Investoren können CoCos nicht ignorieren

Caspar van Grafhorst, Senior Credit Analyst bei ING IM
Caspar van Grafhorst, Senior Credit Analyst bei ING IM

Der Markt der Contingent Convertible Bonds, oft auch CoCo-Bonds genannt, ist ein Wachstumsmarkt, der Investoren zwingt, diesem mehr Aufmerksamkeit zu widmen.

09.09.2014, 10:12 Uhr

Der Markt der Contingent Convertible Bonds, oft auch CoCo-Bonds1 genannt, ist ein Wachstumsmarkt, der Investoren zwingt, diesem mehr Aufmerksamkeit zu widmen.

Aus der Bankenkrise haben wir gelernt, dass bevor Banken, die in eine finanzielle Schieflage geraten sind, vom Staat gerettet werden, zunächst Anteilseigner und Gläubiger in Form von Abschreibungen den Banken unter die Arme greifen sollten. Mit der Umsetzung von Basel III haben europäische Banken mit der Ausgabe einer neuen Art von Verlust absorbierenden Kapitalinstrumenten begonnen, die als Contingent Convertibles oder CoCos bekannt sind. Banken begeben AT1-CoCos zur Erfüllung neuer Kapitalanforderungen. T2-CoCos hingegen werden ausgegeben, um einen Puffer zum Schutz von vorrangingen Gläubigern und Anlegern einzurichten. ING Investment Management hat erhebliche Zeit darauf aufgewendet, um die Eigenschaften und das Anlagepotenzial dieser neuen Instrumente verstehen und bewerten zu können.

Caspar van Grafhorst, Senior Credit Analyst bei ING IM, sagt: “Es gibt zwei Hauptrisiken, wenn man in AT1-CoCos investiert. Erstens, die Möglichkeit, dass Kuponzahlungen in den Bonds gestundet werden und zweitens, die Gefahr, dass der Kapitalbetrag abgeschrieben wird. Aufgrund der verbesserten Kapitalquoten in den letzten Jahren sehen wir Kuponstundungen als ein Hauptrisiko an."

Die Renditen von AT1-Anleihen sind in den letzten 12 Monaten deutlich zurückgegangen, dies liegt vor allem an der grossen Nachfrage Rendite-hungriger Investoren. Somit hat sich die durchschnittliche Rendite der AT1-CoCos auf rund 6% reduziert. Die durchschnittlichen Eigenkapitalkosten hingegen, die als einziges Mittel des Bankkapitals dazu dienen, Verluste vor den AT1-Anleihen aufzunehmen, liegen bei etwa 10%. Angesichts der "eigenkapitalähnlichen" Kuponstundung und dem Abschreibungsrisiko von AT1-CoCos ist ING IM der Meinung, dass diese Preisdifferenz noch zu hoch ist.

Van Grafhorst weiter: "Wir schätzen die Volatilität dieser Instrumente als sehr hoch ein. Zusätzlich werden sie in Krisenzeiten ähnlich wie Aktien gehandelt."

Das Risikoprofil der T2-CoCos ist im Vergleich zu den AT1-Cocos wesentlich niedriger, da die Kuponzahlungen nicht aufgeschoben werden können. Im Gegenzug scheint das Risikoprofil der T2-CoCos verglichen mit normalen T2- Bonds angesichts der automatischen Auslöser, die die Verluste auffangen, viel grösser zu sein. Dementsprechend ist die durchschnittliche Rendite von 4,5% für T2-CoCos, die von europäischen Banken begeben wurden, deutlich höher als die durchschnittliche Rendite von 2,4% für normale T2-Anleihen. Die neuen Bankenregulierungen räumen den Regulierungsbehörden jedoch viel Spielraum ein, Verluste bei der Auflösung insolventer Banken mit dem Eigenkapital und den Gläubigern zu verrechnen. Die jüngste Geschichte zeigt, dass sie diese Mittel in vollem Umfang gegen alle nachrangigen Anleihegläubiger einsetzen, hauptsächlich, um die Kosten für Sparer und Steuerzahler niedrig zu halten. Dabei wird nach unserer Erwartung nicht zwischen gleichrangigen T2 CoCos und normalen T2-Anleihen unterschieden.

Van Grafhorst abschliessend: "Wir suchen nach Investitionsmöglichkeiten im Bereich der T2-CoCos, da unserer Ansicht nach die Risikoprofile von T2CoCos und normalen T2-Anleihen im Grunde ziemlich ähnlich sind."

(kgh)

1 Contingent Convertible Bonds (kurz: CoCos) werden automatisch entweder in Eigenkapital umgewandelt oder abgeschrieben, wenn das Kernkapital der Bank einen vorab festgelegten Wert erreicht. Es gibt zwei Arten von CoCos: echte „ewige“ Anleihen mit Kupons, die obligatorisch oder optional aufgeschoben werden können, die so genannten Additional Tier 1 (AT1) CoCos, oder höher eingestufte Anleihen mit Kupons, die nicht aufgeschoben werden können, die so genannten Tier2 (T2) CoCos. Banken begeben auch gleichrangige „normale“ T2 Bonds, die sich von T2 CoCos unterscheiden, weil sie nur dann Verluste absorbieren können, wenn die Bank von den Aufsichtsbehörden für zahlungsunfähig erklärt wurde.

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