Wie ernst war die Gefahr einer Deflation wirklich?

Eine Deflation mag eine Wachstumsbremse sein. Mehr Inflation ist hingegen kein Wachstumstreiber, sagt Thomas Heller, CIO der Schwyzer Kantonalbank.

EZB-Chef Mario Draghi hat kürzlich das Deflationsrisiko in der Eurozone – auf das er die vergangenen Jahre mit Nachdruck hingewiesen hatte – für weitgehend verschwunden erklärt. Deflation wird definiert als allgemeiner, signifikanter und anhaltender Rückgang des Preisniveaus. Die Erwartung sinkender Preise kann zu einem ernsthaften Problem für eine Volkswirtschaft werden: Konsumenten verschieben Käufe in die Zukunft, Unternehmen investieren und produzieren weniger, was die Preise weiter nach unten drückt. Es droht eine verhängnisvolle Abwärtsspirale.

Artikel 127 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union hält fest: "Das vorrangige Ziel des Europäischen Systems der Zentralbanken ist es, die Preisstabilität zu gewährleisten." Als Preisstabilität hat der EZB-Rat eine Preissteigerungsrate von unter, aber nahe 2% definiert. Seit die Europäische Zentralbank (EZB) 1998 ihre Arbeit aufgenommen hat, lag die Kerninflationsrate (welche die volatilen Nahrungsmittel- und Energiepreise ausschliesst) im Durchschnitt bei knapp 1.5%. Die letzten gut drei Jahre – also während der EZB-Deflationswarnungen – lag sie mehrheitlich unter 1%, und somit weit entfernt von knapp 2%.

Das wirft zwei Fragen auf. Erstens: War die Deflationsgefahr real? Die Antwort lautet nein. Der Rückgang der Gesamtteuerung in der Eurozone war weder allgemein (sondern vor allem auf die gesunkenen Ölpreise zurückzuführen), noch signifikant (nie tiefer als -0.7%), noch anhaltend (nie mehr als fünf Monate in Folge). Die Kerninflation lag in dieser Zeit nie tiefer als +0.6%. Es gibt zudem keine Anzeichen, dass die negativen Begleiterscheinungen einer Deflation (Nachfragerückgang, Kapazitätsüberhang, Kreditverknappung, Investitionsstau) unmittelbar drohten. Nicht jedes Verfehlen des Inflationsziels ist ein Deflationsanzeichen.

Zweitens stellt sich die Frage, ob sich die Lage mit der Annäherung an das Inflationsziel zum Besseren gewendet hat? Die Annäherung in der Eurozone ist eigentlich (noch) nicht gelungen. Zwar ist die Gesamtteuerung wegen höherer Ölpreise auf 1.8%, also knapp unter 2%, gestiegen. Die relevantere Kerninflation lag im Januar 2017 allerdings bei lediglich 0.9%. Und trotz "zu tiefer" Inflation hat sich die Lage verbessert, gewinnt die Konjunktur in der Eurozone an Dynamik. Die Inflationserwartungen sind zuletzt deutlich gestiegen. Es ist sehr wahrscheinlich, dass die Kernteuerung bald anzieht. Eine Deflation mag eine Wachstumsbremse sein. Mehr Inflation ist hingegen kein Wachstumstreiber. Das Anziehen der Inflation ist nicht der Auslöser des Wachstums, sondern dessen Folge.