Aktiensensibilität mit Kreditqualität paaren

Wer in der aktuellen Aktienhausse einen Teil der Engagements in Wandelanleihen sicherte ist gut gefahren. Denn diese haben sich nicht nur in der Haussephase bewährt, sondern auch während der Aktienmarktkorrektur, die Ende Mai des vergangenen Jahres eingesetzt hatte, besser gehalten als Dividendenpapiere.

Von Lukas Buxtorf*

Im Sog der Aktienhausse haben auch die Wandelanleihen profitiert. Wandler mit hohen Deltas wiesen verständlicherweise die beste Performance auf. Als zentrale Risikogrösse der Wandelanleihe zeigt das Delta, wie sensitiv deren Preis auf Bewegungen in der zugrundeliegenden Aktie reagiert. Erstaunlicherweise haben zahlreiche Wandelanleihen sowie Wandelanleihenfonds mit höherem Delta auch in der Ende Mai 2013 begonnenen Korrekturphase besser standgehalten als solche mit tieferem Delta. Wie ist dies zu erklären?

In Korrekturphasen fallen nicht nur die Aktienkurse sondern es steigen auch die Kreditrisikoprämien, worunter insbesondere jene Wandelanleihen mit schlechterer Kreditqualität leiden. Die Kreditqualität ist in der Analyse also unbedingt mit zu berücksichtigen, was häufig keine so einfache Aufgabe ist, da die Mehrheit der ausstehenden Wandelanleihen nicht über ein offizielles Kreditrating einer renommierten Ratingagentur verfügen.

In solchen Fällen greifen viele Manager von Wandelanleihenfonds auf ein hauseigenes Schattenratingsystem zurück. Für Aussenstehende ist oft nicht klar, welche Wandelanleihen im Portfolio das Gütesiegel „Investment Grade“ von einer akkreditierten Ratingagentur erhalten haben und welche durch einen hausinternen Prozess. Die Erfahrung zeigt, dass in Krisenzeiten vor allem die anerkannten Ratings Rückhalt und Liquidität gewährleisten. Es ist also durchaus wichtig zu erfahren, wie hoch der Anteil der offiziell als „Investment Grade“ eingestuften Wandelanleihen ist.

Im Weiteren gilt es zu beachten, dass einige Wandelanleihenfonds ihren Portfolios noch andere Instrumente beimischen, wie zum Beispiel Zwangswandler, Aktien, Anleihen, Futures oder auch synthetische Produkte. Solche weisen aber ein ganz anderes Risikoprofil auf als herkömmliche Wandelanleihen. Zwangswandler zum Beispiel gewähren keine Rückzahlung zu pari und partizipieren unbeschränkt am Verlustrisiko der zugrundeliegenden Aktie. Auch synthetische Produkte sind nicht ganz unproblematisch. Sie werden von Brokern bzw. Geschäftsbanken für x-beliebige börsenkotierte Firmen konstruiert um das attraktive Risikoprofil der Wandelanleihe nachzubilden. Zwei gewichtige Nachteile sind zudem das Gegenparteirisiko (die Geschäftsbank) sowie die kaum vorhandene Liquidität. Manch grössere Wandelanleihenfonds stossen von der Kapazität her, die der Wandelanleihenmarkt bietet, an gewisse Grenzen, und greifen deshalb gerne auf synthetische Produkte zurück. Investoren sollten also vor Engagements den Anlageprozess hinterfragen und Produkte wählen, die Kreditqualität mit Aktienattraktivität optimal paaren. Dies hat die jüngste Vergangenheit der Börse erneut gezeigt.

*Der Autor ist Senior Portfolio Manager bei AgaNola