Unternehmenswert versus Marktbewertung – wahre Werte zählen

"Der Markt hat immer Recht" - falsch! Bereits Eugene Fama, Professor an der Universität Chicago und einer der Väter der "Theorie der effizienten Märkte" musste diese später relativieren. Bewertungsblasen lassen sich nicht wegdiskutieren. Das Modell beruht auf unrealistischen Voraussetzungen wie vollständiger Information und rational handelnden Individuen.

Von Helga Kern*

Behavioural finance Wissenschaftler wie der Nobelpreisträger Daniel Kahnemann haben sich mit den Beweggründen von Anlageentscheiden auseinandergesetzt und kommen zum Schluss dass vermeintlich rationale Entscheide massgeblich von irrationalem Verhalten geprägt werden. Auch Praktiker wie der Hedge-Fund-Manager George Soros sind sich dieser Tatsache bewusst.

Ein Problem ist die falsche Wahrnehmung oder die falsche Gewichtung einer Information. Wie oft wird ein kleiner Auftrag als "Riesenerfolg" eines Milliardenkonzerns verkauft? Oder wie gerne wird eine verfehlte Umsatzerwartung mit externen Faktoren erklärt, die aber nur unbedeutend zu Buche schlagen.

Dies hat Unzulänglichkeiten der Marktbewertung zur Folge, bietet aber auch gute Chancen für überdurchschnittliche Renditen. Unabhängigkeit, detaillierte Analyse und die richtige Einschätzung künftiger Entwicklungen sind die Grundlage dafür.

Querdenken ist nicht nur erlaubt sondern eine Notwendigkeit, will man nicht zu den Lemmingen gehören, welche sich alle die Klippe hinunterstürzen! Man denke an den Internethype, wo weder Umsatz noch Gewinn ein Thema sondern allein eine vermeintlich gute Idee Milliarden wert war oder der Hype der Solarindustrie, welche zum grossen Teil von Subventionen lebte. Hier wurden Milliarden vernichtet!

Eine detaillierte Unternehmens- und Marktanalyse, die sich vor allem mit Veränderungen rsp. Paradigmenwechsel im Markt auseinandersetzt ist für den Erfolg unabdingbar. Mit Medtech-Aktien konnte man über viele Jahre Anlageerfolge feiern, aber man musste und konnte frühzeitig erkennen, dass sich das teure Zahnimplantat zur günstigeren Spezialschraube entwickelt und die Gewinnmargen von über 30% für immer Geschichte sein werden.

Für die Bewertung stützt sich KK Research auf die DCF-Analyse (Gegenwartswert zukünftiger Cash-flows). Diese muss angesichts von Schätzungenauigkeiten ein massgebliches Kurspotential signalisieren. Ob der Quartalsgewinn einige wenige Prozent besser oder schlechter als erwartet ausfällt interessiert nicht solange die mittelfristigen Annahmen ihre Gültigkeit bewahren. Wenn ja, ist Konsequenz und Festhalten an der eigenen Analyse gefragt - sprich dem Herdentrieb wiederstehen.

Der Erfolg gibt KK Research Recht. Beispielsweise investierte der Swiss Active Alpha Fund schon Ende 2012 in den Automobilzulieferer Autoneum, welcher nach damals herrschender Meinung "keinen Fuss auf den Boden bringt". Heute nach einem Kursgewinn von über 200% hat sich der Titel zu einem Liebling der Analysten gewandelt. So kann man frühzeitig die wahren Werte finden und dem Markt ein Schnippchen schlagen – sprich aktives Alpha schaffen.

*Die Autorin ist Managing Partner der KK Research AG und Mitglied des Advisory Committees des Swiss Active Alpha Fund