Seit Ende der 1980er bestand das wichtigste geldpolitische Instrument der meisten Industrieländer in der Festlegung eines operativen Ziels für kurzfristige Zinsen. Während der Finanzkrise änderte sich das.
Nach den dramatischen Ereignissen Ende 2007 und im Jahr 2008 erreichten viele Zentralbanken die Null-Prozent-Untergrenze. Entsprechend mussten sie auf andere, nicht-traditionelle Instrumente zurückgreifen, um die Auswirkungen dieser Geschehnisse zu bekämpfen. Für die meisten Zentralbanken der Industrieländer war eines dieser Instrumente die Ausdehnung ihrer Bilanzen, welche sich (in USD) seit Beginn der Krise fast verdreifacht haben.
Ein weiteres Instrument verkörperte die Veränderung der Zusammensetzung der Aktiva dieser Zentralbankbilanzen. Wenngleich die durchschnittliche Laufzeit der Treasury-Positionen der Fed schon immer gewissen Schwankungen unterworfen war, hat sie sich mit Ankündigung des "Maturity Extension Program", auch "Operation Twist" genannt, seit September 2011 merkbar ausgedehnt. Das Ziel der "Operation Twist" bestand in der Senkung langfristiger Zinssätze, um angesichts eines Zinssatzes von nahe Null zusätzliche Anreize für die Wirtschaft zu schaffen. Dafür wurden von Seiten der Zentralbank langfristige Anleihen gekauft, welche durch Verkäufe von kurzfristigen Anleihen finanziert wurden. Bekanntermassen waren die Auswirkungen dieser Veränderung von Angebot und Nachfrage auf Renditen durchaus beachtlich.
Der Knackpunkt hierbei ist allerdings, dass die Menge und die Laufzeit der im Markt ausstehenden Anleihen nicht nur durch die Massnahmen der Zentralbank beeinflusst werden. Die Entscheidungen seitens der Schuldenverwalter der Regierungen haben sehr ähnliche Auswirkungen weswegen sich seit einiger Zeit ein echter Wandel im geldpolitischen Rahmenwerk vollzieht, denn die klare Unterscheidung zwischen geld- und fiskalpolitischen Entscheidungen scheint zu verschwimmen.
Mindestens genauso wichtig ist die Feststellung, dass jegliche geld- oder fiskalpolitische Massnahmen mit Auswirkungen auf die Zinskurve auch Auswirkungen auf die finanzielle Stabilität haben. Vor dem Hintergrund der hohen Schuldenquoten in den meisten Industrieländern lässt der Zusammenhang zwischen Zinssätzen und fiskalpolitischen Entscheidungen in diesem Zusammenhang nur einen Schluss zu: Weder die Zentralbanken noch die staatlichen Schuldenverwalter sind in der Position, einen wesentlichen Anstieg der Zinssätze zu tolerieren. Die Akteure werden zudem eng zusammenarbeiten müssen, um einen Aufwärtsdruck sowohl auf die Zinsen als auch auf die Marktvolatilität zu verhindern, da beide Faktoren der schwachen Erholung der Wirtschaft schaden könnten. Die Verbindung zwischen der durchschnittlichen Laufzeit von ausstehenden Schuldpapieren und langfristigen Zinsen wird vom gesamten politischen Rahmenwerk abhängen und wahrscheinlich nicht nur durch die Entscheidungen der neuen Chefin der Fed beeinflusst sondern auch von der erwarteten künftigen Umsetzung der Fiskalpolitik. In der Tat eine schöne neue Welt.
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Autor: Portfolio Mangagement Team, ETHENEA
