Konjunkturzyklus dauert an

Die Aktienmärkte boomen, die Stimmung ist gut. Erst kürzlich hat der S&P 500 seinen Höchststand überschritten und auch der DAX liegt weiterhin bei über 7.500 Punkten. Weltweite Aktien und Aktien der Eurozone sind günstig bewertet. Dennoch mehren sich die Anzeichen, die zur Vorsicht mahnen. Einen Beleg hierfür liefern die hohe Liquidität, die übertriebenen Kursprünge an Chinas Leitbörse und die Krise am US-Hypothekenmarkt. Warum eine höhere Wachsamkeit geboten ist, erläutert AXA Investment Managers in der aktuellen Investmentstrategie.

Der S&P 500 hat erst kürzlich den bisherigen Rekordstand vom 24. März 2000 überschritten. Dies ist beispielhaft für die Hausse- Stimmung, die seit mehr als vier Jahren auf den Märkten zu beobachten ist. Allerdings darf nicht übersehen werden, dass sich die Vorzeichen im Vergleich zur Jahrtausendwende deutlich verschoben haben. Damals wies der S&P 500 ein KGV von mehr als 30 auf. Mit einem KGV von knapp 18 liegt Amerikas führender Index heute in einem deutlich realistischeren Bereich. Tatsächlich sind Aktien global und insbesondere in der Eurozone nach wie vor günstig bewertet, auch wenn die jüngsten Zinserhöhungen belasten. Die robustere Konjunktur bietet eine wichtige Unterstützung.

Allerdings mehren sich die Zeichen, die Vorsicht anmahnen. Die hohe Liquidität ist hierbei an erster Stelle zu nennen. Die Krise am US-Hypothekenmarkt sowie die übertriebenen Kurssprünge an Chinas Leitbörse liefern hierfür eindeutigen Beleg. Vorerst scheinen die Märkte die unruhige Entwicklung gut verkraftet zu haben. Heute ist jedoch mehr Wachsamkeit als früher angesagt, auch wenn wir aufgrund der derzeit positiven Rahmenbedingungen die weitere Entwicklung – zumindest auf kurze Sicht – eher optimistisch beurteilen.

Gute Wachstumsaussichten

Das US-amerikanische BIP-Wachstum für das erste Quartal wurde erwartungsgemäß nach unten korrigiert (0,6%). Allerdings zeigte der im Mai gestiegene ISM-Index, dass sich der Fertigungssektor wieder zu erholen scheint. Darüber hinaus wurden in der US-Wirtschaft im Monatsverlauf mehr als 150.000 Arbeitsstellen geschaffen. Diese Statistiken sind Beleg dafür, dass das schleppende Wachstum wieder an Fahrt gewinnt. Dennoch bleiben gewisse Risiken bestehen. So könnten sich z. B. trotz einiger Statistiken, wie etwa zum Verkauf von Neubauwohnungen, die auf ein Ende der Talfahrt im Immobilienbereich hinzuweisen scheinen, wegen des anhaltenden Ungleichgewichts neue Turbulenzen nach sich ziehen.

Sowohl Asien als auch Europa bleiben im Aufwärtstrend. China zeigt keine nennenswerten Anzeichen einer Abkühlung, während sich die Konjunktur in Europa (insbesondere in der Eurozone) nach wie vor im Aufwärtstrend befindet. Trotz der in Deutschland in Kraft getretenen MwSt-Erhöhung verbuchte die Eurozone im 1. Quartal ein BIP-Wachstum von 0,5 %. Diese Entwicklung blieb zwar deutlich hinter der des vorherigen Quartals zurück, zeigt unserer Auffassung nach jedoch, dass der zugrundeliegende Trend weiterhin stabil ist. Haushalts- und Unternehmensumfragen bestätigen diese Einschätzung. Insgesamt gesehen, zeigen unsere Prognosen nach wie vor ein globales Wachstum, das nur knapp unter dem Vorjahreswert i.H.v. 5 % bleibt.

Kaum Zinssenkungsphantasie

Aufgrund dieser eher positiven Aussichten sind Marktbeobachter und Anleger im Hinblick auf die zukünftige geldpolitische Entwicklung weniger optimistisch. So besteht z. B. so gut wie keine Hoffnung mehr auf eine Senkung der US-Zinsen in diesem Jahr. Auch die Prognosen für den Leitzins der BoE haben wir nach oben korrigiert. Der geldpolitische Ausschuss muss wohl größere Anstrengungen unternehmen, damit die Inflationserwartungen die Zielmarke nicht zur Makulatur werden lassen. Daher dürfte der Leitzins in diesem Sommer auf 5,75 % angehoben werden. Dabei ist der Inflationsdruck unserer Meinung nach unter Kontrolle.

Der erneute Anstieg der Ölpreise und die Tatsache, dass die Wirtschaftsaussichten besser als erwartet ausfallen, könnten vor dem Hintergrund sinkender Arbeitslosenzahlen jedoch zu höherem zyklischen Inflationsdruck führen. Für das kommende Jahr rechnen wir deshalb nicht mit einer Lockerung der Geldpolitik und schließen sogar weitere Zinserhöhungen nicht aus.

Anleihemärkte unter Druck

Vor dem Hintergrund der positiveren Aussichten führten die Zinssteigerungserwartungen im Mai bei Rentenpapieren zu einer eher mittelmäßigen Performance. Im Monatsverlauf stiegen 10-Jahres- Bundesanleihen ähnlich wie vergleichbare US-Papiere um 30 BP. Der Aufwärtsdruck auf langfristige Zinsen könnte daher vorerst anhalten.

Wir sind allerdings der Ansicht, dass die von einigen Märkten erreichten Stände die Inflationsrisiken und somit die geldpolitischen Risiken bereits zum Grossteil eingepreist haben. Aus Vorsichtsgründen bleiben wir dennoch bei unserer Empfehlung, Anleihen im Portfolio weiterhin unterzugewichten. Gleichzeitig bevorzugen wir nach wie vor Titel aus dem „Investment-Grade“- Bereich, da diese unserer Ansicht nach besser die solide Lage von Unternehmen reflektieren. Darüber hinaus betrachten wir hochrentierliche Anleihen weiterhin mit Vorsicht, da wir hier eine zunehmende Überbewertung sehen, nachdem die Spreads weiter zusammen gelaufen sind.

Aktien: Auftrieb durch M&A

Die anhaltenden umfangreichen Liquiditätszuflüsse, die insbesondere in Assets mit hohem Risikocharakter fliessen, kamen erneut hauptsächlich Aktien zugute. Bei der positiven Marktentwicklung spielten einmal mehr Fusions- und Übernahmeaktivitäten eine wichtige Rolle.

2007 könnte im Hinblick auf M&A-Transaktionen sogar ein neues Rekordjahr werden. Allein in den ersten fünf Monaten belief sich das Gesamtvolumen auf mehr als 2'000 Mrd. USD, im Vergleich zu 3'600 Mrd. USD für das gesamte Jahr 2006. Darüber hinaus fand mehr als die Hälfte aller Transaktionen in Europa statt. Einerseits lässt sich das Ende einer Welle von Fusionen grundsätzlich nur schwer vorhersagen. Andererseits halten wir die Annahme, der derzeitige Zyklus würde sich seinem Ende nähern, zum gegenwärtigen Zeitpunkt für verfrüht. So sind die finanziellen Rahmendaten nach wie vor ermutigend.

Überdies weisen die Unternehmensbilanzen weiterhin eine hohe Liquidität auf. Und die wichtigsten Akteure des Private- Equity-Marktes sind immer noch äußerst aktiv. Unter diesen Umständen ist es angebracht, sich wegen einer Überhitzung der Aktienmärkte Sorgen zu machen.

Die Bewertungen erscheinen uns insgesamt gesehen jedoch nicht zu hoch, und die Wirtschaftslage ist nach wie vor günstig. Ein wichtiger Aspekt ist insbesondere, dass die Verschlechterung der Gewinnentwicklung in den USA weniger deutlich ausfallen dürfte, als noch vor einigen Monaten erwartet. Insgesamt gesehen, halten wir es für gerechtfertigt, eine Übergewichtung in dieser Anlageklasse beizubehalten. Dabei ist allerdings auf dem Markt aufgrund der schnellen und deutlichen Wertsteigerungen mit einigen Turbulenzen zu rechnen.

Rohstoffe nach wie vor im Trend

Wie bereits im vergangenen Monat festgestellt, stützen sich die Rohstoffpreise dank der starken Nachfrage und der nach wie vor starken Expansion in China weiterhin auf eine solide Grundlage. Man muss jedoch – insbesondere bei Metallen – Veränderungen bei den Rohstoffvorräten im Auge behalten, die allmählich zuzunehmen scheinen – wenn auch von einem extrem niedrigen Niveau aus. Vor dem Hintergrund der mittlerweile erreichten Kurse betrachten wir diese Anlageklasse insgesamt mit etwas Vorsicht und raten hier zu einer neutralen Gewichtung.