euro, da mehr Emissionen zurückgezahlt als neu ausgegeben werden. Nicht nur das knappe Angebot sollte den Markt stützen, auch auf der Nachfrageseite sind insbesondere von der EZB weitere Käufe zu erwarten. Allein 2022 will sie 40 Mrd. Euro an Covered Bonds erwerben und 2023 weitere 35 Mrd. Euro, was einem Drittel der Neuemissionen entspricht.

Was aktives Managment ausmachen kann, erläuterte Stille anhand der Entwicklung in den ersten vier Monaten 2022: Gemessen am Index ging der Euro-Covered-Bond-Markt um 6,2% zurück. Alle drei Nordea-Strategien übertrafen die Benchmark. Die Covered Bond Opportunities Strategie, die mit einem höheren Risikobudget ausgestattet ist und mit einer Duration von -0,5 bis 3 flexibel Marktchancen nutzen kann, erzielte in diesem anspruchsvollen Marktumfeld sogar eine positive Performance von 1,9%. Dabei betonte Stille, dass es sich nicht um eine Absolute Return Strategie handelt.